核心观点：
　　政府债有力支撑下，5月社融明显回升，但实际信贷需求仍然偏弱，期待后续政策发力拉动增长。信贷投放结构上，企业端，票据冲量现象较为明显，实际信贷需求偏弱。零售端，居民预期相对悲观，但受益于5月以来地产政策的陆续发力，中长贷需求或有所回暖。此外，受手工补息整改影响，M1增速产生波动，但若综合考虑理财规模增长，则整体增速保持平稳。
　　事件：
　　6月14日，央行发布2024年5月金融数据。其中，5月社融新增2.07万亿，同比多增0.51万亿，存量社融增速8.4%，环比上升0.1pct。人民币贷款新增0.95万亿，同比少增0.41万亿。M1增速-4.2%，环比下降2.8pct；M2增速7.0%，环比下降0.2pct。
　　简评
　　1.受益于政府债向上拉动，5月社融环比显著改善。5月社融新增2.07万亿，同比多增0.51万亿。前五月累计社融新增为14.8万亿，同比少增2.52万亿，但较前四月降幅明显收窄，存量社融增速8.4%，季度环比上升0.1pct。考虑到当前经济依然处于弱复苏阶段，实体信贷需求仍需修复，5月社融的改善主要是由于地方化债压力的持续化解，新发政府债规模回升。
　　5月信贷需求仍然偏弱，期待后续政策出台拉动增长：5月社融口径人民币贷款新增8197亿元，同比少增4022亿元。24年4-5月人民币贷款新增1.15万亿，同比少增5104亿元。二季度以来人民币贷款增长较为乏力的表现，一方面是由于4月手工补息整改及GDP考核改革后，资金空转的现象大幅减少，“挤水分”下贷款规模增长正逐步实现由追求量向追求质的转变。另一方面则是由于当前宏观经济仍然处于弱复苏阶段，受居民预期收入下降、企业经营困难等不利因素影响，实体信贷需求仍然偏弱，还需等待政策进一步出台，推动表内信贷增长回归常态；投放节奏上，若假设今年全年信贷增量与去年持平，则今年前五月信贷增量将占全年信贷增量的46.2%，较去年的55.6%显著下行，信贷投放正逐步回归至“4321”的合理节奏。
　　此外，自去年下半年以来，监管已多次强调要“减少对月度货币高频数据的过度关注”，在投放上“要注重定增信贷均衡投放，平滑信贷增量”，预计今年信贷投放的重心将逐步实现“由量向质”的转变，全年信贷增量预计将持平或略低于去年水平，在后续出台政策的提振下，信贷投放或进入“量稳质优”的新阶段。
　　地方化债压力缓解，政府债同比大幅多增，支撑社融稳健增长：（1）伴随着地方化债压力的显著缓解、万亿超长期特别国债等政策的逐步推进，5月政府债表现较3至4月明显改善，5月政府债新增1.23万亿，同比多增6695亿元。其中地方债新增4633亿元，同比多增1406亿元；新增专项债4109亿元，同比多增1114亿元。展望后续，随着化债清单中部分省市化债压力的大幅缓解，地方发债有望逐步回归正常节奏，且在万亿国债等政策的支持下，政府债将延续5月表现，为社融增长提供动能。（2）5月表外融资减少1115亿元，同比少减342亿元，其中信托贷款增加224亿元，同比少增79亿元，未贴现汇票减少1330亿元，同比少减465亿元。（3）直接融资增量396亿元，同比多增1787亿元，其中企业债新增285亿元，同比多增2429亿元，是直接融资的主要增量，股票融资新增111亿元。同比少增642亿元，对直接融资增量产生一定拖累。
　　2.企业、零售信贷均同比少增，实际信贷需求仍待修复。5月信贷新增9500亿元，同比少增4100亿元，其中，零售贷款新增757亿元，同比少增2915亿元；企业贷款新增7372亿元，同比少增1096亿元。作为观察实体信贷需求是否实现复苏的重要窗口，与我们调研的感受类似，5月实际信贷需求整体依然处于恢复状态，一方面是由于居民预期收入短期内难以明显修复，另一方面则是由于企业投资需求相对匮乏。
　　票据冲量现象明显，企业实际信贷需求偏弱。5月企业短期贷款减少1200亿元，同比少增1550亿元，企业中长期贷款新增5000亿元，同比少增2698亿元。票据融资新增3572亿元，同比多增3152亿元，票据冲量现象较为明显。4至5月企业贷款累计新增1.58万亿，同比多增453亿元，其中企业票据融资同比多增1.03万亿，是二季度以来企业信贷的最主要增量，信贷结构亟待优化，实际信贷需求仍然偏弱，还需等待政策进一步出台，推动企业投资意愿回暖。
　　居民预期相对悲观，加杠杆意愿弱，受益于房地产政策发力，或推动后续中长贷需求回暖。5月零售短期贷款新增243亿元，同比少增1745亿元，新增零售中长期贷款514亿元，同比少增1170亿元。零售短贷方面，居民预期相对悲观，虽然5月CPI环比4月持平至0.3%，但主要是由于食品等刚性商品价格的上升，弹性消费需求依然处于改善阶段。中长贷方面，5月17号地产政策“四箭齐发”后，多地取消了住房贷款利率下限并调整了首付比例，以上海为代表的部分城市5月下旬地产销售数据环比实现边际改善，5月百强房企销售额环比4月上涨4.3%，伴随着居民购房意愿的边际回暖，零售中长贷需求有望保持平稳。
　　3.手工补息整改扰动，M1、M2增速环比下行。5月M1降幅环比4月进一步扩大2.8pct至4.2%，主要是