供给方面，净融资转正为负，期限结构压缩。本周（1月20日至1月26日）存单发行规模为3963.4亿元，净融资额-2078.9亿元（上周为2426亿元）。供给结构上，本周国有行发行占比由38%下行至21%；股份行发行占比由27%下行至22%。期限方面，1Y期存单占比由66%下行至49%，存单发行加权期限压缩至8.47个月（前值为9.78个月）。下周到期规模下行，存单到期规模为4078.4亿元，周度环比减少1961.9亿元。
　　需求方面，理财转为减持，国有行为需求端最大支撑。（1）就二级配置机构而言，三农净买入规模小幅增加；货基净卖出小幅减少；理财由净买入转为净卖出；国有行需求增加，为本周需求端最大支撑。（2）一级发行方面，本周全市场募集率（15DMA）由89%下行至88%。
　　估值方面，一级定价方面，股份行存单一级定价以上行为主，1Y-3M期限利差倒挂。（1）具体来看，1M品种较上周下行15BP，3M品种较上周上行9BP，6M品种较上周上行18BP，9M品种较上周上行2BP，1Y品种较上周上行5BP。（2）期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差倒挂，由2.17BP下行至-2.33BP，在历史分位数1%的位置。（3）信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差由14.15BP扩大至15.79BP，农商行与股份行利差由4.86BP升至20.67BP。
　　二级收益率方面，本周AAA等级存单收益率上行。（1）本周AAA等级各期限存单二级收益率上行。具体来看，1M品种较上周上行20BP，3M品种较上周上行9BP，6M品种较上周上行11BP，9M品种较上周上行8BP，1Y品种较上周上行3BP。（2）期限利差而言，AAA等级1Y-3M期限利差倒挂幅度增大，在历史分位数0%水平。
　　资产比价方面，1y国股行存单定价上行。1月20日至1月26日，股份行1年期存单收益率在1.75%附近，DR007上行7.85BP至1.96%左右，存单与DR007资金价差倒挂20.42BP，创历史新低；R007上行18.73BP至2.40%，存单利率与R007资金价差倒挂64.46BP，创历史新低；存单与国债价差收窄5BP，分位数下行至31%附近；此外，MLF与存单价差较上周收窄5BP，价差分位数降至56%附近，中短票与存单价差扩大1BP，分位数上行至61%的分位数水平。
　　本周存单市场呈现“供需双弱”的状态，“提价换量”的意愿较为有限，1年期国股行存单在1.7%-1.75%附近，关注配置性价比。供给方面，本周国股行存单发行意愿有所弱化，净融资转负，此前一次周度净融资为负为11月18日至24日，12月以来维持较为积极的姿态；需求方面，资金相对偏紧的情况下，一级市场募集率下滑，广义基金二级配置偏弱，国有大行成为配置主力。资金方面，年初政府债券供给节奏不慢，至1月24日，月度净融资规模9292亿元，处于季节性高位，叠加同业存款外流、春节取现等因素的扰动，银行体系总体水位偏低，资金面持续偏紧。1月以来，存单从1.55%的低位向上调整至1.70%以上，提价幅度与2021年春节“小钱荒”时较为接近。跨节后伴随着取现的回流以及节前财政支出的加快，资金面或有一定修复机会。不过，债券收益率调整有限的情况下，央行投放意愿或难有明显加码，且2月置换债发行节奏继续加快，存单发行仍有诉求，短期或维持1.7-1.8%附近的高位震荡状态。从比价的角度看，当前存单与10年期国债倒挂，依然具有较高的配置性价比，关注年初存单备案额度的更新情况。
　　风险提示：流动性超预期收紧。