事件：友邦保险披露2023年年报，超预期。23年公司VONB（新业务价值，下文未标注均为固定汇率）40.34亿美元/ yoy+33%，前瞻预期+26.2%，超预期；ANP（年化新保费）76.5亿美元/ yoy+45%；VONBMargin（新业务价值利润率）52.6%/ yoy-4.5pct；OPAT（税后营运溢利）62.13亿美元/ yoy-1%；每股股息1.61港币/ yoy+5%（实际汇率）。
　　各地市场VONB维持高增，Margin承压略微下行。2023年友邦VONB 40.34亿美元/ yoy+33%，其中23年下半年VONB 20.05亿美元/ yoy+29%，全年Margin 52.6%/ yoy-4.5pct，预计主因行业竞争加剧，销售保单的结构有所调整，但整体依旧维持高速增长，其中中国大陆、中国香港、泰国为主要增长贡献。具体来看，各地市场VONB表现增速存在明显差异，中国内地/中国香港/泰国/新加坡/马来西亚分别yoy+20%/ +82%/ +21%/ +10%/+7%，增量贡献占比分别+13%/ +68.8%/ +13.7%/ +4.8% /+1.2%，其中，中国香港业绩暴增主因大陆访港旅客回暖，并且对分红险需求旺盛。香港保监局数据显示：2023年，内地访客个人人寿保险新单保费约590亿港元，同比大涨超27倍，为近7年新高。Margin受不同地区产品结构调整有所分化，中国内地和中国香港分别为51.3%/57.5%，yoy-18.2pct/-12pct，主因Margin相对较低的储蓄、分红险等产品占比提升；泰国margin为93.3%/ yoy+4.2pct，预计主因高价值的产品策略和更加稳健的定价策略；其他地区Margin维持稳定。
　　代理人渠道量稳质升，多元化渠道快速发展。代理人渠道：2023年代理人渠道实现VONB 32.19亿美元/ yoy+23%；在销售回暖推动下，下半年公司新增代理人数量同比提升26%；全年整体队伍收入同比增长17%，MDRT资格人数yoy+20%，人数继续位列全球首位；其中活动人力同比增长7%，代理人产能同比提升18%。多元渠道：公司坚持大力发展多元化渠道，2023年伙伴分销VONB 10.31亿美元/ yoy+58%，为友邦总体新业务价值带来24%的贡献；其中银行渠道与东亚、花旗、大众、中国邮政储蓄银行、盘古、BPI等等银行紧密合作，实现VONB yoy+42%。预计公司在中国与邮储银行的深度布局，在报行合一全面落地的背景下渠道VONB有望持续提升，同时规模和产能持续提升的代理人团队将为价值增长提供有利基础。
　　营运利润维持稳健，内含价值下行压力缓释。OPAT方面：2023年公司实现OPAT 62.13亿美元/ yoy-1%；每股股息1.61港币/ yoy+5%（实际汇率），分红稳健提升；公司自23年1月1日开始实施IFRS17，根据新准则科目保险服务业绩和投资业绩净额是OPAT的主要组成部分，分别yoy5%/+6%。内含价值方面：2023年公司实现内含价值权益701.5亿美元/yoy-1.5%，其中投资回报差异从2022的-53.9亿美元降至2023年的-27.9亿美元。后续随美联储加息见顶、海外流动性回升下，公司投资端有望继续改善，推动EV回归正增长。
　　投资建议：维持公司强烈推荐评级。公司代理人渠道价值维持高增，报行合一下公司提前布局银保渠道或见成效，香港通关以及未来行业分红险的占比提升或将推动保费持续增长、东南亚市场增速稳健、美联储加息有望见顶等，公司资负共振将延续。预计24-26年友邦保险VONB增速为18.2%、14.1%、8.5%，24-26年每股内含价值（EVPS）同比增速分别为8%、9%、12%。当前股价对应24-26E的P/EV倍数为1.18/1.08/0.97倍。
　　风险提示：权益波动拖累投资，新产品销售不及预期，代理人规模下降