本报告导读：
　　汽车毛利率短期承压，新车型预计于25 H1推出。FSD或可于年底前落地中国和欧洲，自动驾驶逻辑持续演绎。
　　投资要点：
　　盈利预测与投资建议：短期看，汽车业务毛利率承压；长期看，新车型进展稳定，FSD持续进步、Robotaxi即将落地，储能、机器人等业务成长空间广阔。我们小幅调整公司FY2024E-FY2026E的营业收入为1030/1213/1374亿美元（前值为1026/1251/1526亿美元）；对应小幅调整Noon GAAP净利润为90/138/172亿美元（前值为100/161/216亿美元）。给予目标价285美元，维持“增持”评级。
　　汽车毛利率承压，低价车型预计2025 H1推出。Q2汽车业务收入199亿美元（yoy -7%），超预期的197亿美元，主要因碳积分收入8.9亿大幅超预期。剔除碳积分和租赁后的汽车销售业务，毛利率13.9%（环比-1.7 pct、同比-3.7 pct），判断因主动降价致ASP下滑（环比-2%、同比-5%）、贴息补贴。优惠政策推动下Q2交付44.4万辆（超预期的43.8万辆），产量仅41.1万辆因主动去库存。低价车型（Model 2/Q）将于2025年上半年推出，Roadster将于2025年投产，进一步丰富车型。为规避关税影响，柏林工厂开始向英国出口Model Y，Cybertruck和Robotaxi将于得州工厂生产，对墨西哥工厂的投入力度将于大选后评估。
　　FSD或可于年底前落地中国和欧洲，自动驾驶逻辑持续演绎。FSD推出v12.5版本，参数量是v12.4的五倍，v12.6版本预计可于2024年底在中国、欧洲获批。目前FSD累计行程已超16亿英里，Q2北美地区FSD降价并开启全面试用，奠定后续变现基础。Robotaxi延迟至10月10日发布，主要因更改车辆设计，预计可于2025年上路。
　　储能放量、收入增速亮眼，机器人产能爬坡顺利，长期来看成为新增长极。Q2储能产品装机量达9.4 GWh，贡献储能收入30.1亿美元（yoy+100%），占总收入比例环比提升4.1 pct至11.8%。美国工厂产能正在爬坡，上海Megapack产能在建（预计2025Q1投产），未来储能产能或达2~3倍现有产能。Optimus机器人已投入特斯拉工厂处理电池相关任务，预计2025开始小规模量产，年底将有数千台Optimus在特斯拉工厂执行任务，于2026年开始交付给外部客户。
　　风险提示：FSD渗透率不及预期风险；Robotaxi进展不及预期风险；政策不确定导致的关税风险；电动汽车行业竞争加剧风险。