投资要点：
　　投资建议：公司为换向器龙头企业，拓展新能源汽车零组件业务打开第二成长曲线，产品技术优势显著，有望带来业绩高增。预计2023-2025年EPS为0.27、0.64和0.94元，综合考虑PE、PB估值，给予公司目标价17.06元，首次覆盖，给予增持评级。
　　新能源汽车零组件打开成长空间，高技术壁垒助力公司市占率提升。市场认为新能源汽车零组件行业较为成熟，公司切入缺乏竞争优势；我们认为公司凭借材料学研发积累，产品技术壁垒高，公司具备竞争优势，切入新能源汽车零组件业务打开成长空间。我们测算，公司切入动力电池包组件、驱动电机连接器、电控系统逆变器零组件等产品后，在汽车领域产品市场空间由30-46亿提升至260-480亿，且产品通过梅赛德斯、丰田、国内头部新能源车企认证，看好公司市占率提升。
　　新能源汽车产销量迅猛增长，渗透率不断提升。2023年1-9月，中国新能源汽车产量达到631.3万辆/+33.7%；中国汽车产量达到2107.5万辆/+7.3%，新能源汽车产量的增速大幅高于汽车市场整体产量的增速，新能源汽车渗透率提升至30.0%。
　　技术、客户积累深厚，全产业链布局打造产品差异与成本优势。公司凭技术与研发立身，在超精密金属和塑胶成型、高分子工程材料、高性能合金配比等方面具备深厚积累，打造具有技术壁垒的产品，同时全产业链布局带来降本增效保障成本优势。公司与国际一线客户有多年合作，具备品牌口碑，助力公司拓展新能源汽车零组件业务。
　　风险提示：新能源汽车渗透率不及预期，产品拓展不及预期。
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo资本货物工业TableMainInfoTableTitleTableInvest凯中精密002823首次覆盖评级增持精密零件技术深厚开拓第二成长曲线目标价格1706公凯中精密首次覆盖报告当前价格1181司徐乔威分析师石岩分析师刘麒硕研究助理20231026首021-386767790755-239760680755-23976666Table交易数据Market次xuqiaowei023970gtjascomshiyan019020gtjascomliuqishuo028693gtjascom周内股价区间元证书编号S0880521020003S0880519080001S088012307015352900-1181覆总市值百万元3391盖本报告导读总股本流通A股百万股287170流通B股H股百万股00公司深耕精密零部件行业凭借雄厚技术积累拓展新能源汽车零组件业务开拓第二流通股比例59成长曲线技术与产品优势明显有望快速提升自身市占率日均成交量百万股389投资要点日均成交值百万元4120TableSummary投资建议公司为换向器龙头企业拓展新能源汽车零组件业务打开TableBalance资产负债表摘要第二成长曲线产品技术优势显著有望带来业绩高增预计2023-2025股东权益百万元1393年EPS为027064和094元综合考虑PEPB估值给予公司目每股净资产485标价1706元首次覆盖给予增持评级市净率24新能源汽车零组件打开成长空间高技术壁垒助力公司市占率提升净负债率11545市场认为新能源汽车零组件行业较为成熟公司切入缺乏竞争优势TableEpsEPS元2022A2023E我们认为公司凭借材料学研发积累产品技术壁垒高公司具备竞争Q1007000优势切入新能源汽车零组件业务打开成长空间我们测算公司切Q2002002证入动力电池包组件驱动电机连接器电控系统逆变器零组件等产品Q3002011券Q4-002014后在汽车领域产品市场空间由30-46亿提升至260-480亿且产品通全年009027研过梅赛德斯丰田国内头部新能源车企认证看好公司市占率提升究新能源汽车产销量迅猛增长渗透率不断提升2023年1-9月中国TablePicQuote52周内股价走势图报新能源汽车产量达到6313万辆337中国汽车产量达到21075万告辆73新能源汽车产量的增速大幅高于汽车市场整体产量的增速凯中精密深证成指14新能源汽车渗透率提升至3008技术客户积累深厚全产业链布局打造产品差异与成本优势公司2凭技术与研发立身在超精密金属和塑胶成型高分子工程材料高-4性能合金配比等方面具备深厚积累打造具有技术壁垒的产品同时-10全产业链布局带来降本增效保障成本优势公司与国际一线客户有多-17年合作具备品牌口碑助力公司拓展新能源汽车零组件业务2022-102023-022023-062023-10风险提示新能源汽车渗透率不及预期产品拓展不及预期TableTrend升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2021A2022A2023E2024E2025E绝对升幅营业收入24472662305633533878131210-27914897157相对指数192620经营利润EBIT10584131253341--18-20559435净利润归母132578184269--859521313746每股净收益元004009027064094每股