9月经济延续修复态势，工业增加值、固定资产投资、社零、出口均强于预期，但通胀、新增信贷较预期偏弱。进入10月，在去年同期的低基数之下，生产、消费与投资同比预计均会出现边际改善，政府债大规模发行或将推动社融增速抬升。但经济边际修复的强度在10月似乎出现了放缓，工业生产景气度下滑，消费活动的活跃度在下半月有所下滑，基建投资动能也略有减弱。而10月猪肉价格下跌拖累食品项环比转为回落，海外因素叠加内需修复偏缓的扰动下，大宗商品价格转为下跌，我们预计CPI与PPI同比也可能略有下滑。
　　生产：10月中采制造业PMI指数在连续4个月的上升后再度回落，且降至荣枯线下方；电煤日耗环比季节性下滑，同比增速转负，主要行业开工率多数下滑，其中螺纹钢、石油沥青装置开工率明显低于往年同期。从高频指标上看，生产活动的修复态势出现放缓，但考虑去年同期基数偏低，我们预计10月工业增加值同比增速仍较9月上行0.2pct至4.7%。
　　社零：10月中采服务业PMI指数有所回落但仍在扩张区间，中秋国庆假期出行人数和旅游收入相较于2019年同期的恢复程度较“五一”和“端午”假期有所减弱，但人均消费支出有所回升，国内执行航班数量高于近两年同期，汽车消费同比也有所提升，但下旬均略有走弱。但考虑去年同期基数下降，我们预计10月社零同比大幅回升1.5pct至7.0%。
　　固投：10月地产销售环比延续改善，新房销售同比降幅明显收窄，二手房成交已高于近两年同期，但偏领先的二手房带看量有所回落。土地市场成交量跌价涨，300城土地出让金同比从-47%回升至-14%，施工端强度仍处于历史同期的偏低水平，考虑基数的回落，我们预计10月房地产投资单月同比或小幅回升至-10.2%，但累计同比回落至-9.2%。
　　9月企业利润增速高位回落，企业中长期贷款连续3个月同比少增，在产出缺口仍为负、总需求尚未明显改善的状态下，企业自发扩张产能的动力可能仍然偏弱，但考虑基数的下滑，我们预计10月制造业投资当月同比增速或回升至8.4%，累计增速回升至6.5%。
　　近期新增专项债发行趋缓，叠加节日因素扰动下指征基建的土木建筑业指数略有回落，石油沥青装置开工率跌幅明显，显著低于季节性水平，同样反映基建投资动能或有所减弱，我们预计10月基建投资单月同比增速或回落至5.6%，累计同比增速回落至8.3%。综合来看，我们预计10月固定资产投资当月同比增速或回升至2.6%，累计同比增长3.1%，与9月持平。
　　物价：10月内外盘商品价格普遍回落，海外定价的原油、有色价格转为下降；国内定价的黑色系商品中，铁矿石价格转跌，螺纹钢价格跌幅扩大，煤炭价格涨幅收窄。考虑9月价格上涨的影响可能有一部分在10月滞后体现，因此预计10月PPI或环比上升0.5%，但同比仍较9月回落0.1pct至-2.6%。10月猪肉价格延续下行趋势，同比降幅有所走阔，蔬菜、水果价格环比均小幅回落，我们预计食品项CPI环比下降0.9%，同比增速降幅扩大至-4.2%，对CPI产生主要拖累；10月能源价格转为下跌，国庆假期出游热情较高，但下旬消费热情出现降温迹象，我们预计核心CPI与季节性大致相当。整体来看，我们预计10月CPI环比持平，同比增速较上月回落0.1pct至-0.1%。
　　金融：10月票据利率持续下跌，我们预计信贷投放偏弱，新增信贷或在6200亿；信托与委托贷款或将小幅增加，但贴现规模上升或推动未贴现票据规模下降，表外融资规模预计转为负增长；10月企业债和股票融资规模预计升至1850亿，特殊再融资债密集发行推动政府债净融资规模或大幅增加1.35万亿，同比多增约1.1万亿，仍是10月社融的最主要支撑。我们预计10月新增社融约2.0万亿，社融存量同比增速环比回升0.3pct至9.3%。
　　风险因素：经济恢复不及预期、财政政策不及预期。