科技巨头24Q4：市场质疑AI投入ROI，仅Meta业绩助推盘后股价走强
　　科技巨头公布24Q4业绩，谷歌总营收与云业务营收低于预期，但广告保持高增速；微软营收盈利双超预期，且Azure收入增速位于行业首位；亚马逊营收盈利高于市场预期，但云业务收入增速低于竞争者；Meta营收盈利均超预期，且广告业务收入增速领先。我们观察到：1）投资者对AI前期高投入能否带来稳定盈利仍具质疑，导致谷歌、微软与亚马逊业绩发布盘后股价走弱；2）云业务中谷歌和微软市占率抬升，其中谷歌云营收基数较小，更利于中小型企业部署，保持高增速；微软Azure与OpenAI联动，增速行业领先；3）Meta社交广告生态优势明显，较好用户基础利好长期商业化。
　　科技巨头步调一致，25年延续高资本开支，合计Capex或超3200亿美元
　　我们重申云大厂与Meta的一致信号，训练与推理的成本降低或促进AI需求与算力基建，科技巨头25年Capex合计或超3200亿美元。黄仁勋也提出多种Scaling Law并存的观点，包括预训练、后训练和测试阶段的ScalingLaw；此外，DeepSeek R1模型或印证杰文斯悖论，即降低成本加速AI商业化进程，并助推算力需求的快速增长。FY25科技巨头均给予高资本开支指引，谷歌预计全年Capex达750亿美元；微软指引FY25Q3和Q4资本支出将与FY25Q2相对持平，即CY25H1约320亿美元；亚马逊指引全年资本支出超1000亿美元；Meta指引全年资本支出600-650亿美元。
　　云计算：24Q4营收增长稳定，但市场疑虑高资本开支能否持续创造盈利？
　　云计算行业竞争仍白热化。微软智能云FY25Q2营收同比+19%至255亿美元，且Azure以31%增速位于行业首位。谷歌云增速紧随其后，4Q24收入同比+30%至120亿美元，但低于市场预期1.5%。而业内龙头亚马逊AWS24Q4表现虽符合预期，收入同比+18.9%至288亿美元，但增速仍不及微软与谷歌，市占率环比下降0.2pct。此外，微软公布AI服务年化营收已超过130亿美元，同比增长高达175%，但市场仍对云巨头在数据中心和AI基建上的持续资本开支感到担忧，对能否创造高额投资回报仍有待观察，且此次业绩发布盘后股价波动充分反映市场对潜在高资本支出的担忧。
　　广告：Meta收入增速位于广告三巨头榜首，重点关注AI驱动精准化投放
　　Meta 24Q4广告增速位于三巨头榜首，营收同比+21%至468亿美元，超市场预期2.9%。亚马逊24Q4广告收入延续强劲势头，同比+18%至173亿美元，但略低于市场预期0.6%。谷歌24Q4广告营收同比+11%至725亿美元，延续双位数同比增长趋势，并高于市场预期0.9%。我们认为，未来广告市场将更加注重数据驱动和精准化，技术创新与用户体验提升或成为竞争关键，应重点关注智能创作对于长尾用户的赋能，AI投放促进ROI提升。
　　巨头布局自研AI加速器与Arm CPU，但GPU与ASIC并非零和博弈
　　科技巨头加码自研Arm CPU与AI加速器，以优化数据中心能耗。谷歌、微软和亚马逊分别推出Axion、Cobalt和Graviton4等Arm CPU，并持续创新AI加速器。谷歌TPU已至第七代，或分为V7p（与博通合作）和V7e（与联发科合作）。微软进度虽慢，但24年8月发布Maia 100。亚马逊预计年内推出Trn3（AWS与Alchip分别负责前后端设计），并推动Project Rainier，基于Trn2的全球最大计算集群。Meta MTIA v3或将包含高端HBM，有望拓展应用至训练与推理（MITA v1/v2用于广告和社交网络等特定任务）。未来，AI训练与推理趋向低成本和高效，ASIC在推理端或加速落地。我们认为GPU与ASIC并非零和博弈，自研AI加速器可与英伟达GPU形成互补。
　　风险提示：AI技术落地和推进不及预期、行业竞争加剧、中美竞争升级。相关信息数据来自于公开的客观信息，不代表对相关公司的研究覆盖和推荐。