FY24股东净利润同比下跌73.8%
　　FY24股东净利润同比下跌73.8%至10.1亿元(人民币，下同)，符合公司盈警预测70%-80%跌幅。由于光伏玻璃价格下跌，总收入同比下跌9.3%至219.2亿元，其中光伏玻璃收入同比下降11.9%至188.2亿元。总毛利及毛利率分别同比下跌46.3%及10.9个百分点至34.7亿元及15.8%。其中光伏玻璃毛利及毛利率分别同比下跌69.1%及14.0个百分点至14.3亿元及7.6%，主因(一)光伏玻璃价格下跌；(二)物业、厂房及设备(“PPE”)减值亏损由FY23的零增加至3.9亿元；(三)存货撇减拨备也由140万元上升至1.6亿元。虽然如此，由于售电量同比增长17.0%，光伏发电收入及毛利分别同比增长12.1%及10.2%至30.2亿及20.3亿元(见图表1)。
　　谨慎FY25产能指引
　　由于四条安徽芜湖及马来西亚生产线投产(注：两地各两条)，少于原先目标六条，光伏玻璃有效年熔化量由FY23的784万吨增长15.7%至FY24的907万吨，低于去年中定下的985万吨目标。FY25暂未有新增生产线投产计划，但是计划四条日熔量为1,000吨的生产线复产。FY25有效年熔化量目标同比上升0.1%至908万吨。
　　预计FY25毛利率反弹
　　经过近月光伏玻璃价格平稳后，公司上提3月份报价2元(约10%)。假设今年没有PPE减值亏损，我们预计FY25光伏玻璃毛利率同比反弹4.5个百分点至12.1%，公司总毛利率也上涨5.0个百分点至20.8%。FY25-26股东净利润预计分别同比反弹89.7%及15.9%。
　　重申“中性”评级
　　考虑2020年光伏玻璃价格反弹时候，公司可获得较高动态市盈率(见图表6)，我们将目标价由3.22港元上调至3.43港元，对应15倍FY25目标市盈率。可是由于1.2%下行空间，维持“中性”评级。
　　风险提示：(一)项目延误；(二)电价大幅下跌；(三)玻璃价格波动；(四)燃料成本急涨。