相比于关税政策短期的冲击，如何看清美国的通胀走势，可能是一个更值得市场关注的主线。当前驱动市场的主因是关税政策，因此也引发了自特朗普就职以来，市场剧烈的短期波动。但从中长期来看，需要抓住的背后主线仍然是美国的通胀。市场对于通胀的预期是否发生变化，以及美国经济数据带来的降息预期方面的变化，是在当前波动局面下，判断美元以及美债利率走势的一个关键。
　　目前来看，特朗普关税政策对美国通胀的推升作用正在减弱。当前的关税局势仍然不明朗，但市场早期因美国激进的关税政策，而计价的高通胀预期已有所回落。考虑到1）类似石油等关键产品的关税政策可能不及预期；2）各国强硬的反制裁措施；以及3）加征关税同时会降低美国居民真实收入，抑制部分需求，因此，我们认为当前关税博弈的最终结果，对美国通胀的推升有限。
　　如何再看特朗普交易的“再通胀”逻辑？通胀数据近期出现缓和。从事实的角度来说，最新的通胀数据出现缓和，显示当前美国的通胀压力不大。事实上，特朗普的政策主张之一也是控制通胀，尤其是通过降低能源价格来控制通胀，并希望以此降低利率。此外，参考各家机构的最新预测，就市场对通胀的预期而言，近期也出现了缓和。我们认为，在通胀压力缓和的背景下，可能10年期美债收益率难以维持在4.5%上方。
　　美债收益率可能持续回落；美元短期保持强势。我们认为再通胀风险对美债收益率的推动已经减弱，当前4.5%左右的十年美债收益率水平具有较强的配置吸引力。对于美债收益率而言，市场当下应关注中性利率和期限溢价的变化，即美国经济的韧性是否具有更确定性。对于美元指数而言，其强势仍然来自于美元和非美货币利差，“美国例外论”的支撑，以及关税政策的影响。我们认为美元强势仍在。