12月，债市定价降息预期，利率债行情强势，10年国债历史性下破1.7%。一方面，存款自律新规落地后，市场对于来年潜在“收益荒”存在担忧；另一方面，12月中上旬中央政治局会议、中央经济工作会议相继召开，货币政策由“稳健”转为“适度宽松”，市场充分定价降息预期，长端利率快速下行。但由于12月理财规模下降、整体配置力量不强，叠加债牛行情极致，市场偏好流动性好的品种，本轮信用债行情滞后，信用利差被动走扩至相对高位。
　　2025年1月3日相比2024年8月5日，各品种信用利差均有一定压缩空间。其中，城投债AA-和AA(2) 1Y信用利差分别高了37bp、23bp，AA(2) 3Y利差高42bp；AA及以上3Y信用利差高15-31bp，5Y利差高26-44bp；AA+及以上10Y信用利差高36-48bp。
　　2025年1月，信用债进入了布局期，一方面一级发行上量，另一方面信用利差也具有性价比。不过，今年1月可能更适合采用渐进式的配置节奏，从估值相对稳定的品种开始，主要有两方面原因，一是理财规模可能受到春节居民取现的影响，回升偏慢；二是如果降息落地触发止盈行为，利率债快调情形下，信用债调整幅度存在不确定性。
　　具体策略方面，现阶段城投债可以继续中短久期下沉，2027年6月之前到期的城投债，违约风险较低，首选票息较高的品种。产业债方面，煤炭部分主体3-5年区间、钢铁行业2-3年区间较陡峭，地产债央国企2年以内品种平均收益率在2.05%-2.2%左右，性价比相对较高。同时，超长信用债相比利率债、地方债有性价比，利差距离均值+2倍标准差较近，未来有压缩空间。并且1-2月保险的配置力量较强，也会有利于信用利差压缩，可以关注综合和公用事业隐含评级AA+及以上7-10年个券交易机会。
　　银行资本债具有不确定性，建议短久期下沉。复盘2024年，当银行资本债性价比偏低或利率债调整速度过快时，银行资本债往往跌幅更大。当前大行资本债利差性价比并不高，1-5Y大行资本债在12月最后一周的补涨行情中，信用利差已经基本回到了9月末调整前的水平。对于负债端不稳定的账户，现在可能并不是一个合适的中长久期大行资本债加仓时机，若已经持有一定仓位，可以继续持券等待。目前，10YAAA-二级资本债的性价比不如1YAA-。
　　风险提示
　　货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。