事件：公司发布公告： 1）向董事会主席陈志平先生授出6100万购股权（行权价为11.26港元），业绩目标为25年初-30年末，公司市值若达3000/4000/5000亿港元，购股权可分别归属30%/60%/100%；2）拟向12名员工授予226万购股权（行权价为12月27日收盘价，11.26港元），根据绩效评估，承授人可在25年12月27日-29年4月30日分批获得购股权归属（每年评估两次）；3）拟向9名员工授出141.6万股股票奖励，根据绩效评定，归属期为25年12月27日-29年4月30日。
　　经营筑底，收入结构稳步优化。1）自主品牌：全新数字化运营赋能、高速洞察终端需求，连续推出爆品，24H1同比增幅高达71.9%，我们预计全年延续稳健增长；2）封闭式换弹：美国FDA持续加强执法，合规市场稳步复苏；公司核心客户VUSE拳头产品Alto烟草口味PMTA过审、Njoy薄荷醇过审，我们预计公司全美份额持续提升，25年增长有望提速；3）一次性小烟：受制于欧洲监管加强H1收入同比-18.9%，我们预计H2表现平稳。
　　HNB长坡厚雪，核心供应商有望受益。2023年HNB烟具市场达21.3亿美元（同比+13.7%）、销量达4100万个（同比+18.4%），2019-2023年销售/销量CAGR分别为15%/23%，2023-2028年CAGR预计为13%/10%。英美烟草24年推出新品HILO并已在塞尔维亚发售。公司作为英美烟草深度合作伙伴，HNB领域积累深厚，有望为Glo Hilo提供一体化产品解决方案，未来有望贡献重要增量。
　　不积跬步无以至千里，多年研发积累逐步进入收获期。公司在雾化底层研究、医疗、美容、HNB等领域持续加大研发投入，24H1研发费用率达15%。目前在HNB、美容（推出实现高粘度精华雾化美容仪）、医疗（24H1完成数款针对哮喘&慢阻肺的药物传送装置的开发&生产布局，同时产品研发路径与欧美监管机构达成一致意见，分别进入预临床或注册批次生产阶段）等领域，公司研发成果商业化逐步落地，中期伴随业绩释放，费用率有望逐步下降。
　　盈利预测：预计2024-2026年归母净利润分别为13.4、15.6、25.5亿元，对应PE分别为48.8X、41.9X、25.6X。
　　风险提示：全球合规趋严，新型烟草渗透率提升不及预期、竞争加剧。