泛微网络2024年实现营收23.62亿元（yoy-1.31%），归母净利2.03亿元（yoy+13.58%），扣非净利1.67亿元（yoy+13.03%）。其中Q4实现营收9.76亿元（yoy-1.93%），归母净利1.17亿元（yoy-30.23%）。公司24年营收略低于我们预期，主要由于AI产品商业化节奏逊于我们此期的预期。但从24年AI产品储备以及25年初订单来看，公司AI产品已充分具备商业化能力，我们看好公司25年AI驱动下的收入提速，维持“买入”评级。
　　24年归母净利同比+14%，降本增效效果显著
　　公司24年毛利率93.25%，同比下降0.69pct，其中软件产品与技术服务毛利率分别为99.31%、94.31%，分别同比下降0.39、0.76pct。公司毛利率基本维持高位稳定，小幅下滑主要受外包服务成本增长影响。公司24年销售/管理/研发费用率为68.31%/3.09%/13.75%，分别同比-1.37pct/-0.57pct/-1.05pct，公司费用控制持续加强，员工人数下降至1,448人（yoy-13%）。我们认为，AI战略下公司人效有望持续提升，看好25年盈利能力优化。
　　AI产品持续迭代，卡位优势有望凸显
　　公司在智能小e的基础上研发并推出了以“大模型+小模型+智能体”为架构的泛微数智大脑Xiaoe.AI，为业务系统提供智能服务基座。其中，大模型为Xiaoe.AI提供基础推理能力，叠加不同职能的小模型强化Xiaoe.AI在特定业务场景的专业能力，目前AI功能已全面渗透人事管理、文档管理、采购管理、合同管理等十四大专项场景。我们认为，伴随AI产品成熟度提升，商业化落地有望同步提速，看好公司凭借卡位优势加速AI产品的业务渗透。
　　营销体系强化，腾讯合作加强，看好AI产品商业转化
　　24年公司新增90支服务团队填补了32个空白城市，已在全国九大区域200多个城市建立超600个服务团队；此外，公司已在澳大利亚、阿联酋、新加坡、马来西亚、印尼、越南、日本7个国家设立本地化的服务团队。公司持续加强与腾讯云、企业微信、腾讯支付、腾讯会议方面的产品合作，与腾讯企业微信共构20余种成熟应用场景。我们认为，公司AI产品商业化有望充分受益于营销体系的持续强化，同时看好公司与腾讯后续的业务协同。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司降本增效持续推进，我们预计公司25-27年EPS分别为1.07、1.42、1.76元（25-26年前值为1.06、1.23元）。可比公司2025年Wind一致预期PE均值63.9x，考虑公司AI产品优势与卡位优势，给予公司2025年70xPE，目标价74.90元（前值49.99元，对应25E 47.1xPE），维持“买入”。
　　风险提示：产品拓展不及预期，下游需求不及预期，市场竞争加剧。