投资要点
　　公司Q2实现309.8亿元(YoY +11.6%，QoQ +5.3%)，高于彭博一致预期2.0%，主要由直播收入的增长推动。毛利率为55.3% (YoY +5.1pct，QoQ+0.5pct)，高于彭博一致预期0.7pct。经调整净利润46.8亿(YoY+73.7%，QoQ+6.6%)，高于一致预期盈利7.9%，经调整净利率15.1% (YoY +5.2pct，QoQ+0.2pct)，高于一致预期0.8pct，因收入端杠杆效应和毛利率提升，业绩会上公司表明有信心实现20%净利润率的中期目标。
　　消费疲软叠加短视频和电商竞争格局恶化，公司电商和广告业务承压严重，公司通过AI赋能和运营效率提升进行缓冲。我们测算，公司2024/25/26年经调整利润分别为176/221/269亿元。我们给予快手25年广告、直播、电商业务分别0.8xP/S、0.8xP/S、0.10xP/GMV估值，合计估值2653亿港币，对应目标价60.9港元（港币对人民币汇率使近三月平均价0.93），对应当前股价有52.3%空间，维持“买入”评级。
　　流量：多措并举，增长稳健
　　本季度快手DAU达3.95亿(YoY +5.1%，QoQ +0.4%)，高于彭博一致预期0.8%。MAU达6.92亿(YoY +2.75%，QoQ -0.8%)，低于彭博一致预期0.4%。DAU/MAU为57.1% (YoY +1.3pct，QoQ +0.7pct)，单DAU人均使用时长122.0分钟(YoY +4.3%，QoQ -6.0%)。
　　公司通过评论区热评排序、「看后搜」优化等产品迭代，快手村奥会等创作者运营策略，AIGC短剧等内容供给实现了用户活跃和留存的提升。
　　总览：收入基本符合预期，海外聚焦高质量增长
　　本季度公司实现收入309.8亿元(YoY +11.6%，QoQ +5.3%)，高于彭博一致预期2.0%。
　　1）国内业务：收入299.0亿元(YoY+2.0%，QoQ+5.2%)，实现经营利润45.0亿元(YoY +48.3%，QoQ+12.7%)。
　　2）海外业务：收入10.8亿元(YoY +141.4%，QoQ +8.9%)，经营亏损2.8亿元(24Q1亏损2.7亿元，23Q2亏损7.8亿元)。流量上，公司在ROI驱动的增长策略下平衡了增长与效率，海外核心市场的日均活跃用户使用时长接近80分钟，同比增长5%，其中巴西DAU同比增长15.4%，环比亦有所提升。变现上，收入放大，海外业务的线上营销收入同比增长超200%，同时变现效率持续提升收窄亏损。
　　分业务：电商GMV不及预期，广告为AI提供变现场景
　　广告：收入175.2亿元(YoY +22.1%，QoQ +5.2%)，低于一致预期0.4%。根据统计局，1-2/3/4/5/6/7月社零同比增速分别是5.5%/3.1%/2.3%/3.7%/2.0%/2.7%，公司采用智能营销解决方案及算法优化部分缓冲投放消耗收缩趋势。我们认为，当前广告市场存量竞争的情形下，AI技术能力对广告推荐和投放效率的提升若要持续，并形成护城河，关键在于集合进营销全链条形成产品和解决方案，为客户带来实际业务转化，从而获得用户出价溢价，这一点上快手表现处于行业领先地位。Q2 AIGC营销素材消耗单日峰值达2,000万元，环比增长达100%。
　　分结构看，外循环同比增长率较Q1有所提升，特别是在传媒资讯、电商平台和本地生活等行业，付费短剧日均营销消耗同比增长超2倍，Q2星芒短剧的招商收入同比增长超20倍，使用营销产品Universal Auto X(UAX)进行投放的总消耗占比达30%以上；内循环广告收入增速超越电商GMV增速，商家使用全站推广解决方案或智能托管产品进行营销推广的总消耗达到了内循环营销总消耗的40%，Q1这一比例为30%。
　　电商：收入41.6亿元(YoY +21.3%，QoQ -0.6%)，低于一致预期1.3%。Q2快手电商GMV 3053亿元(YoY +15.0%，QoQ +6.0%)，低于一致预期6.7%；Q2变现率为1.36% (YoY +0.07pct，QoQ -0.09ct)，高于一致预期0.07pct；月付费用户平均数达1.31亿，月活跃用户渗透率提升至18.9%（YoY +1.9pct，QoQ +0.9pct）。本季度公司在低价和白牌上有所发力，主要是从供给侧出发：1）月均动销商家数同比增长超过50%的情况下，在商家运营上注重结构调整，针对中小商家，提供高达千亿流量资源，帮助完成新商户涨粉和起量；2）关注中腰部达人选品，并利用AI降低直播门槛；3）并通过以旧换新项目、大牌大补频道等丰富平台上多元的品牌商品供给。
　　公司继续贯彻全域经营策略下，短视频和泛货架等购物场景持续丰富，提供多元化增长动力，Q2泛货架场域GMV超大盘增长，占总GMV比例约25%，短视频电商GMV同比增长近70%，搜索电商GMV同比提升超80%。
　　直播：收入93.0亿元(YoY -6.7%，QoQ +8.5%)，高于一致预期8.3pct。通过引入优质新公会，牵引中腰部主播，推广「直播+」模式，生态治理效果渐显。
　　盈利表现：成本控制加强，盈利加速析出
　　本季度快手毛利171.4亿(YoY +23.0%，QoQ +6.3%)，高于彭博一致预期3.3%。毛利率55.3% (YoY +5.1pct，QoQ+0.5pct)，高于彭博一致预期0.7pct，主要得益于成本控制，收入分成/宽带/资产折旧与摊销/雇员福利等支出占收入比例同比环