本报告导读：
　　海外三大美妆集团表现分化，欧莱雅持续领先，反映了组织效率仍为核心竞争要素、多品牌多地区布局有利于增强经营稳定性；新兴市场、功效护肤及香水为增长亮点。
　　摘要：
　　投资建议：海外三大美妆集团表现分化反映了组织效率仍为核心竞争要素、多品牌多地区布局有利于增强经营稳定性。基于本土品牌更快的市场反应速度以及集团化、全球化的拓展空间，我们持续看好国货龙头份额提升。建议增持：1）强品牌势能标的：能力全面、大单品驱动的珀莱雅；受益重组胶原红利的巨子生物；2）平价消费标的：销售边际改善且组织变革进行中的福瑞达；短剧催化抖音渠道爆发增长的上美股份；3）预期筑底，后续有望迎来拐点的贝泰妮、丸美股份、水羊股份、上海家化、嘉亨家化、华熙生物、美丽田园医疗健康、拉芳家化、青松股份等；4）产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优。
　　海外美妆集团业绩分化加速，欧莱雅品牌及地区布局全面、本土化及供应链能力强，全球/中国维度均持续领跑外资集团。2023年在全球消费环境较弱背景下，欧莱雅Q3集团可比口径营收同比+11%、中国市场营收同比+7.9%，份额持续提升，表现显著好于雅诗兰黛、资生堂。多品类、多品牌、多地区的全面布局使得欧莱雅集团在中国市场消费环境偏弱、海外通胀环境下欧莱雅集团大众、皮肤学事业部以及新兴市场拉动集团增长，此外在中国市场，得益于欧莱雅更加本土化的研发、供应链等布局，在推新等市场反馈上显著优于其他外资集团。
　　分地区看，新兴市场表现亮眼，日本复苏，欧美整体稳健，免税渠道继续承压。欧莱雅SAPMENA–SSA、拉美地区Q3可比口径营收同比+24%、25%，雅诗兰黛Q3拉美地区营收高个位数增长，新兴市场逐步展现消费潜力。成熟市场中，欧美预计表现稳健，欧莱雅欧洲/北美、资生堂EMEA/美洲Q3营收可比口径均实现双位数增长，此外日本市场随经济环境及好转有所复苏。受去库影响，亚太区免税渠道压力明显，资生堂免税部门Q3营收可比同比-25%，免税占比较高的雅诗兰黛集团业绩压力显著，预计Q4海南免税仍在去库阶段。
　　分品类看，香水品类持续亮眼，功效化趋势延续、性价比消费抬头。在复杂的经济环境下，香水品类具备“治愈”精神价值，在美洲、亚太、欧洲市场均有良好表现，欧莱雅集团香水品类领跑高档化妆品事业部，雅诗兰黛、资生堂Q3香水品类可比营收同比+5%、23%均好于其他品类。此外全球功效护肤趋势延续，欧莱雅皮肤学事业部Q3营收同比+28%，资生堂醉象Q3营收可比同比+60%；在高通胀环境下性价比消费抬头，欧莱雅大众化妆品事业部营收增速自22Q3起持续跑赢高端事业部。
　　风险提示：美妆消费恢复不及预期、新品及渠道拓展不及预期、市场竞争加剧。