25年2月20日，阿里巴巴公布FY2025Q3季度业绩，本季度资本开支318亿元，同比+259%，环比+82%；FY2025前三季度合计资本开支614亿元，同比+193%，强劲的资本开支成为中国AI步入新阶段的有力印证。中国AI已经告别对标美股的“映射”行情，全AI产业链有望迎来价值重估。我们认为，大厂CapEx、AI应用商业化、模型能力迭代等三大因素，有望驱动中国AI产业持续加速，看好2025年中国AI资产的价值重估与业绩兑现。
　　起点：DeepSeek以模型平权重塑中国AI产业价值体系
　　2022年底ChatGPT横空出世，带动全球科技产业进入大模型时代。2023-2024年，全球AI产业以美国科技企业为主导，中国AI在算力、模型、应用三大环节均未能显示出独有优势。2025年初，国产大模型DeepSeek实现模型侧突围，以开源/可商用/低成本的优势，快速推进中国AI产业价值重构。1）算力：科技企业的资本开支有望进入新投资周期；2）模型：模型能力迭代有望迎来更高频率；3）应用：AI应用产品化与商业化有望加速落地。我们认为，DeepSeek的模型平权不仅是模型侧的单点变化，更是整个AI产业变革的起点，有望以模型变化为支点，撬动中国AI更大的产业价值释放。
　　验证点：阿里CapEx大幅扩大，AI提速得到有力验证
　　阿里FY25Q3云业务收入317亿元，同比+13%，提速显著（FY25Q1、Q2云收入同比增速为6%、7%），主要受益于AI需求增长，推理需求占新增需求的60%-70%。FY25Q3季度CapEx约318亿元，同比+259%，环比+82%；FY25前三季度合计CapEx约614亿元，同比+193%，资本开支大幅扩大，验证中国AI进入全新上行周期。根据阿里电话会表述，未来三年阿里CapEx投入或将超越过去十年总和（CY2015-CY2024公司非房地产类CapEx合计超3,200亿元）。我们认为，后续字节、腾讯、小米等科技企业CapEx均有望同步扩大，模型平权后模型托管与应用推理需求将加速释放。
　　加速点：关注大厂CapEx、AI应用商业化、模型能力迭代三大催化
　　1）大厂CapEx：美国科技大厂CapEx投入是AI行业进程的重要风向标，按照对内/对外、训练/推理划分，大厂算力需求可分为四大场景，充分体现了AI产业的成熟度，目前国内阿里已率先开启新一轮CapEx投入周期，建议关注其他大厂后续的CapEx情况；2）AI应用商业化：AI应用是大模型商业闭环的最后环节，能否实现AI应用的规模化落地至关重要，建议关注2B、2C两大场景的应用进展；3）模型迭代：DeepSeek驱动下全球大模型加速迭代，模型能力上限突破、多模态模型能力升级仍是产业关注重点。
　　AI产业链公司梳理
　　硬件环节：1）GPU：寒武纪、海光信息、景嘉微、云天励飞；2）服务器：浪潮信息、华勤技术、紫光股份、中科曙光、工业富联；3）电源：欧陆通、麦格米特；4）散热：英维克、申菱环境、高澜股份、网宿科技；5）PCB：广合科技、生益电子、生益科技、沪电股份；6）光模块：中际旭创、新易盛、天孚通信、光迅科技；7）IDC：万国数据、世纪互联、数据港、宝信软件、润泽科技。
　　软件环节：1）2B应用：泛微网络、用友网络、汉得信息、鼎捷数智、新致软件、能科科技；2）2C应用：三六零、金山办公、同花顺、万兴科技、合合信息；3）数据中台：星环科技、普元信息。
　　风险提示：AI商业化不及预期；AI技术迭代不及预期；本报告基于客观信息整理，不构成投资建议。