海外方面，美国经济衰退担忧延续，降息仍等待数据验证。美国3月制造业PMI跌至荣枯线下，服务业PMI好于预期但企业信心恶化，主要由于关税和联邦开支削减使服务提供商的担忧加剧。需求侧，2月零售销售环比增速不及预期，且前值遭下修。通胀方面，2月核心CPI同比下滑且低于预期，通胀压力缓和。就业方面，2月非农新增就业略低于预期，印证景气回落，但仍处于可控区间。3月美联储会议鲍威尔一方面表示市场对衰退过度担忧，另一方面认为目前未看到关税对通胀的长期影响（即不会影响降息节奏），缓解了市场之前对景气和通胀的双重担忧，短期市场的景气预期和情绪也在修复。点阵图显示当前美联储预计2025年降息2次，大概率于二季度继续下一次降息。截至3月28日，美债利率较2月上行3BPs至4.27%，美元指数下跌3.28%至104.03。美股市场方面，道指跌5.1%、标普500跌6.3%、纳指跌8.1%。
　　国内方面，基本面开局表现良好，政策推动需求修复。生产端，2月制造业PMI回升至荣枯线上，开复工正常推进，但相较往年来看，景气中枢仍需继续提升。需求端，整体仍有待提振，但除出口外的数据表现均好于去年前年中枢。内需侧，社零同比依然偏低，但政策支撑的通讯器材、家电等方向表现较好。价格端，2月CPI同、环比增速回落，主要受春节错位等因素影响。PPI环比下行幅度收窄，建筑业开工速度较缓，对上游成本端价格构成制约。信用端，2月在政府债发行提速推动下，社融增速继续企稳。同时从长周期看，M1/M2增速也在触底回升。投资端，前2月投资增速转正，其中制造业和基建仍然稳健，地产投资降幅显著收窄。
　　 A股方面，两会目标符合预期，大盘震荡走高后有所回调。月初两会期间，市场在政府工作报告对新兴产业的支持以及科技产业创新的催化下震荡走高。而后市场情绪维持高位，但主线逐步切换至前期涨幅靠后的消费/顺周期板块，推动上证指数创出年内新高。随着业绩期和4月特朗普对等关税政策落地的临近，月末市场资金做多情绪有所放缓，转为观望态势。总体来看，国内景气仍在修复，积累效应正在推动内循环加速修复：①地产链方面3月旺季复苏迹象显著，销售端沪深津汉等城市“小阳春”成色足，土地端成交规模同环比均大幅回升，重点城市平均溢价率连续4周在10%以上；②根据猎聘《2025年Q1招聘趋势调研报告》，具有强顺周期属性的用工规模指标回暖趋势明显，对应今年A股人服上市公司盈利预测也趋于提升。同时扩大内需作为两会首要任务，政策支持态度坚定明确，后续仍有望走出“以我为主”的行情。
　　未来一月重点关注：1）国内：4月10日，3月CPI&PPI；4月11日，3月金融数据；2）海外：4月4日，美国3月非农就业；4月10日，美国3月CPI。
　　风险提示：历史经验失效，美国经济衰退风险，海外金融风险超预期等。