研究报告全文：2023Q3基金持仓深度分析切换受阻重新寻路2023年10月26日TableAuthor2023Q3主动偏股基金的股票仓位在市场下跌中回升内部业绩排名相较于2季度出现逆转主动基金负债端的赎回在小幅加速2023Q3主动偏股基金的股票仓位小幅提升至8509边际上更加偏好港股相较而言新基金的建仓速度大幅上升至历史高位值得一提的是从历史上看当市场经历大幅调整的同时往往也伴随着基金仓位的明显回落或者已经处于相对低位而自2022年以来在经历市场大幅调整之后当下主动偏股基金的仓位仍处于历史相对高位2023Q3业绩最好组平均基金规模重新回升持有标的平均市值大幅上升分析师牟一凌这意味着大市值风格重新占优同时基金的业绩呈现了一定的反转特征即执业证书S01005211200022023Q2绩差绩优的基金在2023Q3有较大的概率绩优绩差2023Q2权益邮箱mouyilingmszqcom类基金主动被动的增量资金规模新发净申购有所回落主动偏股的负债分析师梅锴端赎回正在加速1主动偏股基金继续遭遇资金净流出净流出规模从2023Q2执业证书S0100522070001的33012亿元上升至2023Q3的114295亿元2被动偏股基金则从2023Q2邮箱meikaimszqcom净流入239925亿元提升至2023Q3净流入291211亿元新赛道寻找的尝试遭遇重挫负债端的缩圈已经开始2023Q3主相关研究动偏股基金的持仓在结构的因子拆分看对景气度指标的重视程度均有所下降1行业信息跟踪20231016-20231022估值PEPBROE稳定性在决策体系中的重要性继续上升行业上主动偏快递业务量边际回暖光伏出口额同比维持负股基金主要加仓食品饮料医药电子有色汽车家电金融煤炭石油增-20231024石化等板块减仓电新计算机通信军工电力及公用事业等板块在经历2策略专题研究资金跟踪系列之九十三两了轰轰烈烈的AI浪潮后2023Q3主动偏股基金中在老赛道的整体规模占融放缓北上未归-20231023比再度回升反而创下历史新高其背后缘由是由于TMT板块大幅的回撤让3A股策略周报20231022康庄旅途-2023参与基金都遭受了大量亏损坚守原有赛道的基金反而业绩相对较好被1022动提升了规模占比从历史经验来看真正意义的大切换时期往往对应主动偏股4行业信息跟踪2023109-20231015基金不断开始选择重仓新的领域并以此带动负债端出现新的参与者或者原有参水泥出货小幅改善生猪销售边际回落-2023与者离场从这个意义上看2季度的人工智能行情既没有带来基金业绩端的格1017局变化也没有成功驱动负债端的扩张主动偏股基金大部分开始退守原有赛道5策略专题研究资金跟踪系列之九十二两反而一定意义上固化了原有格局然而无论绩优还是绩差2023Q3重仓不同融回补北上流出-20231016板块的基金大多被净赎回在负债端也面临着更大的缩量考验时退回原有赛道其实也并非安全选择固收基金负债端再度面临赎回考验配置上与主动偏股基金在金融传统资源电子医药以及部分消费板块形成共振2023Q3固收基金规模有所回落股票A股仓位同样略有回落负债端方面固收基金的新发规模有所回升但负债端再度被净赎回配置方面固收基金主要加仓金融石油石化电子有色医药化工煤炭轻工建材等板块减仓电新计算机食品饮料建筑通信房地产等板块这与主动偏股基金在2023Q3配置方向存在明显相似性两者同时增配金融传统资源电子医药以及部分消费板块同时减配新能源AI等板块而在食品饮料板块存在明显分歧2023年10月以来的测算负债端的缩圈与定价权的冲击仍在继续2023年10月以来主动偏股基金依然选择继续轮动相应地北上配置型资金仅净买入煤炭通信电力及公用事业纺服等板块这意味着在公募选择增配的板块上公募与北上资金往往互为对手盘而对于公募减配的板块北上同样大多选择卖出负债端层面考虑到1当前主动偏股基金的仓位仍处于历史高位2主动偏股基金净值曲线所体现的赚钱效应仍难以吸引新发基金3负债端层面可能发生的资金从主动权益流向被动权益的情况这意味着主动偏股基金可能依然会面临负债端的考验特别是在公募与北上资金分歧加大的情况下在负债端面临压力资产端面临分歧的双重考验下主动偏股基金控制好回撤并净值创新高的难度明显加大而对于在此背景下依然能够创下净值新高且未遭遇历史最大回撤的主动偏股基金当下依然在关注与挖掘市场主流持仓之外的线索当主动偏股基金的负债端正在收缩而市场增量资金的来源已经改变而基金最重视的成长性本身充满不确定应该被审视的不仅仅是过去重仓的板块还有曾重仓的思维和定价理念若能如此也许新大陆就在眼前风险提示测算误差本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1策略专题研究目录12023Q3主动偏股基金的股票仓位在市场下跌中回升内部业绩排名相较于2季度出现逆转主动基金负债端的赎回在小幅加速3112023Q3主动偏股基金股票仓位略有回升边际上更加偏好港股新成立基金对于股票A股的建仓速度大幅上升至历史高位而对港股的建仓速度明显回落3122023Q3主动偏股基金中业绩最好组平均基金规模重新回升持有标的平均市值大幅上升相较于2023Q22023Q3主动偏股基金的业绩开始呈现反转特征4132023Q3主动被动权益基金的负债端增量资金规模依然分化明显被动偏股基金依然获得明显增量资金而主动偏股基金的负债端则延续失血的情形622023