事件点评：《货币政策的三个变化》2023-11-28
　　央行对国内经济及通胀的态度更加乐观，对全球经济金融形势的态度更加谨慎。对内研判方面，央行态度明显更加乐观，“我国经济保持恢复向好态势，增长动能不断增强，转型升级持续推进”，“国民经济持续恢复向好，生产供给稳步增加，市场需求持续扩大，就业物价总体改善，发展质量稳步提升，积极因素累积增多”。对外研判方面，央行态度明显更加谨慎，“高通胀、高利率、高债务”的挑战仍在，“全球贸易增速放缓对经济增长的拖累，能源价格对通胀走势的扰动，以及全球高债务、高利率可能诱发的金融风险仍需关注”。
　　政策基调：下一阶段货币政策突出强调1）“更加注重做好跨周期和逆周期调节”，2）存量优先于增量，3）“质”优先于“量”；货币财政协同下，货币政策未来仍将处于适度宽松。相比二季度，三季度报告明显增加了“跨周期”的相关表述，例如“要从更长时间的跨周期视角去观察，更为合理把握对‘基本匹配’的理解和认识”，我们认为，后期整体政策思路的重心以存量政策为主，以增量政策为辅，从专栏主题设置中也可以得到验证。比如，专栏1、3均强调政策协同（利率政策协同+货币财政协同），专栏2突出“盘活存量资金，提高资金使用效率”，我们认为未来信用周期的新特征是短期让位长期，节奏更加平稳、结构更加优化，“质的有效提升”优先于“量的合理增长”，专栏4突出“助力民营经济恢复发展”，体现出信贷政策的结构引导效能。我们认为，当前宽财政已经逐渐体现在中央加杠杆之中，未来货币政策将加大配合力度，特别是汇率压力减弱后，将在流动性和利率角度进一步宽松配合财政发力，专栏1、3意味着未来降准降息可能依然会持续，特别是实际利率高位，宽财政启动阶段。同时，利率市场化改革的深入推进，也将带动广谱利率趋势下行。
　　针对外汇，央行淡化“以我为主”，重视“内外均衡”。相比二季度，央行的措辞力度明显提升，新增了“立足长远、发轫当前”，在“对市场顺周期、单边行为进行纠偏”前面强调了“坚决”二字，还新增了“防止形成单边一致性预期并自我强化”。我们认为，2024年上半年在中美经济分化、美中利差收窄、出口修复以及中美关系改善、“结汇潮”等影响下，人民币汇率整体仍有升值趋势。
　　针对地产，央行进一步明确对新发展模式的支持方向。央行强调，落实好房地产“金融16条”，加大对城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设、保障性住房建设等金融支持力度。其中，完善房地产金融宏观审慎管理，从贷款、债券、股权等满足不同所有制房企的融资需求，通过“三大工程”建设等稳住房地产投资。从长期视角来看，房地产供求关系发生重大变化，推动经济加快转型的紧迫性上升。
　　风险提示：海外金融风险超预期，对国内金融市场造成冲击；地产链复苏不及预期，持续拖累经济，影响经济恢复的基础。