公司24年收入/归母净利58.05/9.49亿元（yoy-25.8%/-58.2%），符合业绩预告预期；若剔除大订单影响，24年收入yoy+7.4%，公司常规业务保持稳健发展。公司4Q24收入yoy+15.4%且qoq+15.4%，业绩已呈现边际提速态势。公司24年毛利率为42.4%（yoy-8.8pct），主因23年大订单毛利率较高但24年已无相关收入，叠加新兴业务处于投入期且国内市场竞争相对激烈。截至年报披露日，公司在手订单总额10.52亿美元（同增超20%），业绩能见度持续提升。考虑公司技术领先且客户基础稳固（24年新签订单金额同增约20%），看好公司常规业务25年延续向好发展。均维持“买入”。
　　小分子业务：常规核心业务发展稳健，项目承接交付能力过硬
　　24年收入45.71亿元（剔除大订单后yoy+8.9%），其中商业化阶段CDMO收入28.04亿元（剔除大订单后yoy+4.2%），临床阶段CDMO收入17.67亿元（yoy+17.2%），公司常规核心业务保持向好发展。板块24年交付项目共504个（yoy+18.3%），其中商业化、临床III期、临床I-II期项目分别为48、73、383个（vs 23年40、69、317个），行业阶段性挑战背景下板块交付项目数仍持续提升；且公司预计25年小分子PPQ项目将达12个，商业化订单储备充足。我们看好公司核心业务收入25年保持稳健增长。
　　新兴业务：收入保持增长，各板块均取得积极进展
　　24年收入12.26亿元（yoy+2.3%），其中境外收入yoy+15.4%。业务各板块均取得进展，包括：1）生物大分子：收入yoy+13.3%，其中4Q24收入环增超200%；截至3M25在手订单金额yoy+130%，且公司预计板块25年收入将翻倍以上增长且2H25多肽固相合成产能将达30000L。2）制剂：24年交付项目近200个，截至3M25在手订单金额yoy+30%。3）临床CRO：24年新接项目197个，截至24年底正在进行的临床项目269个。4）生物大分子：收入yoy+13.9%，截至3M25在手订单近60个，ADC项目数占比超60%。5）其他：技术输出及合成生物技术业务均积极贡献业绩增量。
　　盈利预测与估值
　　考虑生物医药投融资复苏传导至公司业绩仍存一定周期，叠加公司持续强化全球市场开拓及海外产能建设，我们调整公司收入增速及费用率预测，预计25-27年归母净利为10.87/12.60/14.66亿元（相比25/26年前值调整-18.5%/-24.1%）。公司为CDMO行业龙头，技术工艺领先且行业认可度持续提升，给予A/H股25年35/24x PE（A/H股可比公司25年Wind一致预期均值27/23x），对应目标价105.49元/77.45港币（前值105.20元/75.04港币，对应A/H股25年29/19x PE），均维持“买入”。
　　风险提示：下游产品销售不达预期，政策推进不及预期，汇率波动风险。