需求弱复苏，2023年业绩短期承压。公司发布2023年报，2023年收入135.81亿元，同比+5.74%；归母净利润12.70亿元，同比-3.86%。其中，23Q4收入39.28亿元，同比+1.76%；归母净利润3.58亿元，同比-15.48%。分区域看，2023年国内收入87.61亿元，同比-1.20%；海外收入47.86亿元，同比+21.99%。其中，23Q4国内收入26.05亿元，同比-9.17%，主要受国内需求较弱影响；海外收入12.89亿元，同比+27.38%，预计来自海外渠道下沉贡献。分产品看，23Q4酵母及深加工产品/包装/制糖/其他同比-1.79%/-14.97%/-20.56%/+80.13%。盈利端，2023年归母净利率同比-0.93pct至9.35%，系产品结构变化，保健品业务亏损，折旧增加以及政府补助减少等影响。毛利率同比-0.61pct至24.19%；销售/管理/研发费用率同比-0.50/+0.35/+0.27pct。
　　国内静待需求复苏，海外贡献主要增量。根据公司财务预算报告，2024年公司收入目标+15.37%，净利润目标+7.80%。收入端：预计2024年国内收入+10%左右，其中传统酵母需求稳健，酵母提取物、动物营养等市场空间广阔；预计2024年海外收入+15-20%，公司海外销售渠道和人员布局基础良好，待埃及和俄罗斯子公司产能释放后有望贡献收入增量。成本端：考虑到原材料、运费和折旧的综合成本下降，预计2024年毛利率回升。为应对海外市场竞争，预计费用率有所增加。
　　盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026年公司收入为157.12/178.65/200.77亿元，同比增长15.69%/13.70%/12.38%；归母净利润为13.71/15.62/17.59亿元，同比增长7.97%/13.87%/12.61%，对应PE为20/17/16倍。参考可比公司估值，给予公司24年20倍PE估值，对应合理价值31.57元/股，维持买入评级。
　　风险提示。原材料价格风险；海外业务风险；汇率风险；食品安全风险