事件：1）公司发布2024年业绩，2024年全年实现营业收入1026.76亿港元，同比增长1.4%；实现归母净利润40.88亿港元，同比下降21.7%，低于市场预期，主要系2024年暖冬影响下半年销气量、房地产产业调整导致接驳业务超预期下滑，另外2023年同期公司由于重庆燃气及厦门华润燃气并表产生一次性收益共计10.8亿港元，高基数亦使得公司业绩同比承压。2）2024年公司全年拟派股息0.95港元/股，现金分红金额占当年度归母净利润比例同比提升2.47pct至52.71%。
　　暖冬影响下销气量增速放缓，居民端顺价助力毛差回升。2024年公司零售销气量399.1亿方，同比增长2.9%，居民/工业/商业销气量分别同比+6.3%/+1.5%/+3.8%，其中2024H2居民/工业/商业销气量分别同比+5.4%/-0.4%/-1.7%，下半年暖冬影响气量超2亿方。伴随气源采购成本下降和居民端顺价陆续落地，2024年公司全年实现销气毛差0.53元/方，同比增长0.02元/方，带动燃气销售业务分部利润率同比提升0.43pct至9.32%，燃气销售主业盈利能力持续增强。
　　接驳利润持续收缩，结构优化后将更加聚焦城燃主业。2024年房地产新开工面积持续下滑，公司新增居民接驳户数同比减少62.0万户至269.3万户，其中旧房接驳户数占比同比提升8.41pct至21.4%，带动接驳业务分部利润同比下降11.14亿港元或下滑27.57%，利润占比同比下降7.71pct，接驳业务对公司的影响持续减弱。双综业务保持稳定增长，2024年综合服务分部利润同比增长2.1%、综合能源毛利额同比增长33.6%。盈利结构优化使得公司将更加聚焦城燃主业，2024年公司燃气销售营收占比提升至83.34%，利润占比同比提升7.04pct至63.20%，城燃资产本身对于公司估值定价的作用将进一步凸显。
　　资本开支收缩+自由现金流改善，看好公司红利逻辑逐步兑现。2024年公司全年资本开支44.2亿港元，同比减少34.7亿港元，其中经常性资本开支同比减少9.5亿港元至42.0亿港元，2024年以来收并购节奏有所放缓，战略性资本开支同比减少25.2亿港元至2.2亿港元，带动公司自由现金流同比增长14.2%至25.8亿港元。截至2024年底，公司资产负债率同比下降2.3pct至51.7%，2024年财务费用同比下降2.01亿港元至7.40亿港元，财务状况稳健。看好现金流改善+低负债率下公司红利逻辑逐步兑现。
　　气价长期下行趋势助力成本端改善，期待地产市场企稳后业绩反弹。公司优质城燃项目销气潜力有待释放，且目前仍有部分区域项目尚未顺价，居民端顺价有望持续贡献利润弹性。成本端，公司签订海外LNG15年长协，自2027年起每年60万吨，叠加全球LNG现货价格长期下行趋势，气源成本有望进一步优化，看好公司存量城燃资产收益率进一步提升，同时期待地产市场企稳后公司业绩低基数反弹。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为47.24/55.10/61.86亿元，同比增速分别为15.56%/16.63%/12.27%，当前股价对应的PE分别为14/12/11倍。保守假设公司分红率维持52.71%，则当前股价对应2025-2027年股息率分别为3.82%/4.45%/5.00%。维持“买入”评级。
　　风险提示：上游气价格波动风险、售气量增长不及预期、双综业务增长低于预期、接驳户数超预期下滑等