行业：从“各美其美”走向“美美与共”。传统生活美容向“生美+医美+其他美业”的一体化布局迈进。
　　当前国内传统生美市场已进入发展成熟期，未来保持个位数增速。据沙利文，21年传统生美市场规模达4032亿元，预计21-30年CAGR 5.3%。近年轻医美异军突起，低渗透高成长，长坡厚雪。据沙利文，21年中国轻医美市场规模977亿元，预计21-30年CAGR 17.5%。
　　在行业分散竞争、更强功效的医美快速崛起、以及获客竞争愈加激烈的背景下，龙头生美公司加码行业整合，进行“生美+医美”的美业一体化布局为大势所趋。生美和轻医美在消费门槛、消费频次、发展阶段等均存差异，过去虽各自为营，但两者本质均瞄准“皮肤护理”“抗衰”等核心功效，目标客群相近。需求同质化+机构获客愈加竞争激烈的背景下，我们认为，生美和医美由“各美其美”走向“美美与共”的多种美业结合为大势所趋。当前多家生美连锁已开始拓展医美等协同性较高的领域，有望利用优质会员积累+高复购的引流优势，结合医美强功效+高客单的升单优势，打开第二增长曲线。
　　公司：美丽田园医疗健康为国内美业领军者之一，三美协同的生态闭环有效实现“拓客、留客、锁客、升客”。
　　1）生美TOP1，医美TOP4的全国美丽健康领军者之一，采用生美+医美+亚健康医疗服务的三美模式。公司旗下4大品牌包括美丽田园和贝黎诗（生美）、秀可儿（医美）和研源（亚健康医疗服务），均为中高端定位。22年公司收入可拆分为51%生美直营+7%生美加盟+38%医美+4%亚健康医疗健康服务。据沙利文，以21年收入计，公司生美市占率0.2%，全国TOP1；轻医美（非手术医美项目）市占率0.6%，全国TOP4。
　　2）三美模式协同打造内部引流的生态闭环，低引流成本+高客户粘性+高客单。拓客：公司建立“生美→医美&医疗服务”漏斗模型，医美、亚健康医疗健康服务客户基本均为生美内部引流，有效控制获客成本。留客：三美一体化，满足客户全方位、多阶段需求，延长客户消费生命周期。锁客：公司以直营为主，核心竞争力在于提供稳定高质量服务。当前公司精细化管理、数字化建设以及人才培养体系均走在行业前列，持续巩固竞争优势，加强客户满意度及消费粘性。升客：医美/亚健康医疗服务年均消费及客单价均高于传统生美业务，三美协同的综合性解决方案有助于公司充分挖掘客户价值，保持较高客单水准。
　　未来看点：单店模型成熟，生美整合资源全国扩张，医美及亚健康医疗服务提升转换率。
　　1）单店模型已跑通，内生增长保持稳健。公司开店及整合经验丰富，21年生美/医美一线城市核心门店坪效可超4万/14万。23H1同店增长趋势良好，生美成熟/发展中同店收入增速25%/37%，医美及亚健康医疗服务同店收入55.5%/47%。
　　2）生美全国扩张加速，自建门店+收购加盟店+收购行业优质标的三线并行。22年公司生美直营店达163家，生美加盟店达189家；医美秀可儿医美门店达20家。23H1公司已自建8家直营店（6家传统美容院+1家秀可儿+1家研源），新增14家加盟店。23H2公司计划新开30家门店，未来将持续扩张，关注并购整合机遇，预计24-26年新增门店超130家。
　　3）关注客户在生美、医美以及亚健康医疗服务的整体价值。通过项目组合打破板块限制，持续加强生美→医美/亚健康服务的客户内部转换率。
　　盈利预测与估值：
　　我们预计23-25年归母净利2.3/2.84/3.49亿元，对应23-25年PE仅10/8/7倍，较可比公司仍有较大提升空间，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期的风险；医疗事故的风险；新开门店不及预期的风险；市场竞争加剧的风险