股利元001003010010010TableProfit利润率和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E经营利润率4332437588净资产收益率10185593121投入资本回报率3427366581EVEBITDA150814511626918769市盈率2660713661436518401263股息率0103080808请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage凯中精密002823TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20231026财务预测单位百万元TableForcast损益表2021A2022A2023E2024E2025E股票研究营业总收入24472662305633533878工业营业成本20802284261027793175税金及附加1717242428资本货物销售费用6472748698管理费用13212883129141EBIT10584131253341公允价值变动收益9-16-6-4-3TableStock投资收益312-311719凯中精密002823财务费用9753424132营业利润152689212309所得税00112840少数股东损益00000净利润132578184269TableTarget首次覆盖资产负债表货币资金交易性金融资产173158215452686评级增持其他流动资产322015118长期投资00000固定资产合计14071631189818931899目标价格1706无形及其他资产214247187174161资产合计当前价格118135463703393041624550流动负债1305135615381591171020231026非流动负债907942985596624股东权益13341405140719752216投入资本IC29793074317533843673现金流量表公司网址NOPLAT10284114220297TableWebsite折旧与摊销200201173221201wwwkaizhongcom流动资金增量-9337-76-42-93资本支出-417-269-196-152-163自由现金流-2095415247242经营现金流199309249395403TableCompany公司简介投资现金流-395-256-181-135-143公司是国家级高新技术企业精密零部融资现金流163-92-15-23-26现金流净增加额-34-3953237234件一体化解决方案供应商全球换向器财务指标行业龙头企业公司专注于定制开发各成长性类高技术要求的换向器集电环连接收入增长率2748814897157EBIT增长率-183-200553936347器等精密零部件产品广泛用于汽车净利润增长率-84894821301371458办公用品电动工具家用电器航空利润率航天和其它领域毛利率150142146171181EBIT率4332437588净利润率0509255569收益率净资产收益率ROE10185593121总资产收益率ROA0407204459投入资本回报率ROIC3427366581运营能力存货周转天数745807774793755应收账款周转天数绝对价格回报706615606639610TablePicTrend总资产周转周转天数513749014496434540441m净利润现金含量156125322115资本支出收入1701016445423m偿债能力资产负债率62462164252551312m净负债率16571636179311071053910101112121313估值比率PE2660713661436518401263PB234187241172153EVEBITDA150814511626918769PS139127111101087股息率0103080808TableRange52周内价格范围900-1181市值百万元3391股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债2712205725231791012442324551653301882388150-5171352321135-133832254120-22-103121861052022-102023-032023-0821A22A23E24E25E21A22A23E24E25E21A22A23E24E25E净资产收益率净负债现金百万凯中精密价格涨幅收入增长率凯中精密相对指数涨幅投入资本回报率净负债净资产EBIT销售收入请务必阅读正文之后的免责条款部分2of29TablePage凯中精密002823目录1投资建议411投资故事412盈利预测413估值62精密零组件技术领先企业入局新能源汽车零组件再起航821深耕精密零组件新品布局打造第二增长点822公司盈利能力拐点已显产品结构切换助力成长1023换向器行业起家二十五载成就全球龙头133新能