全年盈利能力增长，Q4短期承压
　　公司4月8日发布2023年全年业绩：2023年实现营收/归母净利润/扣非净利润55.23/10.33/10.24亿元（+1.44/12.17/10.46%yoy）；4Q23实现营收/归母净利润/扣非净利润9.47/0.66/0.73亿元（-12/-63/-56%yoy），增速受累于原料药业务收入及利润下滑。我们估测公司CDMO增长持续、新业务释放增量，预计公司2024-2026E年归母净利润12.33/14.61/14.69亿元（+19.3/18.5/0.5%yoy），对应EPS为1.37/1.62/1.63元，采用SOTP法，分别给予CDMO和原料药2024年PE 18.19x和14.74x（均与可比公司持平），给予目标价24.33元，维持买入评级。
　　CDMO：商业化项目快速上量，项目管线漏斗持续扩大
　　我们估测公司CDMO业务稳步增长有望持续：1）心血管类稳增：2023年营收20.50亿元（+6%yoy），其中下游Entresto在需求驱动下持续高增，2023年实现销售额60亿美元（+30%yoy）。2）抗肿瘤类势头强劲：2023年营收10.35亿元（+60%yoy），其中下游Kisqali患者生存期获益渐获认可，2023年实现销售额21亿美元（+69%yoy）。3）项目管线稳步拓展：截至2023年底，公司已承接已上市/III期临床/I期和II期临床项目32/74/902个，较1H23新增3/8/63个。4）新产能陆续投产：截至2023年底，公司固定资产/在建工程分别为25/11亿元，同比增长9/40%。瑞博台州一期工程（1500+立方）有望于2Q24投产；瑞博美国中试车间二期建设中。
　　新业务：制剂、多肽及偶联药物平台孕育新增量
　　公司新业务能力建设及项目拓展初见成效：1）制剂：瑞华中山于3M23交割完毕；2023年公司为40余家客户的70余个制剂项目提供服务；2）多肽：多肽GMP产线于1Q23投入使用；2023年公司完成数十条多肽的合成及交付工作，包括千万级IND项目的交付；3）偶联药物：OEB5级GMP产线已投入使用；2023年公司完成多个偶联药物化合物制备交付工作。
　　毛利率向好趋势可持续，费用率短期受扰动
　　2023年公司整体毛利率提升至38%（同比+3 pct），主因：1）高毛利业务CDMO的营收占比同比+11 pct；2）CDMO及原料药毛利率均稳中有升。2023年公司销售/管理/研发费用率受折旧摊销等影响分别提升至1.48/8.07/5.99%（2022年1.06/7.88/5.28%），我们预计2024年将回归历史平均水平。2023年公司原料药收入增长承压，其中抗感染类/中枢神经类/非甾体类/降血糖类API收入分别-44/-17/+5/-19%yoy。
　　风险提示：下游制剂放量进度不及预期；海外商业化品种的生产转移进度不及预期；早期项目数量增长不及预期