核心观点
　　收入同比下跌3.4%，在线音乐业务增长强劲。24Q1，公司实现总收入67.7亿元，同比-3.4%，环比-1.8%，在线音乐收入占比达74%。毛利率同比上升7.9pct，经调整利润率同比上升5.9pct。2024Q1，公司毛利率40.9%，同比+7.9pct，环比+2.6pct。毛利率上升明显主要系：1）音乐订阅收入和广告收入增长；2）音乐版权成本的投资回报率提升；3）优化直播收入分成策略。我们预计公司毛利率仍有优化空间，预计24年毛利率可达42%以上。在成本端持续优化下，24Q1公司经调整净利润18.1亿元，同比+23.9%。经调整利润率26.8%，同比+5.9pct，环比+2.4pct。
　　公司上调订阅用户数增长预期。在线音乐业务：2024Q1，在线音乐收入50.1亿元，同比+43%。1）其中，订阅业务收入36亿元，同比+39%，环比+6%，付费用户数继续提升，ARPPU轻微下降：在线音乐付费用户为1.14亿人，同比+20.2%；付费率达19.6%，同比+3.7pct。根据业绩会，公司有信心2024年总净增订阅数将超过之前的预测，净增量总数将超过2022年，但略低于2023年。从节奏上来看，由于基数效应，未来几个季度净增订阅数会回归到更加正常和可持续的水平。2）其他在线音乐业务（广告、转授权、数字专辑等）收入13.9亿元，同比+54%。
　　预计社交娱乐业务收入维持在季度17亿左右水平。2024Q1，社交娱乐与其他收入17.6亿元，同比-50%，环比-6%。社交娱乐业务受到公司主动生态整治影响，用户ARPPU同比下降55%。
　　投资建议：公司派发现金股息，维持“买入”评级
　　公司龙头地位稳固，决定公司订阅业务发展顺利，当前付费渗透率提升在良好趋势中。此外，公司现金充沛，截至2024年3月，公司现金、现金等价物、定期存款和短期投资等账面现金规模341.8亿元。公司首次派发年度现金股息12.1亿美元。
　　考虑到公司成本端控制优秀，上调盈利预期，预计24-26年经调整净利润75/86/93亿元（调整幅度+7%/+9%/+6%）。考虑到公司在线音乐业务稳健增长，利润端健康发展，给予24年27-28xPE，对应7.1-7.3xPS，上调目标价至16.3-16.9美元（上调幅度28-35%），维持“买入”评级。
　　风险提示：政策风险；成本增加的风险；直播、饭圈的监管风险等。