Q3主动偏股基金新赛道寻找的尝试遭遇重挫负债端的缩圈已经开始7212023Q3主动偏股基金的持仓继续扩散但可能更多体现在结构上722认知周期视角当期增速依然是公募最看重的因素但估值PEPBROE稳定性的重要性继续提升7232023Q3的配置方向从新能源AI军工切向消费医药金融传统资源等板块824淤积在赛道的主动偏股基金规模占比在2023Q3升至历史新高10252023Q3重仓不同板块的基金大多均被赎回此前切向AI板块的基金继续选择轮动123固收基金负债端再度面临赎回考验配置上与主动偏股基金在金融传统资源电子医药以及部分消费板块形成共振15312023Q3固收基金规模有所回落股票A股仓位略有回落15322023Q3固收基金的新发规模有所回升但负债端再度被净赎回1533固收基金的配置方向主要加仓金融传统资源电子医药化工轻工建材等板块主要减仓电新AI食品饮料建筑房地产等板块1642023年10月以来负债端的缩圈与定价权的冲击仍在继续175风险提示23插图目录24本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2策略专题研究12023Q3主动偏股基金的股票仓位在市场下跌中回升内部业绩排名相较于2季度出现逆转主动基金负债端的赎回在小幅加速112023Q3主动偏股基金股票仓位略有回升边际上更加偏好港股新成立基金对于股票A股的建仓速度大幅上升至历史高位而对港股的建仓速度明显回落仓位上2023Q3主动偏股基金的股票仓位整体略有回升而对于A股的仓位则有所回落具体而言主动偏股基金的整体股票仓位从2023Q2的8507小幅提升至2023Q3的8509A股仓位则从2023Q2的7808小幅回落至2023Q3的7766这意味着2023Q3主动偏股基金在维持整体高仓位的同时边际上选择小幅增配港股并小幅减配A股值得关注的是从历史上看当市场经历大幅调整的同时往往也伴随着主动偏股基金仓位的明显回落或者已经处于相对低位而自2022年以来在经历市场大幅调整之后当下主动偏股基金的股票仓位仍处于历史相对高位图12023Q3主动偏股基金的股票仓位整体略有回升A股仓位有所回落股票仓位主动偏股基金A股仓位主动偏股基金Wind全A右轴906000804000702000605002004-032004-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-09资料来源wind民生证券研究院注主动偏股基金包括普通股票型偏股混合型灵活配置型平衡混合型四类本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3策略专题研究图22023Q3普通股票偏股混合平衡混合型基金的图32023Q3灵活配置平衡混合型基金的A股仓位股票仓位有所回升灵活配置型基金的股票仓位有所回有所回升普通股票偏股混合型的A股仓位有所回落落普通股票型股票仓位偏股混合型股票仓位普通股票型A股仓位偏股混合型A股仓位95灵活配置型股票仓位平衡混合型股票仓位95灵活配置型A股仓位平衡混合型A股仓位808065655050353520202004-032004-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092004-032004-102005-052005-122006-072007-022007-092008-042008-112009-062010-012010-082011-032011-102012-052012-122013-072014-022014-092015-042015-112016-062017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-092022-042022-112023-06资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院对于2023Q3新成立的基金而言其对于股票A股的建仓速度均大幅上升至历史高位相应地2023Q3新成立的基金对于港股的建仓速度明显回落图4对于2023Q3新成立的主动偏股基金其建仓速图5对于2023Q3新成立的主动偏股基金其建仓A度大幅上升至历史高位股速度大幅上升至历史高位股票仓位主动偏股基金近一个季度成立A股仓位主动偏股基金近一个季度成立100股票仓位主动偏股基金上个季度成立100A股仓位主动偏股基金上个季度成立808060604040202000200709200803200809200903200909201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202103202109202203202209202303202309200709200803200809200903200909201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202103202109202203202209202303202309资料来源wind民生证券研究院注我们使用当季度新成立的基金到资料来源wind民生证券研究院季末时的股票A股仓位衡量新基金的建仓速度122023Q3主动偏股基金中业绩最好组平均基金规模重新回升持有标的平均市