小米4Q24收入同比增长48.8%，超华泰预期3.9%，毛利润高于预期3.3%，三项费用（研发、销售、行政）在控费下低于预期2%，推动调整后的营业利润（毛利-三项费用）同比增长至58亿（+111%yoy），超华泰预测22%。4Q24的主要亮点包括：1）大家电推动IoT收入同比52%增长，2）汽车毛利率继续上升至20.6%。我们认为小米的汽车，大家电业务仍处于份额扩张的早期，是未来股价主要驱动。基于SOTP估值法上调公司目标价到71.2港币，包含手机xAIoT（44港币），汽车（27.2港币）。维持“买入”。
　　亮点#1：大家电业务投入发力，推动IoT业务收入实现51.7%同比增长
　　小米IoT业务4Q收入在大家电驱动下同增51.7%至309亿元。管理层在4Q24电话会表示，公司从23年开始加大对该业务的能力建设，25年有望保持高速增长。我们测算2023年海尔、格力、美的空冰洗业务收入超过5500亿，小米24年收入不足其4%，成长空间较大。我们认为2025年公司IoT业务在大家电等业务带动下国内海外持续增长，驱动2025年IoT业务收入同比增长24%，毛利率同比提升2pct到22.3%。
　　亮点#2：汽车毛利率再创新高，亏损进一步收窄
　　小米汽车4Q24实现收入167亿元，交付7万台，平均价23.4万元，汽车产品销售收入163亿元，其他相关收入3.7亿元。毛利率20.6%，环比提升3.5pp，主因公司汽车业务的快速起量以及对供应链强大的议价能力，亏损7亿元。展望2025，我们预计SUVYU7或于年中发布，更多车型或共同推动汽车销量增长，预计SUV平均单价高于SU7，25年销量达到40万台，实现收入1000亿，在规模效应带动下全年净利润盈亏平衡。
　　亮点#3：手机业务ASP上升，显示公司整体品牌力提升
　　小米手机业务4Q24实现收入513亿人民币，同比增长16%。小米手机ASP在第四季度同比上升10%，达到每部1,202.4元人民币。毛利率达12%，环比上升，结束了连续前三个季度的下滑。这主要是由于高端智能手机出货的增加叠加零部件成本的下降。展望2025，我们预计公司全年出货量1.8亿台，同比增长9.5%，市占率提升1百分点，高端化下毛利率回升至13%。
　　提高目标价至71.2港币，维持“买入”评级
　　反映汽车和家电业务强劲增长，我们上调小米2025/26年非GAAP口径下净利润人民币5/9%到405/546亿。考虑公司IoT业务及AI时代生态价值，提高基于SOTP估值法的目标价至71.2港币。（前值55.1港币，假设远期港币人民币汇率0.92），其中包含我们对小米汽车业务每股27.2港币（前值：14.9港币）。目标价对应40倍2025年目标PE。维持“买入”评级。
　　风险提示：汽车进展不及预期；智能手机需求不及预期；宏观经济下行。