宏观环境：中美政策变局，2025年波动放大。1）海外：美国或延续软着陆+降息格局，但特朗普冲击下滞胀风险加大。2025美国就业预计仍有强韧性，而通胀下降难度增大，预计联储将推进“走走停停式”降息，考虑特朗普2.0冲击后（尤其是移民+关税政策优先推出），或给经济带来下行压力，同时造成潜在通胀风险，因此在美国经济“继续软着陆”的基线之外，转向“滞胀”的可能性加大，但考虑到特朗普政策可自我纠偏、以及联储仍有较为灵活的货币政策空间，尽管可能阶段性偏离，明年美国经济预计整体仍可控制在合理运行轨道内。2）国内：财政货币政策积极发力稳增长，经济企稳回暖。2025年特朗普冲击或进一步导致中国外部环境恶化，但稳增长政策可能持续发力扩大内需，从货币政策来看，明年预计进一步降准降息，幅度和节奏或受海外环境影响，财政政策方面，预计赤字率将进一步提高，同时增加超长期特别国债、专项债的使用发行，且资金投向可能进一步向消费、民生和地产倾斜，不过在政策“不走老路”以及中长期经济增速降档的现实约束下，中国经济更可能的情形是政策托底下的逐渐企稳+温和回暖，而非强劲反弹。
　　2025年有色整体仍具备牛市基础，金铜继续看多，锂价等待拐点。1）金：依然顺风。联储已处于降息周期中，叠加明年特朗普2.0政策外生冲击可能带来潜在通胀风险、增大经济不确定性（这提高了黄金抗通胀价值以及经济风险对冲价值），预计金价依然顺风，明年仍有上涨空间。同时在抵御地缘风险+多元化外储的大趋势下，全球央行购金潮或持续。明年中美贸易摩擦使得人民币汇率继续承压，预计国内黄金买盘仍将保持积极，有望强化金价趋势。2）铜：等待变盘。2025年供需矛盾不突出，方向仍是过剩幅度缩小，远期展望紧缺。值得关注的变盘点在于：一是供给端变化：①随着冶炼厂失去高价长单保护，冶炼端发生扰动的概率实质性放大，但由于2025年矿端增量预期已较2024年明显改善，其对盘面或不会有强如24年3-4月的催化作用；②废铜受政策干扰，放量弹性或受限，同时需关注贸易摩擦可能带来的进口减量。二是需求端，随国内经济温和回暖，市场或可开始定价26年甚至27年的短缺。3）锂：长夜将明。锂价或将结束下跌势进入磨底震荡势，但拐点尚需持续观察和跟踪。供给端方面，随着投产高峰期已过以及行业出现出清迹象，2025年供给为163万吨LCE，同比+20%，增速较2024年的38%大幅下滑。需求端方面，中国以旧换新补贴+欧洲碳考核政策将支撑电动车维持高增，叠加储能的持续爆发，预计2025年锂需求为144万吨LCE，同比+26%，增速大于供给。从供需平衡来看，2025年无论是过剩绝对值还是过剩幅度都将较2024年收窄，锂价底部明确，但考虑到行业仍处于过剩状态，拐点的确认尚需做进一步的观察。
　　风险提示：美国通胀持续超预期、全球货币紧缩超预期、美元升值