源车提质需求凸显汇流排等零组件需求空间打开1631新能源车渗透率不断提升续航快充需求愈发重要1632公司系列零组件质量行业领先顺应新能源车发展趋势174研发技术塑造产品壁垒全产业链布局与客户积累助力市场拓展2241深度研发积累塑造技术壁垒打造全球化精益智造2242布局全球龙头客户深度合作打造品牌口碑2343全产业链布局技术全球领先塑造产品与成本优势255风险提示2851新能源汽车渗透率不及预期2852产品拓展不及预期28请务必阅读正文之后的免责条款部分3of29TablePage凯中精密0028231投资建议11投资故事公司自2018年发行可转债布局动力电池组件及连接器汽车轻量化及汽车电控电池零组件扩产项目随着2-3年产能建设完成新产品研发认证通过公司进入新品扩张期市场认为新能源汽车行业较为成熟公司切入新能源汽车零组件行业缺乏竞争优势我们研究认为公司自身材料学积累深厚多年的汽车通信及消费领域产品生产经验以及收购德国子公司打造全球化研发平台动力电池包组件驱动电机连接器电控系统逆变器零组件等产品具备专业技术壁垒产品性能与质量领先行业具备竞争优势特别的随着新能源汽车的发展市场对于新能源汽车有着更长续航更高电池容量快速充电等需求新能源汽车电池技术不断升级这对于高质量配电母线的需求快速增长公司新拓展的汇流排连接母排等产品依托公司自身的材料学技术积累在高压输电绝缘性耐热性阻燃性等核心指标上领先行业且产品通过梅赛德斯丰田国内头部新能源车企认证产品具备技术壁垒竞争力强因此我们认为在当下时点公司产品下游需求旺盛预期公司业务拓展好于行业看好公司市占率提升12盈利预测1换向器业务换向器行业进入平稳增长的阶段由于有刷电机占据市场主要的份额微特电机和换向器行业进入了平稳增长的成熟时期公司换向器和集电环产品的全球市占率在15-20全球领先因此我们预计公司该业务保持平稳发展预计2023-2025年换向器及集电环业务增速皆为1由于公司2023年上半年工厂搬迁主要影响换向器及集电环产品生产考虑到规模效应预计2023年毛利率有所下降之后逐步回升因此预计该业务2023-2025年毛利率分别为1892102302新能源汽车零组件业务新能源汽车产销量迅猛增长渗透率不断提升2023年1-8月中国新能源汽车产量达到5157万辆296中国汽车产量达到1792万辆48新能源汽车产量的增速大幅高于汽车市场整体产量的增速新能源汽车渗透率提升至288公司应用于新能源汽车三电系统驱动电机电控系统动力电池领域的一系列零组件产品单车价值量约2000-4000元市场空间约260-480亿元公司产品进入国内头部新能源汽车客户戴姆勒奔驰丰田等国际国内一线车企我们预期公司产品拓展顺利营收与毛利率有望高增速同时公司定点的BoschZFBrose电产电装等全球知名零部件客户公司配套产品包括驱动电机连接器电控系统逆变器零组请务必阅读正文之后的免责条款部分4of29TablePage凯中精密002823件Fit-in免焊端子连接器动力电池busbar等新能源汽车零组件新项目陆续转入量产阶段开始放量考虑到公司将汇流排业务划分至通信及消费领域产品含原绝缘线产品及新能源汇流排新产品因此我们预计公司新能源汽车零组件业务保持较高增速增长我们预计公司新能源汽车零组件业务增速在2023-2025年分别为212030毛利率稳步提升为1632332423通信及消费领域产品含原绝缘线产品及新能源车汇流排等新产品通信与消费领域产品主要为多层绝缘线等成熟产品公司产品产销量国内领先我们预计该业务保持平稳增长该业务板块利用多年的技术积累发展的新能源车汇流排等新产品预计将保持高速增长预计该业务2023-2025年营收增速分别为723030毛利率逐步提高2023-2025年分别为1751751884气控组件高强弹性零件德国子公司业务公司于2018年收购德国子公司主要产品为气控组件与高强弹性零件德国子公司业务销售与下游客户订单关系紧密因此根据公司订单情况预计2023-2025年德国子公司营收增速分别为165-1885考虑到德国子公司的经营受欧洲宏观形势影响预计德国子公司2023-2025年毛利率基本保持稳定分别为9192935其他业务公司的其他业务主要为生产过程中的铜铝等金属废料余料销售因此该业务增速与主营业务同频共振我们预计2023-2025年该业务的营收增速分别为182525毛利率考虑到原材料价格下降影响公司余料废料销售价格因此保守预计2023-2025年毛利率皆为4综上预计公司2023-2025年营业收入分别为305633533878亿元增速分别为14897157归母净利润分别为078184269亿元增速分别为21301371458对应EPS分别为027064094元表1公司收入拆分表单位百万元2020202120222023E2024E2025E营业收入192124472662305633533878增速-509274287714819701568营业成本155220802284261027793175毛利369367378446573704综合毛利率1920150114201461171118141换向器及集电环占比457045284027354232612848收入