美股连续4个交易日下跌，背后是宏观、微观、政策多重因素的演绎，带来流动性和仓位冲击。美东时间2月20日至25日（上周四~本周二）标普500、纳指连续下跌，分别累跌3.1%、5.1%；道指上周下跌，本周转涨。宏观上，偏弱的经济数据密集公布，点燃经济放缓甚至衰退预期；微观上，消费龙头沃尔玛财报低于预期，指向消费的悲观前景；政策上，对外，特朗普再次强调关税、发布《美国优先投资政策》备忘录；对内，政府改革减支“如火如荼”，引发市场担忧。
　　本次美股“恐慌”下跌，有三大特征：
　　一是，中概股表现相对较好。2月25日纳斯达克中国金龙指数、万得中概科技龙头指数上涨，与持续下跌的纳指形成反差。
　　二是，偏防御的必选消费板块上涨。最近4个交易日，标普500一级行业板块中，必选消费累涨1.8%表现最佳；可选消费、信息技术累跌5.5%、5.2%，表现垫底。道指在经历了上周的下跌后，本周率先企稳。
　　三是，美元和美债收益率下行。美元和美债收益率自1月中旬以来下行，美国“经济过热”的市场预期转向对潜在经济衰退的担忧。
　　市场在交易什么？单从美股表现来看，像是交易“滞涨”，但结合美元和美债走势，更像是交易“衰退”。
　　首先，美国经济放缓担忧升温，消费走弱的信号集中释放：沃尔玛业绩指引“惨淡”；2月咨商会消费信心指数和密歇根消费信心指数大跌；2月Markit服务业PMI初值49.7大幅低于预期值53；1月美国零售月环比创2年来最大跌幅。亚特兰大联储GDPNow模型在2月5日将一季度经济增速从3.9%大幅下调至2.9%，2月14日进一步下调至2.3%。
　　其次，关税预期在下落后又起。由于特朗普就职以来的关税政策落地有限，不及竞选承诺般激进，市场似乎暂“松一口气”；但近期特朗普再次强调对加墨25%关税计划于3月4日如期生效、重启对数字服务税的调查、发布《美国优先投资政策》备忘录，重回强硬立场。
　　最后，特朗普-财长贝森特的”紧财政倾向”已见雏形，并且债务上限问题未决，限制财政扩张。
　　到底是“滞涨”还是“衰退”，暂时难下定论，后续关注节点？
　　地缘方面，三大“总统备忘录”如何演绎：1月20日发布的《美国优先贸易政策》、2月13日发布的《互惠贸易和关税》备忘录、2月21日发布的《美国优先投资政策》总统备忘录。
　　“总统备忘录”不像行政令直接下达政策，而是旨在指示相关部门（商务部、贸易代表办公室、财政部等）启动调查，并要求按时提交结果报告，后续再根据调查结果进一步发布政策；因此“备忘录”的后果可轻可重，也留下了谈判余地。
　　美联储，3月FOMC经济展望。3月不降息的市场预期接近100%，需关注的是点阵图和季度经济预测，美联储是否会调整GDP和通胀预测。
　　风险提示：特朗普政策超预期，美国经济基本面变化超预期。