值大幅上升相较于2023Q22023Q3主动偏股基金的业绩开始呈现反转特征我们将每一期的主动偏股基金按照单季度业绩分为10组P1P2P10其中P1为业绩最差组P10为业绩最好组进一步分析发现2023Q3主动偏股基金的业绩最好组P10持有标的的平均市值大幅回升至历史高位业绩最差组P1持有标的平均市值则大幅回落两者的大小关系再度反转这意味着整体而言业绩居前的主动偏股基金为持有大市值标的的基金大市值风格重新占优从转移概率视角来看相较于2023Q22023Q3主动偏股本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4策略专题研究基金的业绩继续呈现了一定的反转的特征即2023Q2业绩较差的基金在2023Q3有较大概率业绩占优而2023Q2业绩占优的基金则同样有较大概率在2023Q3表现不佳此外业绩最好组P10基金的平均规模环比再度回升业绩最差组P1基金平均规模环比明显回落两者的大小关系同样反转即规模较大的基金在2023Q3呈现了一定的业绩优势图62023Q3主动偏股基金的业绩最好组P10持有标的的平均市值大幅回升至历史高位业绩最差组P1持有标的平均市值则大幅回落两者的大小关系再度反转7000偏股混合型基金P1持有标的-平均总市值亿元右轴偏股混合型基金P10持有标的-平均总市值亿元右轴6000500040003000200010000资料来源wind民生证券研究院注我们将每一期的主动偏股基金按照单季度业绩分为10组P1P2P10其中P1为业绩最差组P10为业绩最好组下同图7从转移概率视角来看相较于2023Q22023Q3主动偏股基金的业绩开始呈现了一定的反转的特征转移概率基金类型偏股混合型基金本期分组报告期2023Q3P1P2P3P4P5P6P7P8P9P10P14836769183384837731208169114012029P229934849894584616921343104515921393P369394164489113371188104010898911287P470770711111111121296012637079091313P58009001150125014508009008001200750上一期分组P638877712621117140815537281165728874P710341182985936113378814291182690640P8117115128781610732829976829976488P91594164313041208870676821870435580P10311915841436842644693050347941347资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5策略专题研究图82023Q3主动偏股基金的业绩最好组P10基金的平均规模环比再度回升业绩最差组P1基金平均规模环比明显回落两者的大小关系同样反转150偏股混合型基金P1基金平均规模亿元偏股混合型基金P10基金平均规模亿元1209060300资料来源wind民生证券研究院132023Q3主动被动权益基金的负债端增量资金规模依然分化明显被动偏股基金依然获得明显增量资金而主动偏股基金的负债端则延续失血的情形2023Q3权益类基金主动被动的增量资金规模新发净申购有所回落主动偏股的负债端赎回正在加速具体而言1对于主动偏股基金2023Q3其新发规模继续回落存量部分整体则仍被明显净赎回且净赎回规模环比上升整体而言主动偏股基金的负债端新发净申购依然面临失血的情形从2023Q2净流出33012亿元到2023Q3净流出114295亿元2对于被动偏股基金2023Q3其新成立规模环比继续上升且存量部分仍被明显净申购整体来看其负债端从2023Q2的净流入239925亿元提升至2023Q3的291211亿元图92023Q3主动偏股基金的新发规模继续回落存图102023Q3被动偏股基金新发规模继续回升存量部分整体则仍被明显净赎回且净赎回规模环比上升量部分则同样仍被明显净申购且净申购规模环比上升9000净申购基金规模亿元主动偏股基金当季新成立基金规模亿元主动偏股基金当季净申购基金规模亿元被动偏股基金当季新成立基金规模亿元被动偏股基金当季300025006000200015003000100050000-500-3000-10002003-122004-062016-062003-062004-122005-062005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062007-062017-122003-122004-062004-122005-062005-122006-062006-122007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062003-06资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6策略专题研究22023Q3主动偏股基金新赛道寻找的尝试遭遇重挫负债端的缩圈已经开始212023Q3主动偏股基金的持仓继续扩散但可能更多体现在结构上2023Q3主动偏股基金的持仓继续扩散但可能更多体现在结构上具体来看一方面2023Q3主动偏股基金