事件：2023年公司实现营收190.3亿元（同比+12.0%），归母净利润-13.6亿元、扣非净利润-13.8亿元，同比均由盈转亏。
　　2024年一季度：公司实现营收37.8亿元（同比-2.9%），归母净利润5406.4万元、扣非净利润5667.7万元，同比均由负转正。
　　出栏量稳步增长，养猪阶段性亏损。2023年猪价整体低位震荡，仅三季度短暂涨至行业成本线上，23Q1-Q4国内生猪均价约15.1、14.3、16.0、14.7元/kg，同比+15%、-6%、-29%、-37%，全年生猪均价15.0元/kg，同比-19%。公司2023年生猪出栏281.6万头（同比+39%），其中肥猪出栏259.5万头，仔猪出栏22.0万头。养殖及食品加工业务实现收入55.4亿元（同比+8.05%）。随着原料成本下降以及母猪产效提升，公司养殖成本较2022年继续下降，但在猪价低迷的背景下，全年养猪仍亏损。此外，受年末猪价下跌影响，2023年公司计提减值准备4.54亿元。
　　饲料业务量利齐升。2023年公司饲料销量280.4万吨（同比+20.75%），其中猪料151.5万吨（同比+18.2%），禽料58.5万吨（同比+32.0%），水产料5.1万吨（同比-19.05%），反刍料58.1万吨（同比+24.3%）。饲料业务收入64.9亿元（同比+17.4%），毛利率10.2%（同比+0.4pct）。受益于畜禽存栏回升、原料价格下跌，公司饲料业务量利齐增。
　　动物疫苗销量快速增长。2023年公司兽药业务收入约10.0亿元（同比+5.9%），毛利率62.6%（同比-3.3pct）。动物疫苗销量17.4亿头份（同比+33.15%），其中口蹄疫/小反刍兽疫/猪蓝耳/猪瘟E2/布病/其他疫苗销量为7.1亿/2.5亿/1814万/1703万/1.2亿/1.6亿头份，分别同比-3.3%/-1.0%/+72.55%/-16.4%/-9.5%/+2.8%。此外吉林冠界并表后，2023年公司禽流感疫苗销量4.65亿头份。未来公司将进一步提高市场苗占比，以减轻政采苗量价双降对疫苗盈利能力的影响。
　　一季度公司养殖成本改善，利润同比扭亏。2024年一季度，春节前因局部疫病影响行业集中出栏、猪价再次探底，节后行业普遍压栏、猪价略回暖。24Q1国内生猪均价约14.4元/kg，同比-4%。仔猪方面则因行业看好后市、补栏积极性提升，春节后价格大幅上涨。公司一季度生猪出栏64.7万头（同比+14%），其中肥猪62.4万头，仔猪2.2万头。随着冬季非瘟影响减弱、原料价格下跌以及生产效率提升，估计Q1公司完全成本明显改善。
　　产能保持稳定，未来生猪出栏量预计稳步增长。2024Q1末公司固定资产52.25亿元（同比+1.5%），在建工程9.3亿元（同比+70%），生产性生物资产3.0亿元（同比-22%，环比-8%），能繁母猪存栏总体保持稳定。根据公司经营目标，2024年公司生猪出栏有望达300-350万头。
　　行业亏损驱动新一轮产能去化，2024年猪价有望迎来上行周期。受猪价下跌影响，2023年行业产能再次开始去化。据国家统计局，2023年1月全国能繁母猪存栏环比转负，24Q1末已降至3992万头，同比-7.3%，较2022年末下降9.1%。24Q1末生猪存栏40850万头，同比-5.2%。随着前期产能去化传导至出栏量减少，以及下半年旺季消费回暖，猪价有望周期上行。
　　投资建议：公司具备养殖全产业链布局、整体经营稳健，未来随着猪价上涨以及养殖成本改善，公司盈利有望明显回升。我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司EPS分别为0.43、0.72、0.89元，基于2024年5月7日收盘价，对应PE为17.7、10.7、8.6倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：动物疫病、自然灾害、猪价大幅波动、原料价格上涨、产能投放不及预期、政策变化。