87811081072108310931104增速-7642626-327100100100成本670906844878864850请务必阅读正文之后的免责条款部分5of29TablePage凯中精密002823毛利208202228205230254毛利率2369182421261890210023002新能源汽车零组件占比119115642262238426072930收入2293836027298741136增速385467345728210020003000成本154356558610671861毛利752744119204275毛利率32676987341630233024203通信及消费领域产品占比71377261291710871222收入137189163280364474增速45483810-1377720030003000成本83149140231301385毛利344023496489毛利率2463212113881750175018804气控组件高强弹性零件占比275621122230226320261900收入529517594692679737增速-2605-23714841652-180850成本479467537629616669毛利505057636368毛利率9489669539129249285其他业务占比770102486989410181100收入148251231273341427增速50696932-762180025002500毛利率14519311150400400400数据来源国泰君安证券研究13估值可比公司选取公司换向器全球龙头凭借精密零件技术积累开拓新能源汽车零组件业务产品具备技术与成本优势随着下游客户拓展与新能源车渗透率提升公司业绩有望实现高增我们选取新能源汽车领域复合集流体业务拓展顺利的骄成超声汽车电子零部件企业科博达和汽车零部件及配件企业松原股份作为可比公司PE估值2023年行业平均PE为4516倍行业中位数PE为3980倍2023年上半年公司因厂房搬迁产生非经常损益2023H1实现归母净利润006亿产生非经常损益017亿预计全年归母净利润受此影响若上半年无非经常损益预计公司2023年EPS可提高218同时考虑到公司全产业链布局技术积累深厚拓展的新能源汽车零部件业务行业领先业绩成长不受非经常损益影响因此给予公司2023年高于行业平均PE估值的溢价给予公司2023年5645倍PE对应合理估值1524元请务必阅读正文之后的免责条款部分6of29TablePage凯中精密002823表2可比公司PE估值收盘价EPSPE代码公司202310252023E2024E2025E2023E2024E2025E688392SH骄成超声7540134216324563134952327603786SH科博达6806171229276398029722466300893SZ松原股份2835072102138393827792054平均值451630822282中位数398029722327002823SZ凯中精密1181027064094436518401263数据来源国泰君安证券研究注收盘价和EPS货币单位均为元骄成超声EPS预期取Wind一致预期其余EPS取国泰君安预测值PB估值2023年行业平均PB为550倍行业中位数PB为569倍由于公司募集资金投入产能建设非流动资产占比较高处于扩张期审慎考虑给予公司2023年低于行业平均PB的385倍PB对应合理估值1887元表3可比公司PB估值收盘价BPSPB非流动资产总资产代码公司202310252023E2024E2025E2023E2024E2025E2022688392SH骄成超声754017111872212244140335552603786SH科博达6806119513911630569489418234300893SZ松原股份2835444524633639541448431平均值550478407239中位数569489418234002823SZ凯中精密1181490688772241172153661数据来源国泰君安证券研究注收盘价和BPS货币单位均为元骄成超声BPS预期取Wind一致预期其余BPS取国泰君安预测值综合考虑PEPB估值法取两者平均给予公司目标价1706元请务必阅读正文之后的免责条款部分7of29TablePage凯中精密0028232精密零组件技术领先企业入局新能源汽车零组件再起航21深耕精密零组件新品布局打造第二增长点公司是专注于核心精密零组件的研发设计制造及销售的高新技术企业凯中精密股份有限公司创始于1997年拥有戴姆勒丰田汽车德国博世日本电装采埃孚马勒法雷奥万宝至大陆博格华纳埃贝赫等全球知名客户公司多年来进行持续的高强度研发投入和技术积累拥有完全自主知识产权体系已熟练掌握了精密冲压技术精密塑料成型技术光纤激光焊接技术材料表面处理技术智能装备自动检测和验证等核心技术配置了行业顶尖的模具加工和检测设备凭借研发技术质量体系客户服务等优势多次获得世界级顶级客户认可公司主营核心精密零部件产品布局清晰公司主要产品包括新能源汽车零组件换向器集电环通信及