投资要点：
　　投资建议：维持增持评级。公司2024年经营情况符合预期，考虑行业仍在调整，下调2024-2026年EPS至68.23元（前值68.41元）、74.54元（76.83元）、80.97元（85.89元），参考可比公司估值，茅台韧性较强，给予公司2025年30XPE，维持目标价2205.63元。
　　2024圆满收官，业绩符合预期。公司发布2024年度生产经营情况公告，经初步核算2024年预计实现营业总收入约1738亿元、同比+15.4%，归母净利润约857亿元、同比+14.7%，对应24Q4总营收507亿元、同比+12.0%，归母净利249亿元、同比+13.8%。分产品，2024年茅台酒实现收入约1458亿元、同比+15.2%，系列酒收入约246亿元、同比+19.2%，其中24Q4茅台酒收入447亿元、同比+13.6%，系列酒52亿元、同比+3.4%，四季度普飞提价利润释放接近尾声，产品投放以非标茅台为主，非标贡献重要增量。生产方面，2024年公司生产茅台酒基酒约5.63万吨（同比-1.6%）、系列酒基酒约4.81万吨（同比+12%），茅台酒基酒产量同比减少约900吨我们预计与农历节气偏晚导致生产错期有关（2022-24年茅台酒基酒产量：上半年4.25/4.46/3.91万吨，下半年1.43/1.26/1.72万吨），当前茅台酒“十四五”技改建设项目仍在建设中、截至24H1进度约20%。
　　展望2025：务实精进为主基调。公司近期召开全国经销商联谊会，茅台酒2025年国内市场计划投放同比略有增长，我们预计普飞控量、珍品茅台减量，增量主要由大/小规格茅台、文创酒等贡献。系列酒2025年销售额目标不低于贵州茅台过去5年平均增速（约15%），将以茅台1935为主体、茅台王子酒/汉酱为两翼，经营走向精细化，通过丰富产品矩阵辅以市场费用投放的方式做强品牌力。
　　强化市值管理，中期分红、回购注销接连落地。2024年以来公司积极响应“国九条”，规划2024-26每年两次现金分红、分红率不低于75%，2024年度中期分红约300亿元；此外上市以来首度实施注销回购，规模30-60亿元，2025年1月2日完成首笔3亿元回购。公司业绩稳健、策略清晰，高度重视股东回报，有助于稳定市场预期。
　　风险提示：批价大幅回调、需求复苏慢于预期、外资大幅外流等。