“算力即国力”，生成式AI或成为未来国家竞争力的重要方面，海外政策催化或至。特朗普执政延续到拜登执政，美国对华战略和政策全面竞争化，对华科技遏制空前加强。对于实体企业，美国不断扩充对华“实体清单”，加速中美脱钩。根据观察者微信公众号，特朗普执政时期，美国商务部就针对多达306家中国实体实施了制裁；拜登执政时期，截至2024年4月11日，拜登政府所制裁的中国实体数量累计到了319家，超过了特朗普时期。近期，根据The Information，美国商务部正在调查台积电是否有违规“间接”向华为提供用于智能手机或人工智能（AI）系统的芯片。我们认为，特朗普再次当选后，对华科技打压仍为政策主节奏，算力国产化进程有望加速，推动AI产业生态商业化落地。
　　海外CSP龙头持续加大资本开支，AI算力基础设施热度不减。海外CSP最新季报披露完毕。1）微软：Q3微软的资本支出（包括融资租赁）同比+78.6%，高于二季度的77.6%，同时，微软表示加大对AI基础设施的投入，Q4资本支出或突破200亿美元。2）Meta：预计2024年全年的资本支出将在380-400亿美元之间，而之前的预算为370-400亿美元；同时仍然预计2025年资本支出将大幅增长，预计明年基础设施支出的增长将大幅加速。3）亚马逊：预计2024年资本开支为750亿美元，较2023年的484亿美元增约55%，资本开支受到AWS云部门的驱动，2025年的资本支出或更高。4）谷歌：Q3资本支出130.6亿美元（预期128.8亿美元），二季度环比增长近10%至131.86亿美元。展望来看，Q4的投资或同Q3大致相同，约130亿美元，而2025年的投资会有一定幅度增加。
　　特朗普上一任总统任期内，国内开展通用服务器党政信创+行业信创，国产CPU已接近国际主流水平。以海光、华为鲲鹏、龙芯、飞腾为代表的国内CPU，经过多年迭代，性能基本可达国际主流水平，目前基本具备党政+关键行业的规模化信创的能力。以华为为代表的ARM架构厂商，虽然受到制裁和版本授权的阻碍，但仍在现有技术授权下设计生产了具备较高性能的产品。以龙芯为代表的LoongArch架构厂商，也开始加速产品迭代，并进一步缩小与国际主流厂商的性能代差。以海光为代表的x86架构厂商，目前已推出多款性能达到国际主流高端处理器水平的产品，不管是在性能、兼容性还是安全性方面都有着卓越的表现。
　　我国在AI芯片上的国产化节奏或将加快，国产算力有望取得政策支持和订单催化。我们认为，华为昇腾、寒武纪思元和海光深算算力卡构成了国产算力重要供给方，经过多轮迭代创新与英伟达形成对标，已基本能够满足小模型训练和下游应用的推理需求。我国地方算力建设持续进行，云服务商AI建设浪潮升温与运营商采购需求回暖持续提振算力景气度，AI芯片厂商有望持续取得下游算力订单。
　　国产算力估值上限有望提升，龙头标的估值空间已打开。我们选取在2017年之前上市，历经特朗普上一任总统任期的中国长城、中科曙光为代表性公司，2017年初至2020年底，二者分别累计涨幅为55.67%、143.65%，区间平均PE（TTM）分别为76.76、83.37，表明了在中美科技博弈期间，市场对算力龙头估值认可度高，给予充分的估值溢价。我们认为，面临新一轮特朗普任期，科技自主可控主线有望得到加强，龙头标的估值或进一步提升。
　　投资建议。建议关注1）国产AI算力关键部件：海光信息、寒武纪、景嘉微、华丰科技；2）配套厂商：中科曙光、神州数码、浪潮信息、拓维信息；3）软件信创：中国软件、达梦数据；4）CPU信创：龙芯中科、中国长城等。
　　风险提示：地缘政治冲突、政策落地不及预期、芯片供应链受阻等。