的CR100主动偏股基金持有前50大100大重仓股的规模占相应自由流通市值的比例均继续回落另一方面持仓的CR50基尼系数则均回升图112023Q3主动偏股基金的CR100继续回落持图122023Q3主动偏股基金持有前50大100大重仓的CR50基尼系数则均回升仓股的规模占相应自由流通市值的比例继续回落主动偏股基金持仓基尼系数右轴主动偏股基金持仓CR50主动偏股基金持仓CR100主动偏股基金前50大重仓股基金持有市值占自由流通市值之比1009030主动偏股基金前100大重仓股基金持有市值占自由流通市值之比258080206015701040520600200403200409200503200509200603200609200703200709200803200809200903200909201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202103202109202203202209202303202309200303200309200403200409200503200509200603200609200703200709200803200809200903200909201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202103202109202203202209202303202309资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院22认知周期视角当期增速依然是公募最看重的因素但估值PEPBROE稳定性的重要性继续提升从认知周期视角看当期增速为当前主动偏股基金最看重的因素但主动偏股基金整体对于景气度指标过去3年净利润增速当期净利润增速ROE的重视程度均有不同程度的下降相应地对于估值PEPE以及ROE稳定性的重视程度仍在继续上升这意味着面临增长的不确定性主动偏股基金选择在景气度与估值PEPBROE稳定性之间进行再平衡估值PEPBROE稳定性在决策体系中的重要性继续上升本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7策略专题研究图13相较于HS300样本股而言2023Q3主动偏股基金前100重仓股的过去3年净利润增速当期净利润增速过去3年ROE的分位数均回落PEPB以及ROE稳定性的分位数均继续上升过去3年净利润增速全部当期净利润增速全部过去3年ROE全部ROE平稳性全部PEttm全部PB全部80706050403020资料来源wind民生证券研究院注1基金重仓股指的是主动偏股基金持有市值前100的重仓股2过去3年ROE指的是过去3年ROE的几何平均数ROE平稳性指的是过去3年ROE的变异系数3在HS300样本股中对基金重仓股的上述指标取分位数分位数越高表示增速越高或估值越便宜232023Q3的配置方向从新能源AI军工切向消费医药金融传统资源等板块从风格上看2023Q3主动偏股基金主要加仓各类价值板块大盘中盘小盘价值对于行业而言结合超配比例的变动相对绝对配置变动来看2023Q3主动偏股基金主要选择加仓食品饮料医药电子有色汽车家电金融煤炭石油石化等板块主要减仓电新计算机通信军工电力及公用事业等板块其中加仓较多的有色板块从低配行业变为超配行业而减配较多的计算机板块则从超配行业再度变为低配行业从行业内部持股集中度来看2023Q3主动偏股基金在部分加仓较多的行业中的持股集中度CR5上升而减配较多的板块的持股集中度CR5更倾向于下降值得一提的是2023Q3主动偏股基金前10大重仓股主要集中在白酒医药板块白酒5只医药3只立讯精密开始成为主动偏股基金前10大重仓A股本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8策略专题研究图14相较于2023Q22023Q3主动偏股基金对于大图152023Q3主动偏股基金对大盘中盘小盘价值盘小盘成长板块的超配比例均略上升对于中盘成长的板块的超配比例均有不同程度的上升超配比例回落大盘成长超低配中盘成长超低配小盘成长超低配18大盘价值超低配中盘价值超低配小盘价值超低配2512206150105-60-12-5-18资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图16结合超配比例的变动相对绝对配置变动来看2023Q3主动偏股基金主要选择加仓食品饮料医药电子有色汽车家电金融煤炭石油石化等板块主要减仓电新计算机通信军工电力及公用事业等板块主动偏股基金超低配主动偏股基金配置比例配置比例变动超配比例变动主动偏股基金配主动偏股基金配北上交易盘2023Q3净北上配置盘2023Q3净行业比例2023Q3-2023Q22023Q3-2023Q2置变动相对置变动绝对买入亿元买入亿元2023Q22023Q32023Q22023Q3食品饮料12941440146646760115003-019-5807-16072医药121213141023644210580380137915-10855电子10791133055179234054092066-2945-6848有色金属327377051-022026048028021-095-4836汽车38844005204