土地财政加大债务压力，特殊再融资债重启发行
　　近两年地方土地财政下滑，今年1-9月全国政府性基金收入同比-15.7%，地方政府债务压力进一步凸显。化债方式可分为财政化债、企业化债、金融化债等三大类，其中债务置换是财政化债较为有效的方式。监管对地方政府债务问题较为重视，2015年以来我国有三轮通过债务置换进行化债的经验。7.24政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”，10月以来特殊再融资密集发行，截至10月20日拟发行规模达9438亿。考虑到地方政府隐性债务规模较大，化债并非在一朝一夕，时间换空间或在所难免。短期而言，年内共有约2.58万亿特殊再融资发行额度；中长期来看，除了进一步提高债务限额，加强财政货币协同外，拓展收入源是重要方向。本轮特殊再融资债重启发行，于地方政府而言，是短期内多了一笔低息的收入来源，可以缓解还本付息压力，偿还拖欠企业账款，保障预算内支出进度，ToG的相关行业或将从中受益。
　　建材：市政占比较高的标的更为受益
　　非房建筑中有较多投资来源为地方财政资金，如绝大部分公共建筑，部分工业、商业建筑等。对建材而言，减隔震、涂料、防水、管材、玻璃、石膏板等市政非房占比较高的建材更有望受益于地方政府化债。减隔震是建材中地方财政相关度最高的行业，若地方债务问题得以解决，此前长期拖欠的项目有望回款，且公建有望项目陆续推进落地，减隔震市场弹性有望释放。
　　环保：优选受益化债的价值方向
　　环保行业选择价值方向时需考虑：1）部分方向边际虽存一次性改善，但后续商业模式、付费机制有没有变化；2）有无再投资方向，是否具备持续成长性；3）化债解决应收账款，不再进行大额减值、业绩恢复正常后，估值是否偏高。推荐关注以下3个价值方向：1）选择财政预算之内、应收账款绝对值大、风险小的子行业：水务运营（如洪城环境等）和垃圾焚烧（伟明环保、瀚蓝环境等）。2）关注应收账款收回后具备新投资方向的优质标的：如布局新能源（绿电、储能）赛道的龙净环保，切入危废金属资源化的高能环境。3）看好可由化债解除市场担心应收账款回款问题的标的：如化债可能降低市场对谱尼测试的核酸检测业务应收账款回款担忧。
　　建筑：关注园林生态、基建企业现金流改善
　　化解存量债务背景下回款较困难、减值压力较大的建筑企业有望迎来利润与现金流的双重利好，同时资金面情况改善或部分消除债务压力对政府投资的掣肘，建议关注下游以政府类客户为主的园林生态和基建企业。1）园林生态：行业受此前PPP影响，部分项目出现无法完工或回款困难情况，行业近年经营持续承压，当前来看，随着整体减值规模逐步扩大，行业风险或已相对出清，化债背景下企业经营回款或减值冲回，有望成为行业较大的边际改善；2）基建企业：行业下游以政府类客户为主，随着政府及相关城投平台资金面情况边际改善，有望带动基建企业现金流好转以及基础设施建设投资景气度提升，看好基建企业的短期利好与长期成长。
　　风险提示
　　1、政策推进不及预期；2、国内经济发展不及预期；
　　3、企业受益不及预期；4、企业经营风险。