投资要点：
　　维持“增持”评级，上调目标价至31.93元/股，对应2025年1.7xPB。公司2024年营收/归母净利润637.9/217.0亿元，同比+6.2%/+10.1%；其中Q4单季利润49.0亿元，同比+48.3%；加权平均ROE同比+0.28pct至8.09%，与业绩快报一致。长期看供给侧改革仍是行业主线，公司有望在行业机遇期加速转型，加快推进一流投行建设；我们预计公司25-27年EPS预测为1.58/1.68/1.76元，综合考虑市场环境及同业估值，给予公司行业龙头估值溢价，上调目标价至31.93元，对应2025年1.7x PB，维持“增持”评级。
　　投资收入改善驱动盈利增长，资产负债表扩张是主因。1）全年股债市场提振推动多项业务增长，经纪、资管、投资业务分别同比+5%/+7%/+18%，其中投资收入改善是业绩增长的主要动力，贡献了调整后营收增长的140%。公司全年投资收入（投资收益+公允价值变动损益）同比+18%至264.6亿元；2）资产负债表扩张是投资收入提升的主要原因。投资规模看，公司期末投资类资产较年初扩张1460亿，提升+20%，推动整体经营杠杆提升至4.60x，较年初+0.25x；投资收益率则保持平稳，全年收益率3.35%、基本持平。
　　一流投行建设迎历史机遇期，公司行业领先优势不断巩固，有望持续受益于行业供给侧改革。长期看供给侧改革仍是行业主线，当前一流投行建设的日程表和规划书已经提出，新一轮资本市场改革聚焦投融资综合改革，对券商服务中长期资金入市、提供高质量投行服务等方面提出了新要求，专业能力突出、稳健合规的优质券商有望在行业机遇期加速转型，加快推进一流投行建设。公司行业领先优势不断巩固，各项服务专业化能力以及竞争优势不断强化，有望受益于行业供给侧改革的加速推进，实现超预期发展。
　　催化剂：行业供给侧改革的加速推进
　　风险提示：权益市场大幅波动；行业供给侧改革推进进程不及预期