消费领域产品气控组件高强弹性零件公司新能源汽车零组件包括新能源汽车动力电池包组件驱动电机连接器电控系统逆变器零组件以及汽车轻量化零件等新产品产品广泛应用于汽车电动化和智能驾驶轨道交通航空航天通信消费电子健康医疗智能家居和办公智能装备光伏发电设备等领域产品布局分为基石产品明星产品潜力产品三大类基石产品细分行业龙头跟随行业和市场稳定发展产品明星产品新能源汽车三电零组件转量产爬坡潜力产品厚积薄发培育成长新动力图1深耕核心精密零组件制造销售二十五载产品布局清晰数据来源凯中精密招股书公司官网国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分8of29TablePage凯中精密002823公司的基石产品积累深厚为公司提供业绩压舱石传统业务换向器与集电环产销量全球第一市占率约15-20换向器是微电机的核心零部件下游主要应用于汽车家用电器医疗器械等领域多层绝缘线业务产销量国内第一下游主要用于通信消费电子医疗等领域公司分别于2016年2018年收购德国子公司沃特SMK沃特主要经营高强弹性零件业务与戴姆勒有深厚合作历史SMK主要经营气控组件业务具备国际领先的热处理精密金属成型激光焊接自动化装配技术下游主要应用于汽车飞机等领域图2基石产品积累深厚为公司业绩提供压舱石数据来源公司年报公司官网QYResearch国泰君安证券研究公司股权结构稳健一致行动人合计持股4987法定代表人张浩宇实际控制人张浩宇吴瑛分别持股2697229二者为一致行动人合计持股4987公司合并报表范围内子公司共23家全部为100持股图3公司股权结构稳健一致行动人合计持股4987数据来源凯中精密招股书Wind国泰君安证券研究公司高管专业技术深厚引领公司技术发展公司董事会共有9名董事3人为独立董事6人为非独立董事董事会成员皆有丰富行业相关职业经历知识水平高均为硕士及以上学历董事长张浩宇具有高级工程师职称为广东省科技领军人才请务必阅读正文之后的免责条款部分9of29TablePage凯中精密002823表4公司高管专业技术深厚引领公司技术发展姓名任职学历年龄工作经历华中科技大学机械制造系本科毕业工学学士北京大学光华管理学院工商管理硕士董事长张浩宇硕士62高级工程师职称广东省科技领军人才曾任职于山东省机械厅现任深圳市凯中精董事密技术股份有限公司董事长总经理华中科技大学金属材料专业本科研究生毕业工学硕士中欧国际工商管理学院工吴瑛董事硕士62商管理硕士曾任职于北京有色金属研究总院招商局集团有限公司现任深圳市凯中精密技术股份有限公司董事曾任轻工部上海包装科学研究所项目经理上海航星机械集团有限公司副总裁余小云董事硕士63上海化工机械厂有限公司董事现任深圳市凯中精密技术股份有限公司董事华中科技大学本科毕业国防科技大学研究生毕业工学硕士工商管理硕士曾任吴琪董事硕士60华中科技大学教师日本风工学研究所工程师现任深圳市凯中精密技术股份有限公司董事副总经理毕业于清华大学博士研究生学历现任清华大学教授2级博士生导师北京市教学名师十三五国家重点研发计划项目首席科学家兼任中国金属学会非晶姚可夫董事博士63合金分会副主任委员中国材料研究学会理事中国热处理学会常务理事北京市机械工程学会理事以及国内外多个学术期刊编委主要从事非晶纳米晶材料非晶电机材料先进成形与精密加工技术研究现任深圳市凯中精密技术股份有限公司董事曾任深圳清华大学研究院广州教育中心主任深圳清华大学校友会紫荆同学会秘书长安家伟董事硕士46深圳市力合教育有限公司总经理助理力合商学院院长助理现任深圳市力合教育有限公司副总经理力合商学院副院长公司董事南京大学法学硕士德国哥廷根大学法学硕士现任东方昆仑深圳律师事务所律王成义独立董事硕士56师合伙人2022年5月起任深圳凯中精密独立董事许怀斌独立董事硕士66现任深圳市党外知识分子联谊会理事深圳凯中精密技术股份有限公司独立董事冯艳独立董事博士49教学副教授博士生导师现任北京大学汇丰商学院教师公司独立董事数据来源公司年报国泰君安证券研究22公司盈利能力拐点已显产品结构切换助力成长营收增速平稳业务布局完成切换盈利能力迎来拐点新能源汽车市场增长公司动力电池及电机电控零组件等新项目持续放量销售收入较快增长同时运营改善措施逐步取得成效主营业务业绩提升2023上半年公司实现营业总收入1432亿元同比增长1255归母净利润59909万元同比下降7570扣非归母净利润229229万元同比增长18237归母净利润下降主要是2022H2-2023H1公司厂房进行搬迁影响公司归母净利润公司扣非归母净利润保持高增公司业绩走出低谷期请务必阅读正文之后的免责条款部分10of29TablePage凯中精密002823图4公司营收稳步增长图5公司扣非归母净利润实现高增营业总收入亿元营业总收入yoy27430302122525202012688151510510-5105-50-10201820192020202120222023H1数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究主营业务新能源汽车零组件占比提升公司产品结构切换2023H1年公司来自于新能源汽车零组件的营业