2023Q3，公司营业收入同比-17.3%，归属净利润同比-56.0%；其中，原料业务表现稳健，各级原料同比均有增长；医疗终端业务延续较高增速；功能性护肤品变革期业绩承压。展望未来，公司原料业务有望保持稳健增长，多款新原料和医疗终端产品有望获批落地，护肤品各品牌调整优化不断推进、数字化&精细化运营能力提升、组织能力强化，公司销售费用率有望持续优化。
　　▍2023Q3收入、归属净利润承压。2023Q3单季度，公司实现营业收入11.5亿元/-17.3%；归属净利润0.9亿元/-56.0%，归属净利率7.8%/同比-6.9pcts；扣非归属净利润0.7亿元/-61.5%，扣非归属净利率6.3%/同比-7.3pcts。2023Q1-3，公司实现营业收入42.2亿元/-2.3%；归属净利润5.1亿元/-24.1%，归属净利率12.2%/同比-3.5pcts；扣非归属净利润4.3亿元/-28.0%，扣非归属净利率10.3%/同比-3.7pcts。
　　▍多因素致三季度业绩承压。1）护肤品业务收入同比下滑幅度加大：①年初以来，美妆行业需求不振，Q3美妆行业整体增速进一步放缓；②透明质酸是公司护肤品的重要心智，今年以来重组胶原蛋白类竞品对公司产品的分流加剧；③公司达播销售占比高，在需求疲软和抖音等平台流量规则变化时相对被动；④公司对护肤品业务进行主动调整，阶段性影响当期销售；2）毛利率同比下降：2023Q3，公司综合毛利率71.1%/-5.7pcts，主要系①食品级HA和化妆品级HA原料毛利率同比下降，导致Q3整体原料业务毛利率同比下滑明显；②促销力度加大，高单价商品面临较大销售压力，四大品牌毛利率均有所下降；3）费用刚性：公司员工数量较去年同期增加显著，2023Q3管理费用率10.0%/同比+2.9pcts；研发投入加大，2023Q3投入约9,000万，研发费用率7.9%/同比+0.8pct。
　　▍原料业务表现稳健，各级原料同比均实现正增长。据我们测算，2023Q3，公司实现原料业务收入约3亿元，同比约+15%，我们推算2023Q1-3收入同比约+20%。其中，2023Q3，1）医药级HA原料收入约1亿元，同比约+12%，收入增长或得益于公司高效推进国际化战略。2）化妆品级HA原料收入略超1亿元，同比约+15%。3）食品级HA原料收入约4000万，同比约+34%。4）其他原料收入，同比约高个位数增长。公司目前拥有约8种在研天然&重组胶原蛋白产品，已实现大分子重组胶原蛋白制备。医药级重组胶原蛋白原料样品已递送客户检测。化妆品级重组胶原蛋白原料以组合物形式作为产品定位，为客户提供解决方案，我们预计有望于2023Q4获批上市。公司针对超纯麦角硫因原料的优化工艺降低成本已取得进展，产率有所提升，我们预计2024H1有望实现大规模生产。此外，据华熙生物Bioactive微信公众号，2023年8月公司在PCHi领袖峰会发布首款合成生物来源表活——Bloomsurfact枯草菌脂肽钠，是一种100%生物基碳源的环状肽生物表面活性素，是增强视黄醇功能和稳定性的天然原料。
　　▍医疗终端业务延续较高增速，储备多款Ⅱ类&Ⅲ类械产品接力发展。据我们测算，2023Q3，公司实现医疗终端业务收入同比约+35%~+40%，毛利率略有下降。其中，2023Q3，1）医美业务收入同比约+30%~+35%，主要系润致品牌同比实现高速增长。润致娃娃针已进入公司前十大单品SKU。2）骨科业务同比+25%~+28%。3）眼科业务实现同比近翻倍增长。据公司公告，公司在研药械研发项目89个，拥有两款Ⅲ类医疗器械水光产品（纯HA基础水光、HA+4种氨基酸复合水光），后者已进入注册申报阶段，我们预计有望于2024H2获批；布局面部和身体不同部位适应症填充产品；储备多款Ⅱ类械敷料产品，创面敷料产品已进入注册阶段。据国家药监局，2023年10月，公司注射用交联透明质酸钠凝胶获批上市，适应症用于通过注射于唇红缘及唇红体的皮下（或粘膜下）至口轮匝肌层，以增加唇部组织容积，是继艾尔建质颜、昊海生科娇兰之后市场中第三款用于唇部的注射填充产品，进一步丰富公司医美产品矩阵，更好地践行“全面部年轻化&分层抗衰”理念。
　　▍功效性护肤品变革期收入承压，品牌调整优化持续推进。据我们测算，2023Q3，公司功能性护肤品收入同比下降近40%，部分原因系当前护肤品业务处变革通道中，公司内部调整渠道规划，终止与乱价分销渠道的合作。其中，分品牌看：1）润百颜收入同比约-45%~-50%，润百颜未来将打造多个大单品系列及核心单品，以支撑品牌在较大体量基础上可持续发展。2023年7月品牌陆续上新屏障调理舒缓精华喷雾（白纱布精华喷雾）、屏障调理次抛精华液（白纱布次抛2.0 ）和屏障调理面膜（白纱布面膜2.0 ）；10月推出焕亮鲜肌光透精华面膜（修光面膜），扩充修光系列；2）夸迪收入同比约-30%，2023年7月底推出净颜按摩深清霜，新拓创新清洁赛道，加强霜类产品布局；3）米蓓尔收入同比-40%，强化敏感肌心智，10月推出焕颜修护霜（蓝绷带面霜）；4）BM肌活收入同比约-45%~-50%，8月上新“充能系列”首款产品蕴能焕颜精华水。渠道端，天猫侧重流量承接、爆品高效展示等提升转化率，抖音进一步强化自播，未来或加强京东及私域渠道布局。
　　▍风险因素：医疗终