2024年業績總體符合預期：2024年公司實現營業額1052.84億港元，同比+1.9%；實現歸母淨利潤143.88億港元，同比+30.8%；每股盈利2.97港元。其中火電由燃料成本大幅下降，貢獻的核心利潤為46.39億港元，受制於電價下降以及自然資源的影響，可再生能源核心利潤下降至92.28億港元。公司擬定末期派息每股0.691港元，結合已派發的中期股息，2024年全年派息為每股1.19港元，派息率40%。
　　火電燃料成本下降，盈利得到持續修復：2024年公司火電業務得益於煤價的下降，燃料成本下降6.8%，點火價差擴大6.6%。2025年公司火電核心度電利潤為0.0298港元/千瓦時，同比增長23.5%，盈利能力得到進一步修復。公司預計2025年單位燃料成本再降7-8%，標煤單價可能跌破900元/噸，對沖部分火電年度長協電價下降對於點火價差的影響。隨著2026年容量電價執行標準上調，還將為公司進一步提供穩定現金流，按照現有規劃，2026年公司容量電價收入規模有望達到60-70億元的規模，調峰等輔助服務也將貢獻增量利潤。
　　新能源盈利承壓，項目儲備充沛：受制於新能源市場化交易比例提升以及電價下調的影響，公司風電、光伏平均不含稅電價分別下降5.3%和10.8%。全年可再生能源核心度電利潤為0.177港元/千瓦時，同比下降20.4%。但公司憑藉大量新增裝機帶動可再生能源售電量同比增長19.2%，對沖了部分電價下降的影響。公司目前項目儲備充沛，在建風電裝機9856兆瓦，在建光伏裝機8861兆瓦，2025年目標新增裝機10吉瓦。公司專案集中在中東部地區，市場化電價水準高，綠電需求旺盛，未來新能源項目盈利能力有望得到一定保障。
　　目標價24港元，維持買入評級：公司2025年業績預計受電價下調影響有所承壓，但運營能力仍處於行業優秀水準。我們下調2025-2027年公司歸母淨利潤預測至156/167/175億港元（25-26年前值168/188億港元），同比增長8.4%/7.1%/4.4%。公司長期派息率維持在40%以上，重視股東回報，兼具成長性（新能源裝機CAGR 25%+）與防禦性（火電現金流+6%股息率），是能源轉型背景下稀缺的攻守兼備標的。我們調整目標價至24港元，保持對應2025年8倍PE，較現價有26.1%的上升空間，維持買入評級。
　　風險因素：新增裝機不及預期、電力需求不及預期、上網電價大幅下降。