收入为376亿元占总营收的比重由上年同期的2160提升至2624是2023H1年公司收入增长的主要因素换向器及集电环的营业收入为489亿元占总营收的比重为3416占总营收的比重较前几年有所下降通信及消费领域产品气控组件高强弹性零件的营业收入为109亿元245亿元075亿元占总营收的比重分别为7591712525变化不大图6新能源汽车零组件业务占比提升公司产品结构改善换向器及集电环新能源汽车零组件通信及消费领域产品气控组件高强弹性零件其他业务10090807066081216235026403063474645204034100201820192020202120222023H1数据来源Wind国泰君安证券研究2023Q2公司利润率迎来拐点2023H1公司实现毛利率1312同比下降76净利率042公司搬迁费用增加导致Q1亏损非经常性损益对净利润的影响为-1763万元受新能源汽车市场增长影响公司新项目持续放量销售收入较快增长同时运营改善措施逐步取得成效新能源零组件毛利率大幅提高公司下游新能源客户需求旺盛在手订单充足多个定点项目已开始放量公司前期投资建设的河源惠州新生产基地已建成并投入使用目前能够满足产品交付预计下半年综合毛利率净利率重振请务必阅读正文之后的免责条款部分11of29TablePage凯中精密002823图7产品切换后公司毛利率迎来拐点图8分产品毛利率中新能源车零组件毛利率显著提升数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究ROE呈下降趋势资产负债率略有提升自2020年开始公司ROE下降显著2023H1ROE为043较上年有所下降资产负债率为6416较上年略有提高下半年预期新能源汽车市场增长公司动力电池及电机电控零组件等新项目也将持续放量预计下半年ROE降幅收窄资产负债率小有波动图9ROE呈下降趋势资产负债率略有提升ROE资产负债率706237620664165737581860537350403020940104905920881840430201820192020202120222023H1数据来源Wind国泰君安证券研究回款较为稳定运转效率有望提高公司经营稳健应收账款回收情况良好2023H1应收账款周转率273次存货周转率降235次预计全年运转效率提高预计公司全年回款周期应收账款周转率与存货周转率较去年同期相比较为稳定请务必阅读正文之后的免责条款部分12of29TablePage凯中精密002823图102023H1存货周转率235次图112023H1应收账款周转率273次数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究销售回款能力显著提高盈利能力向好2023H1公司实现净现比2164较去年大幅增长公司通过内部提效且投资损益递延所得税资产存货经营性应收项目大幅增加带来2022经营活动现金流净额大幅增长2023H1为13亿元同比48预计2023全年较去年同期较为稳定图12净现比稳步增长2023H1净现比为2164图132022经营活动现金流净额大幅增长2023H1同比持平数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究23换向器行业起家二十五载成就全球龙头换向器是有刷电机最重要的部件之一换向器在电动机中的作用是实现电流换向逆变主要应用在直流有刷的微特电机中在结构上典型的换向器由铜制接触片围成圆型与电木粉等用模塑料压塑成一体从产业链上看换向器的应用领域广泛下游行业为各大电机整机制造业换向器行业和微特电机之间呈现出高度相关性而电机行业的应用几乎包含了国民经济的基础行业其中主要应用于汽车家用电器电动工具OA办公设备等请务必阅读正文之后的免责条款部分13of29TablePage凯中精密002823图14两个电刷组分布在换向器上下两侧图15换向器由铜制接触片电木粉等压塑成型数据来源鹏芃科艺数据来源鹏芃科艺图16微特电机广泛应用于信息处理家用电器汽车等领域工业控制及其他视频影像处理57信息处理汽车2913武器航空农业轻纺医疗包装等20家用电器26数据来源中国产业信息网国泰君安证券研究微特电机行业近年来保持稳步增长态势随着新能源汽车的迅猛发展汽车行业正朝着电动化和智能化的方向升级极大程度刺激汽车领域微特电机需求的增长在非汽车领域由于我国工业化不断推进一系列的电动工具智能家居家电自动化办公的发展也在促进微特电机的应用据华经产业研究院统计我国微特电机需求量从2017年的120亿台逐步增长至2022年的142亿台预计2023年达到147亿台我国微特电机产量从2017年的127亿台逐步增长至2022年的143亿台预计2023年达到147亿台图17微特电机需求量逐步增长图18微特电机产量稳定增长微特电机需求量亿台yoy微特电机产量亿台yoy1605150500140414512040014010033008013560213020040125110020120001150002017201820192020202120222023E201820192020202120222023E数据来源华