核心观点
　　保险配债的三点重要影响因素：1）保费收入决定保险机构债券投资的资金规模和投资节奏。保费收入是保险资金最主要的来源，保费收入规模决定了保险可运用资金规模，从而影响保险的债券投资行为；保险资金运用余额增速与保费收入和债券投资增速具有较强的相关性。2）监管政策约束保险机构的债券投资偏好。总体来说，当保险公司综合偿付能力充足率大于120%时，保险资金的债券投资行为面临的约束较小；另外，从流动性折算系数来看，保险资金进行债券投资时将更加偏好投资利率债、高等级信用债和债券型基金。3）资负匹配要求保险控制资产端收益和久期水平。在负债成本和久期的约束下，保险公司具体的债券投资偏好取决于对资负匹配的诉求，以五大上市公司为代表的寿险公司新增业务价值打平收益率呈显著上升趋势，保险公司边际投资压力持续上升，拉长久期和信用下沉是主要的增厚收益方式；在久期缺口的压力下，保险配债时更有动力配置长久期资产以缩小久期缺口。
　　保险资产配置结构及债券交易分析：1）保险资金大类资产配置以债券为主并且主要持有地方债。总体来说，保险对债券的配置主要以利率债为主，同时持有公司债和金融债券增厚收益。地方债扣除税收成本和机会成本后的实际收益率更高，而部分时候信用债实际收益率也有可能高于地方债，所以保险资金有较强的配置意愿。2）保险资金在二级市场长期买债，净买入以利率债为主且倾向于长期限债券。保险资金买债最主要的品种是利率债，利率债以外，保险资金买入较多的债券品种为商金二永债和同业存单；保险资金买债偏好于长期限债券，有拉长资产端久期倾向，在久期和收益的综合考虑下，保险资金主要买入长期限地方债。3）保险资金稳定增配地方政府债，并且在反弹时会加大买入力度。保险资金净买入地方政府债的期限主要分布在15-20年和20-30年，是地方债较为明显的配置盘；保险买地方债的主要对手方是银行，其次是券商。4）保险资金对银行二永债买多卖少，二级资本债偏好或更高。保险资金对二永债表现买多卖少，并且在二永债与同期限国债的品种利差走扩时净买入力度加大；银行永续债相较于二级资本债可资本化利率风险更高，保险资金配置二级资本债的实际收益率或相对更高，相同发行主体下，保险资金对银行二级资本债的配置意愿或更高。
　　保费收入有望继续恢复，或通过拉长久期增厚收益：1）有利因素相对不利因素更强，保费收入有望继续恢复。现阶段来看，潜在有利因素的确定性较高。从当前我国步入“老龄化”的趋势和新能源汽车推动下汽车销量的恢复趋势来看，目前人身险与财产险保费收入的潜在增长空间均较为确定；潜在不利因素则是为保费收入增长积累动能。保险代理人规模的持续下降主要和保险行业打造高质量代理人团队的发展战略相关，从长期来看，保险代理人团队的专业能力和营销能力的提升将有助于保险行业转型，对保费收入的增长有较为积极的作用；而“报行合一”的实施，一方面有助于改善保险公司可能面临的利差损和费差损情况，另一方面，有利于保险行业的健康发展，从以前简单无技术门槛的竞争销售费用模式向更加专业的竞争产品价值和代理人团队能力模式转型。2）政府债券供给将相对平稳，城投债和银行二永债供给或表现分化。预计2024年保险资金仍重点偏好地方债，或提高超长期国债的持有占比，同时在城投债总供给减少背景下，保险资金对非金融信用债的配置占比将逐渐降低。3）为缓解长期利差损风险，保险资金或继续拉长资产久期。面对长期利差损风险，保险资金拉长久期相对更优。总体来说，无论是城投债还是产业债，尽管“一揽子化债”政策落地以来其信用风险有所缓释，但其信用利差空间已相对逼仄，信用下沉策略的性价比整体不高且实操难度在当前环境下较大。而拉长久期策略，一方面可以获取更丰厚的票息收益，另一方面则可以弥补资负两端的久期缺口。在“资产荒”背景下，保险资金或将选择银行二级资本债、地方债和国债拉长久期。4）参考海外险资，拉长久期对我国保险公司更有借鉴意义。从海外险资应对长期利差损风险的方法来看，主要包括增加海外投资、增加权益配置和拉长资产久期三种方式，考虑到海外投资受监管和外汇额度限制和权益资产的公允价值变动会一定程度导致保险公司偿付能力充足率承压，拉长久期的方式对我国保险公司更具有借鉴意义。
　　风险提示：政策存在不确定性；经济运行超预期；数据统计误差。