整体表现：个人养老金试点工作稳步推进，参与人数及资金规模持续提升。1）参与人数：截至6月末，个人养老金账户参与人数达4030万人，占2022年末全国总人口/基本养老保险参与人口的2.9%/3.8%，较上年末水平分别提升1.5pct/2.0pct。2）资金规模：截至11月21日，试点产品资产规模达2223亿元。i）专属商业养老保险：截至9月末，累计保费达81.6亿元，规模占比3.7%；ii）养老理财：截至3月末，累计发行规模1004.9亿元，规模占比45.2%；iii）养老FoF：截至11月21日，产品规模合计达759.70亿元，规模占比34.2%；iv）养老储蓄：截至6月末，规模达377亿元，规模占比17.0%。账户制产品口径下，i）规模：截至11月21日，个人养老基金产品规模达51.87亿元；截至6月末，个人养老理财产品累计销售规模达7.79亿元。ii）产品数目：截至11月21日，个人养老金产品数目达741只；其中，储蓄产品、公募基金、保险产品及理财产品数目分别为465只、162只、95只、19只，占比分别为62.8%、21.9%、12.8%、2.6%。
　　渠道基建：12家银行实现四类产品交易业务的全面开通，支付宝、微信理财通上线“个人养老金账户”专区。1）截至11月21日，共有22家银行开通个人养老金资金账户业务，12家银行实现四大产品交易业务的全面开通（占比54.5%）。商业银行作为个人养老金账户制的参与主体，在制度建设及渠道铺设中扮演多重角色：i）账户制主体及资金账户提供方；ii）产品提供方；iii）渠道提供方；iv）客户资源提供方，渠道基建的完善为业务推动奠定坚实基础。2）支付宝、微信理财通上架“个人养老金账户”专区，支持账户开立、绑定、资金转入及产品申赎（聚焦基金产品）。其中，支付宝为个人养老金账户持有人提供自动转入服务，有助于提升用户黏性。第三方互联网平台覆盖人群广、用户黏性强、使用频率高，有望为下阶段业务全面推广提供助力。
　　业务结构：参与机构、产品矩阵持续扩容。1）养老理财：试点产品规模破千亿，投资表现稳健。截至3月末，养老理财试点产品累计发行规模达1004.9亿元（位居第一），投资者数目达46.7万。截至11月21日，账户制产品数目升至19只，发行机构共5家；产品年化收益率位于1.37%-7.89%区间内，表现稳健；2）养老公募基金：账户制产品规模达51.87元，投资表现明显分化。截至11月21日，个人养老基金/养老FoF产品规模分别达51.87/759.70亿元，产品数目分别达162/258只；投资表现分化，账户制产品成立以来年化收益率位于-14.7%至8.1%区间内。产品销售机构数目增至48家；其中，银行/券商/第三方平台数目分别为19/22/7家。3）养老保险：产品货架持续完善，相对优势有望逐步凸显。截至9月末，专属商业养老保险产品累计保费收入81.6亿元；个人养老保险产品发行机构数目增至22家，产品数量扩容至95款，类别涵盖税延养老保险、年金险、两全险、专属商业养老保险、万能险、分红险，进一步覆盖客户多元需求。4）养老储蓄：截至6月末，个人养老储蓄产品规模达377亿元。
　　投资分析意见：个人养老金试点工作一年期满，下阶段有望步入全面推广期，建议重点关注政策优化、参与机构及产品货架进一步丰富、渠道铺设进一步完善对业务的推动作用。我们推荐：1）券商：中国银河、华泰证券、中信证券；2）保险：中国太保、中国人寿、中国平安、新华保险。
　　风险提示：政策趋严风险、市场波动加剧、利率下行风险、个人养老金推进不及预期。