508604102601829246444家电25329404102406403902502013992584银行211255044-423-400024009005519-10665非银行金融070138069-465-442024056054148-4166煤炭055088033-052-0290230180171716-1271石油石化097125028-051-033018016014-294-719建材064081016-048-035013013012-679-372农林牧渔130135005-034-025009000-002-750-781交通运输193207014-090-0840060090061206-3132基础化工529529000-046-040006005-004-913-4486房地产147152005-048-042005-005-007196-567综合金融000003003-011-009002003003033-089机械521504-017-084-083001018009-2274-5800综合002002000-053-053000000000014-004商贸零售038040002-067-070-003000-001497557纺织服装048049001-015-018-003-001-002377847建筑082081-001-130-133-003-003-005071-1316钢铁064064001-047-051-004001000642175消费者服务079070-009000-006-006-009-010-781-2843传媒146112-034-105-114-009-012-0141141-2699轻工制造086075-011-021-033-012-013-015263-035电力及公用事业138121-017-161-173-013-016-019-231-1827国防军工336306-030077060-018-027-032-1783-1430通信453386-066140091-050-016-02224873921计算机719503-216095-079-175-127-1294084-3959电力设备及新能源1242975-267404212-191-131-133-4963-8201资料来源wind民生证券研究院注主动偏股基金配置相对变动和绝对变动为测算主动偏股基金行业配置变动的两种方法1相对变动首先在不发生调仓的情况下按照T时刻的权重和T1期的涨跌幅可以得到理论上该行业在T1期的权重将实际权重与该理论权重做差即可得到基金对于该行业的相对变动2绝对变动考虑到T1期权重相比于T期的变动来源于调仓行为和相对涨跌幅因此可以通过假设某个行业不调仓考虑涨跌幅其他行业调仓同样考虑涨跌幅来测算该行业在理论上的权重再用实际权重与该理论权重做差即可得到基金对于该行业的配置变动方向本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9策略专题研究图172023Q3主动偏股基金在部分加仓较多的行业中的持股集中度CR5上升而减配较多的板块的持股集中度CR5更倾向于下降CR5变化2023Q3-2023Q2超配比例变动2023Q3-2023Q2右轴1025100-5-1-10-15-2医药电子汽车家电银行煤炭建材机械综合建筑钢铁传媒通信房地产计算机食品饮料有色金属石油石化农林牧渔交通运输基础化工综合金融商贸零售纺织服装轻工制造国防军工非银行金融消费者服务电力及公用事业电力设备及新能源资料来源wind民生证券研究院图182023Q3主动偏股基金前10大重仓股主要集中在白酒医药板块立讯精密开始成为主动偏股基金前10大重仓A股主动偏股基金前10大重仓股排序2022Q42023Q12023Q22023Q31贵州茅台-3874贵州茅台-5175贵州茅台-5589贵州茅台-8462宁德时代-18144宁德时代-3417宁德时代139685宁德时代-313023泸州老窖418泸州老窖4888泸州老窖-16027泸州老窖54064五粮液10903五粮液3288五粮液-24422五粮液-203035药明康德34148药明康德-16184中兴通讯298931药明康德767506亿纬锂能2740山西汾酒-3713迈瑞医疗2069恒瑞医药588277山西汾酒-10451迈瑞医疗-10174恒瑞医药204149迈瑞医疗-19208迈瑞医疗-6441爱尔眼科-71485阳光电源-6114立讯精密2022939阳光电源-2140阳光电源-20387晶澳科技145003古井贡酒973810爱尔眼科-10496金山办公14468中际旭创24333山西汾酒27977资料来源wind民生证券研究院注括号中为主动偏股基金持股数量的环比变化单位为万股24淤积在赛道的主动偏股基金规模占比在2023Q3升至历史新高在经历了轰轰烈烈的AI浪潮后2023Q3主动偏股基金淤积在老赛道中的基金规模占比再度回升续创历史新高具体而言一方面我们看到2023Q3无论是连续4个季度重仓相同行业的基金规模占比还是主题基金规模占比均再度回升续创历史新高另一方面无论是上述主题基金还是连续4个季度重仓相同行业的基金均选择重仓以医药TMT消费新能源高端制造等为代表的赛道板块其背后缘由是由于