4月国内债券收益率先下后上维持震荡格局，但在资产荒影响下信用债收益率表现强势，多数品种信用利差一度均创下历史新低，短久期和低等级信用利差压缩幅度较大，尤其1年期AA-等级信用债利差收窄幅度明显。资产荒行情加速演绎过程中，中长久期中高等级金融债的表现相对较强，信用债中短端利差下行幅度更大，下沉行情已经从弱资质城投蔓延至隐含评级AA-的产业债。
　　信用债净融资格局出现变化，城投债净融资明显低于往年同期，但产业债扩容支撑，信用债净融资规模相较于去年同期仍有所增加。在资产荒的大环境下，信用债的发行期限显著拉长，从2023年末的2.14年提升至3.12年，甚至有大量优质城投以及大型央国企发行10年及以上的超长期信用债，且在4月平均融资成本已经降至3%以下，部分资质相对较弱的城投的发债期限也逐步拉长到了3-5年期和5-10年期。
　　资产荒极致演绎下，信用债下沉挖掘收益的空间受限。考虑5月政府债供给上升可能使资产荒有所缓解，建议仍以票息策略为主，维持中性杠杆，久期策略适度防御，等待更好的入场时点。
　　城投债：4月城投债收益率先下后上，下旬长久期高等级和2Y期AA-级品种调整幅度较大。化债政策仍在持续深入，SPV落地为标债兑付提供应急方案，而非标与商票预期风险也并未扩散。城投债发行期限拉长、成本明显降低，银行信贷融资成本也明显改善，尽管非标债务置换进度相对缓慢，但近期政策定调仍需支持，后续或加快推进。我们认为未来城投转型是大势所趋，退融资平台名单机制或将开启，尽管成功转型需要较长时间，但是短期内或难以造成城投债估值的分化，近期政策在强调化债推进的同时，也重视稳定发展，未来城投融资政策或有边际放松。后续债券市场难以出现类似于22年11月理财赎回潮带来的大规模调整风险，但随着政府债供给上升，资产荒或有所缓解，建议短期城投策略偏防御，久期整体控制在2年以内，重点配置AA级及以上品种。对于负债端稳定，且收益率要求较高的投资者来说，仍可以挖掘化债政策推进受益较大区域平台短久期债券的投资机会。从具体区域来看，建议重点关注广东、江苏、浙江、福建以及山东等东部发达区域地市级平台以及强区县平台2年期城投债投资机会，安徽、湖南、湖北、河南、江西和山西等省份较强区域地市级平台1-2Y期城投债。负债端相对较稳定，且对收益率要求较高的机构可以关注重点省份强资质平台和化债收益更加明显区域平台2年以内债券投资机会。
　　地产债：4月央国企地产债利差压缩，但万科利差仍在走阔，地产债相较于其他产业债仍然存在一定的超额利差空间。从基本面上看，4月二手房以价换量销售表现好于新房，新房仍然面临较大的去化压力。地产政策重点转向去库存，三大工程被淡化，部分区域推出政策支持以旧换新，可能推动后续地产市场加速出清，但是政策执行细则以及进度仍需观察。尽管政策调整有助于市场风险偏好的改善，但考虑短期地产基本面的改善仍需时间，对于地产债券的投资尚不可过度积极，投资者可以考虑选择优质央国企地产2年以内债券投资，负债端稳定且对收益率要求较高的投资者可以参与部分弱资质央国企地产短久期债券投资。
　　产业债：今年1-4月多数行业产业债净融资增加，公用事业、建筑装饰、非银金融和综合等行业净融资明显增加，煤炭钢铁净融资增加超千亿。去年11月以来发行成本大幅下行使得部分煤企和钢企发债意愿上升，3家企业15年之后未发债主体再度亮相资本市场。产业债期限拉长至3年，超长债发行占比显著抬升，其中诚通集团单一主体在超长期债券发行中的比重达到28%。但4月单月产业债供给再度压缩，资产荒行情加剧，产业债尤其是弱资质周期债利差再度大幅压缩，尽管月末有所调整，但各期限利差仍处于历史极低分位数。部分机构在下沉受限的背景下，也开始向久期要收益，超长期信用债的流动性明显上升，利差也出现了大幅压缩。目前静态收益在3%以上的产业债占比不足10%，且主要集中在地产与非银领域，票息挖掘的空间相较于城投更加受限，而超长债静态收益在3%以上的产业债主体多数存续债余额较小，换手率普遍相对较低。目前存续的主体包括诚通控股、中信集团、北京国资集团等，但平均收益率也已在3%以下。考虑5月政府债净融资的上升可能使资产荒局面缓解，超长债估值波动可能加大，建议短期维持观望，负债相对稳定的机构可在利率上行过程中择机参与。对于周期债而言，煤炭景气度维持高位，资产荒格局下可对部分基本面改善主体的短久期品种适度下沉，钢铁债发行主体中净利润正增长的更少，对收益要求较高的投资者可适当关注包钢及酒钢。
　　商金债和二永债：4月商金债和二永债收益率全线回落，中短久期品种利差收窄明显，二永债表现强于商金债，4月下旬债市调整阶段中，4-5Y期永续债调整幅度相对明显。4月商金债融资呈现净偿还，其中国有大行供给明显缩量，城商行净融资有所增加，股份行与农商行大致小幅增量；而国有大行和股份行商业银行二永债供给放量，净融资明显抬升，而城农商行二永债供给缩量