核心观点
　　3月19日，公司发布2024年年度业绩报告，实现营业收入505.97亿元，同比增长1.81%，符合我们预期，实现归母净利润20.00亿元，同比下降6.80%，实现扣非后归母净利润19.96亿元，同比下降4.63%，实现每股收益2.65元，归母净利润增速低于我们预期。展望2025年，院内用药需求有望稳健释放，进而带动公司收入端保持稳健增长趋势，叠加公司持续推进费用端精细化管控，我们看好公司业绩增速持续改善。
　　事件
　　公司发布2024年年度业绩报告，归母净利润增速低于我们预期
　　3月19日，公司发布2024年年度业绩报告，实现营业收入505.97亿元，同比增长1.81%，符合我们预期，实现归母净利润20.00亿元，同比下降6.80%，实现扣非后归母净利润19.96亿元，同比下降4.63%，实现每股收益2.65元，归母净利润增速低于我们预期。
　　简评
　　工业板块影响毛利率表现，投资收益恢复稳健增长
　　2024年，公司营业收入同比增长1.81%，主要由于医药分销业务稳健增长，收入同比增长3.60%，其中母公司收入同比增长3.22%为218.08亿元；归母净利润同比下降6.80%，扣非后归母净利润同比下降4.63%，利润端增速较慢，主要由于：1）高毛利率的工业板块销售占比下降，叠加商业板块部分高毛产品销售占比下降，整体毛利率下降0.92个百分点；2）受存款利息及账期等因素影响，公司利息收入同比减少5959万元。
　　2024年第四季度，公司实现收入125.69亿元，同比下降4.54%，主要由于院内市场承压，分销板块增速放缓。24Q4单季，公司实现归母净利润5.19亿元，同比下降24.11%；实现扣非后归母净利润5.07亿元，同比下降23.37%，利润端增速较慢，主要由于：1）上年同期，公司费用端管控较为明显，利润端基数较高；2）受业务结构及品类结构调整等因素影响，毛利率下降1.47个百分点；3）24Q4，受存款利息及账期等因素影响，公司财务费用率同比提升0.82个百分点。
　　北京地区普药分销稳健增长，部分子公司利润端略有承压
　　渠道+产品体系同步完善，服务赋能传统业务增长。2024年全年，公司坚定夯实主业发展，渠道、产品端持续完善：1）渠道端：公司继续深耕北京医疗市场，不断加强等级医院、基层医疗机构及民营医疗机构的院内市场拓展，提升基层网络覆盖面，优化客户结构；2）产品端：公司加强采销联动，紧盯集采带量品种，获取更多集采品种授权，同时进一步引进国谈产品及创新药，调整优化产品结构。此外，公司逐步由单纯药品销售向提供医药解决方案转型，通过不断提升招投标、渠道建设、数据服务、合作准入等增值服务能力，在传统业务分销基础上获取更多收益。我们认为，虽然北京地区分销行业受集采及控费影响，仍面临一定挑战，但公司有望凭借渠道、产品完善，叠加服务转型获取超出行业水平的业绩增速。
　　子公司利润端略有承压，后续有望恢复增长。2024年，公司部分子公司利润端表现相对较弱：1）国控北京收入同比增长7.10%为147.83亿元，净利润同比增长6.98%为3.56亿元；2）国控华鸿收入同比增长5.84%为62.82亿元，净利润同比下降33.83%为0.81亿元；3）国控天星收入同比下降4.93%为54.66亿元，净利润同比下降21.64%为0.93亿元；4）国控康辰收入同比增长0.90%为35.62亿元，净利润同比下降21.39%为0.99亿元；5）国瑞药业收入同比下降56.52%为4.70亿元，净利润同比下降63.61%为0.32亿元。我们认为，分销板块子公司中，血制品销售较多的国控天星、国控康辰主要受品类结构调整影响较大，后续有望稳健恢复；工业板块的国瑞药业主要受政策和市场竞争加剧的影响，部分工业品种价格及销量下滑，此外，2023年8月，公司与国药现代签署《委托管理协议》，将所持国瑞药业61.06%股权所对应的股东权利委托予国药现代管理，整合过渡阶段完成后业绩有望稳步恢复。
　　麻精药分销稳健增长，投资收益稳步增长
　　2024年，公司积极推进“大麻药”战略，提升麻药供应链管理能力，继续保持对全国麻醉药品区域性批发企业全覆盖，区批商业客户达到600家以上，麻药及一类精神药品保持稳步增长趋势。2024年全年，公司实现投资收益5.14亿元，同比增长43.24%，对联营企业和合营企业的投资收益为5.15亿元，同比增长12.84%，其中：1）宜昌人福收入87.02亿元，同比增长7.97%，净利润27.03亿元，同比增长11.30%；2）青海制药收入1.15亿元，同比下降10.25%，净利润0.12亿元，同比增长28.76%。我们认为，2025年麻精药需求或将稳步释放，对公司利润贡献有望持续加大。
　　子公司利润贡献有望恢复，降本增效持续推进
　　展望2025年，我们认为，居民医疗需求仍将呈增长趋势，公司集采品种优势明显，市占率仍呈现稳步提升趋势，收入端增速将明显快于行业增速。利润端方面，子公司品种影响逐步减弱，贡献利润有望逐步恢复，叠加麻精药需求或将稳步增加、医保局持续推动回款改善政策落地、国企改革及降本增效稳步推进，利润端表现有望好于收入端，我们看好公司25年业绩稳健向好。
　　品类及业务结构影响毛