1月银行信贷投放“开门红”顺利收官，贷款“靠前发力”特征仍相对突出，月末票据利率明显走高或指向新增信贷规模读数相对合意。1月月内资金面边际转紧，央行流动性投放渠道收窄，信贷投放叠加税期、春节跨月等多重因素扰动下，资金利率中枢上行明显，流动性分层加剧。春节后进入2月，跨节流动性投放陆续回笼，汇率因素或仍对利率自由度形成一定约束，且存款回流形势存在不确定性。流动性形势或“政策向左、市场向右”，央行对资金面偏紧容忍度较高。基于上述情况，我们对1月金融数据及春节后2月份资金面进行分析，具体如下：
　　一、预计1月“开门红”新增贷款规模5万亿左右，总体合意
　　总量层面，预计信贷“开门红”成色较好。一方面，银行贷款投放“靠前发力”意愿较强，前期项目储备在年初集中释放。信贷需求回温缓慢，叠加市场对未来降息预期相对充分，银行资产端“早投放、稳收益”诉求较强，项目争揽加剧。另一方面，1月票据利率走高则侧面印证了月内信贷增长相对较好。1M国股转贴现利率自月初1.05%波动上行至月末2.5%，临近月末利率峰值一度达到3.2%，暗示月末票据压量，走势与去年同期相似。1M、3M、6M月均值分别为1.99%、1.67%、1.42%，环比12月分别上行189、142、63bp。预计部分银行出于腾挪额度、稳定净息差等诉求，缩减表内票据贴现、压降低息资产业务，料1月表内票据大概率负增长。
　　读数上，考虑到1月份受春节影响工作日比去年同期少2天，叠加地方政府隐债置换拖累对公贷款增长，预计1月人民币贷款增量在5万亿左右，增速在7.5%附近，环比12月下降0.1pct，体量同去年大体持平，规模增长相对合意，“开门红”成色较好。
　　结构层面，开年投放对公主导，零售增长相对平稳。对公端，年初项目储备集中释放，对公贷款发挥信贷“压舱石”作用，往年同期数据看，2020-2024年1月对公贷款占新增贷款比重均值83%，高于其余月份均值68%；其中对公中长贷占新增贷款比重均值60%，亦高于其余月份的50%。投向层面，化债因素对贷款增长形成拖累，对大行对公端影响或更明显，据Wind统计，1月政府债净融资9292亿，同比多增5939亿，其中用于置换存量债务的地方特殊再融资债净融资1317亿，同比多增1424亿，隐债置换进程提速。但同时，考虑到城投贷款利率相对较高，付息压力较大的企业仍有一定融资需求，部分股份行、城商行或增加此类资产投放，城投类融资增量在1月份相对较好。此外，房地产项目融资“白名单”机制下推动银行“应进尽进、应贷尽贷、能早尽早”。金融监管总局数据显示，截至1月22日，房企“白名单”项目贷款金额月内新增5700亿，授信余额已达5.6万亿。
　　零售贷款增长或相对平稳，春节因素有所扰动。按揭贷款，房地产市场延续“止跌回稳”态势，按揭投放景气度有望延续。据中指研究院数据显示，1月截至春节前，新房市场30城新建商品住宅销售面积同比增长4%，二手房重点20城二手房成交量同比增长19%，且百城新房价格环比继续上涨，二手房价格环比降幅收窄。提前偿还方面，去年10月以来，调降存量按揭利率后，存量与新发放贷款利差收窄，早偿压力较前期有所缓释，1月按揭读数或延续正增。
　　非房消费贷领域，降价促投放趋势延续，春节期间消费活跃有望带动信用卡、消费贷增长。在居民收入、就业等长周期变量未出现实质性改善情况下，消费需求修复相对缓慢，消费贷“以价换量”特征明显。融360数据显示，2024年12月全国性银行线上消费贷平均最低可执行利率3.08%，环比下降1bp，较上年同期下降28bp。1月信贷“开门红”阶段银行营销力度加大，部分银行消费贷利率降至“2字头”，降价促销强度较大对消费贷投放形成一定支撑。同时，春节期间消费场景多元化，旅游出行、影视文娱、叠加“以旧换新”政策加力扩围，居民消费活跃度阶段性提升。居民消费景气度向好或拉动月内信用卡、非房消费贷投放，但同时考虑到春节期间消费类信贷“收大于支”，综合来看预计月内零售贷款增长相对平稳。
　　二、预计1月新增社融7万亿左右，增速维持在8%附近
　　1月信贷“开门红”、政府债发行前置是支撑社融增长的主要力量。预计1月社融新增7万亿左右，较去年同期6.5万亿多增，增速维持8%。拆分看：
　　（1）表内信贷：结合往年同期非银、境外贷款数据，预计1月社融口径人民币贷款增量4.9万亿左右。（2）未贴现票据：1月各期限转贴现利率中枢环比上行，结合承兑、贴现发生额数据，预计未贴现6000亿左右。（3）直接融资：Wind数据显示，1月政府债合计净融资规模9292亿，同比多增5939亿左右，发行节奏前移；1月公司债、企业债、中票、短融等信用债合计净增3400亿左右，IPO、定增等合计融资905亿。
　　三、调整口径后M1季节性扰动消退，波动性下降，M2增速环比小幅回落
　　新口径下M1春节效应减弱，读数波动性下降。1月M1口径修订落地，个人活期、非银支付机构备付金将纳入统计。调整口径后回溯测算12月M1同比增速为1.2%，高于实际公布值-1.4%，负增幅度明显收窄。新口