经产业研究院国泰君安证券研究数据来源华经产业研究院国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分14of29TablePage凯中精密002823换向器行业平稳增长机器人领域有望打开需求空间由于有刷电机占据市场主要的份额微特电机稳定增长也就意味着换向器行业进入了平稳增长的成熟时期据恒州诚思统计全球换向器市场规模达到了1797亿美元预计2027年将达到2425亿美元而新兴机器人行业也会使用微特电机人形机器人的机器手部位需要使用的空心杯电机中也会使用到换向器这些零组件的需求都有望为换向器产品打开需求空间图19换向器行业平稳增长机器人领域有望打开需求空间全球换向器消费额百万美元yoy30001525001020005150001000-5500-100-1520162017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E数据来源恒州诚思国泰君安证券研究换向器客户认证壁垒高产业集中度进一步提高换向器与电刷是电机的心脏换向器与电机整体的协调性和匹配性决定了电机能否高效地运转由于换向器是功能件和安全件国际知名电机企业均对换向器供应商进行技术水平供货经验装备条件和品质管控等审核一般需要经历2-3年的认证考察时间前期的开发成本较高一旦成为合格供应商以后供货关系就会相对稳定伴随产业自动化程度的提升产品趋于节能化和环保化的趋势市场份额进一步集中在具有资金技术和客户资源优势的行业巨头公司作为全球换向器产销量第一的龙头企业与客户深度一体化更能够满足大客户的需求竞争优势不断扩大请务必阅读正文之后的免责条款部分15of29TablePage凯中精密0028233新能源车提质需求凸显汇流排等零组件需求空间打开31新能源车渗透率不断提升续航快充需求愈发重要新能源汽车产量迅猛增长渗透率不断提升2023年1-9月中国新能源汽车产量达到6313万辆337中国汽车产量达到21075万辆73新能源汽车产量的增速大幅高于汽车市场整体产量的增速新能源汽车渗透率提升至300图2020231-9我国新能源汽车产量6313万辆图2120231-9我国汽车产量21075万辆新能源汽车产量万辆yoy中国汽车产量万辆yoy800200300010700150250060052000500100400150003005010002000-51005000-500-102018201920202021202220231-92018201920202021202220231-9数据来源中汽协国泰君安证券研究数据来源中汽协国泰君安证券研究图22我国新能源车渗透率持续攀升累计渗透率353030025263201513910546475902018201920202021202220231-9数据来源中汽协国泰君安证券研究国内外政策驱动新能源车发展随着全球节能环保的意识提高新能源汽车处于蓬勃发展的阶段欧盟发布欧洲绿色新政2019631文件减排55Fitfor55气候法案提出2030年起碳排放标准在2021年基础上下降55原目标为3752035年将实现汽车的零排放并且欧盟各成员国均出台和完善新能源汽车的政策补贴我国国务院办公厅印发的新能源汽车产业发展规划2021-2035年提出到2025年新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的20左右公共领域用车全面自动化燃料电池汽车实现商业化应用等表5我国出台政策扶持新能源汽车行业颁布主体时间政策文件主要内容关于修改乘用车企业平均燃料消2019-2023年度的新能源汽车积分比例要求分别为101214工信部202006耗量与新能源汽车积分并行管理办1618对生产供应低油耗车型的企业在核算新能源汽车积分请务必阅读正文之后的免责条款部分16of29TablePage凯中精密002823法的决定达标值给予核算优惠等宣布新能源汽车补贴延续至2022年底2020年补贴标准不退坡关于进一步完善新能源汽车推广财政部2020122021-2022年补贴标准分别在上一年的基础上退坡1020原则应用财政补贴政策的通知上每年补贴规模上限约200万台在山西吉林江苏浙江河南山东湖北湖南海南四四部门关于开展2022新能源汽车工信部202205川甘肃等地选择三四线城市县区举办若干场专场巡展企下乡活动的通知业活动新能源汽车产业发展规划2021到2025年新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的20左国务院2022102035年右公共领域用车全面自动化燃料电池汽车实现商业化应用等工业和信息化部等八部门关于组在全国范围内启动公共领域车辆全面电动化先行区试点工作公共工信部202302织开展公共领域车辆全面电动化先领域车辆包括公务用车城市公交出租包括巡游出租和网络预行区试点工作的通知约出租汽车环卫邮政快递城市物流配送机场等领域用车对购置日期在2024年1月1日至2025年12月31日期间的新能源汽车免征车辆购置税其中每辆新能源乘用车免税额不超过3万关于延续和优化新能源汽车车辆财政部202