投资要点:
　　事件:招商证券发布2024年报，报告期内分别实现营业收入和归母净利润208.91、103.86亿元，同比分别+5.4%、+18.5%;单四季度实现营业收入和归母净利润66.12、32.36亿元，环比分别+41.2%、+34.7%;加权平均ROE同比+2.79pct至8.8%，剔除客户资金后经营杠杆较年初-7.7%至437倍。
　　收费类收入增速转正，资金类业务支撑利润增长。收入端，2024年公司分别实现收费类和资金类业务收入83.78、122.66亿元，同比分别+1.2%、+25.5%，经纪和资管驱动收费类收入增速转正，自营投资支撑资金类业务表现。成本端,管理费用同比+10.3%至96.52亿元，管理费用率同比-1.47pct至46.2%，拨回信用减值损失1.13亿元。
　　交投活跃带动经纪业务收入增长，公募资管业务启航。收费类业务方面，2024年公司经纪、投行、资管净收入分别为61.83、8.56、7.17亿元，同比分别+11.8%、-34.2%、+0.6%。经纪业务聚焦做大金融产品保有量的目标，整合研究、产品等优势深化财富管理转型，截至2024年末，正常交易客户数同比+8.68%至1929.83万户，“e招投”产品保有规模同比+9.79%至51.12亿元。投行收入受市场发行节奏放缓降幅显著，2024年公司IPO、再融资、债券承销规模分别同比-50.6%、-57.1%、+30.9%。招商资管受益于主动管理能力提升驱动规模增长，24年参股博时基金、招商基金开展公募基金管理业务，截至2024年末，非货管理规模分别同比+18.7%、-3.2%至6311、5574亿元。
　　顺应市场上行兑现收益，投资收入大幅增长。资金类业务方面，2024年公司分别实现利息净收入和投资业务收入11.34、111.32亿元，同比分别-21.9%、+33.8%。利息净收入下降主要源于买入返售金融资产较年初-36.0%,造成利息收入同比-8.7%至100.20亿元。投资收入增加主要系债牛及权益市场行情反弹带来投资收益同比+59.7%至99.00亿元。2024年公司金融资产规模小幅上涨，同比+1.7%至3,741.75亿元，其中交易性金融资产同比-4.8%，预计顺应市场上行兑现收益，推动投资收益同比大幅增长。从结构来看减持交易性金融资产和其他债权投资，增持其他权益工具投资至389.80亿元，较年初+120.3%，预计通过增配永续债以平滑业绩波动。
　　招商证券财富管理转型成效显著，看好公司在权益市场回暖及交投活跃度提升下依托其全牌照综合金融服务能力创造业绩增量。我们预计公司2025-2026年归母净利润分别为112.77、115.64亿元，同比分别+8.6%、+2.6%，对应3月28日的PB估值分别为1.23、1.13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示:资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险。