事件概述
　　2024H1公司实现收入/归母净利/EBITDA/经营现金流为143.45/19.52/34.4/27.30亿元、同比增长2.3%/-7.98%/0.5%/40.56%。我们分析，2024H1净利增速低于收入增速主要由于期间费用率增加，经营现金流/净利为140%，高于净利主要由于应付账款增加。
　　2024H1每股派发股息0.3775元人民币，派息率为50%（高于23H1的45%），年化股息率为5.3%（对应1港元=0.92元人民币）。
　　分析判断: 
　　线上维持双位数增长，Q2直营同店环比有所恢复。（1）分渠道来看，2024H1经销/直营/电商收入分别为65.90/35.03/40.04亿元、同比增长-2.0%/2.7%/11.4%；拆分店效/店数来看，截至2024H1经销/直营店数分别为4744/1495家，同比增加0/72家（同比增长0%/5%）；半年经销单店出货/直营店效分别139/为234万元、同比-2.0%/-2.2%。（2）分品牌看，24H1主品牌/YOUNG门店数分别净开72/157家（同比增长1%/12%）至6239/1438家。（3）分品类看，鞋/服装/配件和器材分别增长4.4%/-4.7%/30.3%至78.44/53.75/11.26亿元。（4）分区域看，国内/国际占比分别为98.3%/1.7%，同比增长2.7%/-14.4%，其中国内南部/北部收入占比分别47.7%/50.6%、增速分别为2.8%/2.6%。（5）分季度看，2024Q2李宁销售点（不包括李宁YOUNG）整体零售流水低单位数下降，线下渠道中单位数下降，其中直营持平，批发为高单位数下降，电商高单位数增长。
　　毛利率提升，净利率下降主要受期间费用率增加影响。24H1毛利率为50.4%、同比增长1.6PCT，主要来自电商毛利率改善、直营占比提升以及存货拨备计提较去年同期减少。24H1 OPM同比下降1PCT至16.7%，归母净利率为13.6%、同比下降1.5PCT。净利率下降主要由于期间费用率增加，销售/管理/财务费用率同比增加2.0/0.5/0.8PCT至30.2%/4.7%/2.4%，其中销售费用率上升主要增加市场推广宣传的投入，及直营店铺调整带来的租金上升；财务费用率增加主要由于汇兑损失增加及定期存款减少。其他收入占比同比增长0.1PCT至1.3%；所得税/收入同比下降0.24PCT至4.61%。
　　关注公司去库进度。2024H1存货为23.13亿元，同比上升9.12%，平均存货周转天数为62、同比上升5天，全渠道库销比3.9个月；应收账款为14.43亿元，同比减少16.2%，应收账款周转天数为15天、同比上升1天；应付账款为17.06亿元、同比上升10.57%，应付账款周转天数为46天、同比上升5天。
　　投资建议
　　我们分析，（1）考虑天气和消费者信心不足影响，预计全年收入增长从中单位数下降到低单位数；预计主品牌直营和加盟净关店，仅童装和1990保持净开店，但预计加盟发货有望改善，且预计24年电商渠道逐渐恢复。分品类来看，跑步仍保持较快增长，运动生活品类中SOFT系列增长较好。（2）考虑到今年为奥运年，下半年费用投入加大，但折扣改善贡献毛利率提升，因此预计24年净利率保持低双位数：公司24H1新品折扣持续改善；23年计提减值损失后，24年有较大利润弹性，长期来看扣非净利率仍有提升空间。（3）长期来看，童装有望成为新的增长点，1990仍在培育期。下调盈利预测，下调24/25/26年营业收入预测292/325/364亿元至287/305/335亿元，下调24/25/26年归母净利预测35.7/42.3亿/50.2亿元至33.2/36.2/41.1亿元，对应下调24/25/26年EPS预测1.38/1.63/1.94元至1.29/1.41/1.61元，2024年8月15日收盘价13.2港元对应24/25/26年PE为9/9/8倍（1港元=0.92元人民币），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　库存积压恶化风险、终端折扣加大风险、电商增速放缓、系统性风险