306元对购置日期在2026年1月1日至2027年12月31日期间的新购置税减免政策的公告能源汽车减半征收车辆购置税其中每辆新能源乘用车减税额不超过15万元免征车辆购置税的新能源汽车车本批次目录包括纯电动乘用车83款插电式混合动力乘用车税务局202309型目录35款再一次扩大补贴范围数据来源政府公开报告国泰君安证券研究新能源车提质需求凸显以宁德时代为代表的头部企业正在引领行业跨入超充时代随着新能源汽车行业发展人们对于新能源车续航里程电池容量充电速度有了更高要求2023年8月16日宁德时代发布全球首款磷酸铁锂4C超充电池通过超电子网正极石墨快离子环超高导电解液配方超薄SEI膜高孔隙率隔离膜等技术革新为4C超充的实现打下基础图23神行电池10分钟充电可满足核心城市间穿图24神行超充电池超长续航梭需求数据来源宁德时代数据来源宁德时代32公司系列零组件质量行业领先顺应新能源车发展趋势公司积极切入新能源汽车零组件行业凭借精密加工能力引领技术革新公司已切入多品类汽车零组件产品包括电池系统中的连接母排汇流排结构件电机中的驱动电机连接件busbar电控中的电机连接件逆变器组件传感器组件等以及部分汽车轻量化结构件公司依托技术积累主要切入点为新能源汽车零组件中的连接件母排类产品请务必阅读正文之后的免责条款部分17of29TablePage凯中精密002823图25公司积极切入新能源汽车零组件行业凭借精密加工能力引领技术革新数据来源公司年报公司官网三电系统是新能源汽车零部件的核心公司产品布局瞄准新能源车核心零组件与传统汽车的三大件发动机变速器底盘不同电机电池电控是电动汽车的核心零部件其中电机是电动汽车的动力驱动的来源相当于传统汽车的发动机和变速箱电控是电动汽车的大脑对整车的运行和动力输出进行合理的控制电池直接决定电动车的续航能力和使用寿命是电动汽车企业核心竞争力的主要体现图26三电系统是新能源汽车零部件的核心数据来源欣锐科技招股说明书新能源车快充长续航对于汇流排提出高要求汇流排对于金属材料与绝缘材料的性能要求高出于安全考虑汇流排外围需要包裹绝缘材料在高电压高电流工作环境下母排工况处于高温环境中对于外层绝缘材料的绝缘性能耐热性阻燃行要求高传统圆线载流能力不如扁线结构扁线结构更适合于高压大电流传输并且可以优化空间布局此外新能源汽车中空间狭小汇流排安装中出于走线需求需多次折弯这对于母排外层绝缘材料的力学性能提出高要求请务必阅读正文之后的免责条款部分18of29TablePage凯中精密002823图27汇流排为新能源电池能源传输过程中的重要部件数据来源瑞和欣国泰君安证券研究汇流排市场空间受益于新能源车电池充电要求提高2029年有望达4456亿美元市场空间根据QYResearch研究2023年全球新能源汽车汇流排市场空间约1432亿美元随着新能源汽车电池技术进步带来能量存储增加高性能电池开发以及高电压高电流的快速充电需求增长高质量配电母线重要性凸显预计到2029年全球市场空间达4456亿美元图28预计2029年全球新能源车汇流排市场空间达4456亿美元数据来源QYResearch汇流排全球CR5约4373欧洲企业是主要供货商国产替代需求急迫根据QYResearch研究全球主要的汇流排生产位于欧洲前五大企业市占率约4373由于新能源车汇流排的高质量要求对材料性能提出高要求国内生产企业市占率较低国产替代亟需进行请务必阅读正文之后的免责条款部分19of29TablePage凯中精密002823图29汇流排为新能源电池能源传输过程中的重要部件数据来源QYResearch公司材料学积累深厚绝缘性耐热性赋能汇流排公司凭借多年的技术积累对于绝缘耐热材料精密金属塑胶成型等技术的研发功底深厚在汇流排产品上取得技术突破公司的汇流排产品耐热性阻燃性好外层绝缘材料能较好维持自身物理化学性能此外公司的导体复合设计技术降低成本拓展市场需求产品的阻燃材料耐高温防火750-1000以上PA材料绝缘性能强5kV以上耐磨损此外公司采用自研的导体复合设计技术降低成本拓展市场需求生产过程中基本实现全自动化生产生产效率高产品可以在新能源汽车电池异常失火状态下起到阻燃绝缘功能争取救援时间表6公司材料学积累深厚绝缘性耐热性赋能汇流排汇流排工艺阻燃等级耐热性能绝缘性能传统产品挤塑包胶折弯技术自动化加工V0-40-1253kV以上耐高温高压产品挤塑包胶折弯技术耐热绝缘材料自动化加工V075010005kV以上数据来源公司官网国泰君安证券研究连接母排为供电系统中的导电线路新能源汽车增加了对于母排的需求母排从材质来分可分为铜排与铝排在使用中如果考虑应力的释放能够实现应力释放可分为软铜排铝排及硬铜排铝排硬铜排铝排的技术含量相对较低母排的应用场景多为变压器输电箱等高电压高电流领域随着新能源汽车对于快速充电电池容量增加的需求逐步提高新能源汽车中的导电需求安全需求增强高质量连接母排需求日益增长公司技术积累深厚产品供货国际龙头企业公司凭借在材料学技术积累产品绝缘性耐热性能好同时公司依靠自身的模具开发能力面向客户定制化生产了多形状的母排连接件新能源车连接母排产品已成功通过戴姆勒奔驰丰田等国际汽车头部企业认证实现供货请务必阅读正文之后的免责条款部分20of29