事件：美国时间11月5日盘后，超微电脑（SMCI.O）发布FY25Q1（截止2024年9月30日止3个月）未经审计业绩。
　　业绩：公司FY25Q1业绩和FY25Q2指引均不及预期。
　　1）收入低于预期：FY25Q1公司初步估算收入59-60亿美元（低于彭博一致预期的64.28亿美元），同比上升178.34% -183.06%、环比上升11.15%-13.03%；2）毛利率同比下降，环比上升：FY25Q1公司毛利率为13.3%，同比下降3.7pct、环比增长2.0pct；Non-GAAPEPS为0.75-0.76美元（高于彭博一致预期的0.743美元）。3）FY25Q2指引不及预期：根据FY25Q1业绩会，公司预计FY25Q2实现收入55-61亿美元（低于彭博一致预期的66.27亿美元），同比上升50.07%-66.44%；预计毛利率环比下降1.0pct；预计Non-GAAPEPS为0.56-0.65美元（低于彭博一致预期的0.786美元）。
　　独立特别委员会认为管理层“没有欺诈或不当行为的证据”，需持续关注公司财务合规风险。1）公司屡次出现会计问题：自八月起公司先后被兴登堡发布沽空报告、推迟发布年度10-K报告、被美国司法部展开调查。10月30日会计师事务所安永辞去公司的审计工作，对公司在诚信和道德方面的承诺提出质疑。按照纳斯达克交易所的规定，公司必须要在11月16日之前重新提交年报或恢复合规计划，以获得纳斯达克交易所的合规要求。2）独立特别委员会认为管理层“没有欺诈或不当行为的证据”，并采取措施以避免退市。公司FY25Q1业绩会表明，公司董事会委托独立的特别委员会调查，发现管理层“没有欺诈或不当行为的证据”，并建议公司采取一系列补救措施，加强内部治理和监督职能，预计将在本周或下周提交已完成工作的完整报告。
　　DLC液冷技术取得进展，数据中心构建的模块化方案有望进一步推动液冷技术在数据中心市场的普及。1）FY25Q1公司大力推动DLC液冷技术在AI基础设施部署方面的应用。公司于FY25Q1完成全球最大规模的DLCAI超级集群部署，包含10万个NVIDIAGPU。DLC液冷系统为客户显著降低能源成本并提升计算性能。公司预计未来12个月内，将有15%-30%的新数据中心将采用液冷基础设施。新的Super Cloud Composer (SCC)管理系统可从芯片级到机架级实现端到端管理，使得公司在液冷数据中心的市场竞争中处于优势地位。2）数据中心构建的模块化方案DCBBS（Data Center Building BlockSystems）方案将显著缩短数据中心建设周期。DCBBS全面集成人工智能计算、服务器、存储、网络、机架、布线、DLC液冷设施水塔、端到端管理软件、现场部署服务和维护，从传统约两年建设周期减少到几个季度内，大幅提升数据中心的上线速度。公司预计模块化的方案将在未来进一步推动液冷技术在数据中心市场的普及，并帮助客户降低运营成本，实现更高的运营效率。3）马来西亚工厂有望于本季度（FY25Q2）后期投产。该园区的建成将进一步提升公司的DLC机架生产能力和全球供应链的效率，并在生产端进一步实现规模经济。此外，公司在硅谷的设施也在扩建中，现已拥有15兆瓦的电力容量，具备每月生产1,500个DLCGPU机架的能力。
　　英伟达芯片供应不足影响公司机架出货量，需持续关注英伟达向其他供应商转移订单的风险。根据FY25Q1业绩会，公司已准备好包括基于Blackwell的GB200、NVL72和B200液冷与风冷机架系统的相关解决方案，等待Blackwell芯片供应。Blackwell芯片供应将显著影响公司机架出货量以及相应业绩表现。据Digitimes报道，英伟达已介入重组公司订单。若大批订单转移至其他供应商，将对公司营收产生不利影响，其他潜在服务器供应商有望受益，建议关注：戴尔科技、HPE、联想集团。
　　风险分析：1）下游应用程序开发和场景拓展较慢，导致AI商业化进度不及预期；2）产能扩张受限，GPU出货量不及预期；3）AIGC大模型训练和推理的算力需求存在下行风险；4）公司财务合规风险；5）英伟达向其他供应商转移订单的风险。