我们在《潮玩之王，掘金Z世代文娱消费——泡泡玛特》第一篇公司深度报告详析公司在国内破圈，从盲盒入手成长为潮玩新秀实现高速增长的原因；23年以来，公司多次经营超预期，我们认为背后是IP平台化和全球化战略初步收获果实。本篇深度将聚焦这两个方面。
　　泡泡玛特IP出海有较强规模效应和可复制性，定价高于国内提升盈利能力。1）IP出海策略：泡泡玛特IP形象更强调传递生活态度引起消费者共鸣，因此本地化的文化门槛并不高。公司已验证的成功IP在海外也广受欢迎，可以复用有规模效应。同时针对不同市场开发适应当地文化的特色IP和产品，多个市场已有成功验证。2）渠道扩张：复用国内扩张思路，分阶段落地，B2B逐步转型B2C，开设零售店释放需求。公司东亚布局早、店铺数量多，东南亚需求好店效高、店铺增速快，欧美起步晚空间大。3）产品定价：泡泡玛特境外产品定价略高于国内，毛利率高于国内，主要由于境外IP保护更好，同类产品定价整体较高。
　　长期空间之一：对标乐高，预计泡泡玛特境外空间超百亿。我们采用由上至下、由下至上两种方式估算泡泡玛特海外空间。1）由上至下：统计各潜在市场的目标受众人口，假设潮玩行业渗透率、ARPPU及泡泡玛特市占率，得出泡泡玛特中国内地外空间23亿美元。2）由下至上：借鉴公司国内零售店渠道分布，建模探索人口、GDP与国内各城市店铺数量的关系，使用训练后模型预测海外核心80城市的潜在店铺数量，开店空间超500家，对标同品类乐高门店数量认为结果合理，假设店效2千万下，中国内地外空间超100亿。
　　长期空间之二：IP塑造能力验证，重点关注如何通过IP运营提升IP影响力，品类扩张打开商业化空间。我们认为，泡泡玛特通过塑造多个收入过亿的IP已经验证了其成熟的IP塑造能力。未来重点关注：1）公司如何通过IP运营拉长IP的生命周期，提升IP影响力。泡泡玛特目前成功IP更类似“轻IP”，正在通过丰富IP的场景、职业、年龄等方式将IP形象塑造的更饱满，拉长生命周期，筑深护城河。2）如何通过品类扩张挖掘IP商业价值。公司在盲盒塑造IP基础上，探索多元变现方式，找到不同IP更适合的变现场景，从Mega系列到搪胶娃娃，再到2024年已经尝试的积木、卡牌，即将推出的饰品等，品类扩张的天花板或更高。借鉴全球知名IP运营商万代南梦宫，泡泡玛特有望通过多品类、高频次触达消费者，延长IP生命周期并深度挖掘IP价值，获得更广阔的增长空间。
　　投资分析意见：上调盈利预测，维持买入评级。泡泡玛特爆款IP扩张+品类扩张+渠道扩张逻辑不断验证;海外加速新店扩张，多地区本土化调整成功、需求验证。我们更新泡泡玛特盈利预测，我们上调泡泡玛特2024年-2026年营收预期至102.78亿、133.33亿及162.96亿(原预测101.01亿、129.16亿及154.58亿)，考虑公司供应链持续优化，高毛利海外业务占比加速提升，我们上调2024年-2026年Non-IFRS调整后归母净利润预期至21.93亿、28.49亿、35.68亿(原预测20.92亿、27.34亿及32.97亿)。维持买入评级。
　　风险提示：产品上新、销售不及预期；海外地缘政治影响扩张速度；生产成本提高风险