TMT板块大幅的回撤让参与基金都遭受了大量亏损坚守原有赛道的基金反而业绩相对较好被动提升了规模占比本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10策略专题研究图192023Q3在主动偏股基金规模整体回落的同时无论是连续4个季度重仓相同行业的基金规模占比还是主题基金规模占比均再度回升续创历史新高主动偏股基金总规模亿元6000030基金数量占比连续4个季度重仓相同行业右轴目标基金规模占比连续4个季度重仓相同行业右轴25主题基金规模占比右轴4000020152000010500200312200406200412200506200512200606200612200706200712200806200812200906200912201006201012201106201112201206201212201306201312201406201412201506201512201606201612201706201712201806201812201906201912202006202012202106202112202206202212202306资料来源wind民生证券研究院图21截至2023Q3连续4个季度重仓相同行业的基图20截至2023Q3从主题基金规模来看医药金主要重仓医药食品饮料电子电新军工化工等TMT消费新能源高端制造类主题基金规模排名靠板块且对于以食品饮料为代表的消费赛道的配置比例前环比上升主题基金规模亿元2023Q330配置比例连续重仓相同行业的基金2023Q2配置比例连续重仓相同行业的基金2023Q33000252020001510100050医药电子汽车机械家电银行通信煤炭传媒建材建筑钢铁0综合计算机房地产食品饮料国防军工基础化工有色金属农林牧渔石油石化交通运输轻工制造商贸零售纺织服装综合金融消费者服务非银行金融电力及公用事业电力设备及新能源资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院换个视角来看如果以主动偏股基金前10大重仓股的平均重仓期作为主动偏股基金挖掘新领域的刻画指标我们发现在经历2023Q1与2023Q2连续两个季度下降后2023Q3主动偏股基金前10大重仓股的平均重仓期明显回升相应地我们发现在2023Q3业绩表现突出的基金也往往是选择坚守原有赛道的基金平均重仓期明显跳升从历史经验来看真正意义的大切换时期往往对应主动偏股基金不断开始选择重仓新的领域并以此带动负债端出现新的参与者或者原有参与者离场从这个意义上看2季度的人工智能行情既没有带来基金业绩端的格局变化也没有成功驱动负债端的扩张主动偏股基金大部分开始退守原有赛道反而一定意义上固化了原有格局本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11策略专题研究图222023Q3主动偏股基金前10大重仓股的平均重仓期明显回升而负债端的平均持有期依然在持续回升前10大重仓平均重仓期季度按规模加权主动偏股基金负债端平均持有期季度先进先出主动偏股基金右轴负债端平均持有期季度平均主动偏股基金右轴62552041531025100200303200309200403200409200503200509200603200609200703200709200803200809200903200909201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202103202109202203202209202303202309资料来源wind民生证券研究院图232023Q3绩优组P10基金的前10大重仓股平图242023Q3绩优组P10基金的负债端平均持有均重仓期大幅回升绩差组P1基金的前10大重仓股期继续回升绩差组P1基金的负债端平均持有期有所平均重仓期则大幅回落回落前10大重仓股平均重仓期季度按规模加权主动偏股基金P1负债端平均持有期先进先出主动偏股基金P1负债端平均持有期先进先出主动偏股基金P10918前10大重仓股平均重仓期季度按规模加权主动偏股基金P1015612936300200303200309200403200409200503200509200603200609200703200709200803200809200903200909201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202103202109202203202209202303202309200303200309200403200409200503200509200603200609200703200709200803200809200903200909201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202103202109202203202209202303202309资料来源wind民生证券研究院注我们将每一期的主动偏股基金按照单季度业绩分为10组P1P2P10其中P1为业绩最差组P10资料来源wind民生证券研究院为业绩最好组具体可参考前文252023Q3重仓不同板块的基金大多均被赎回此前切向AI板块的基金继续选择轮动进一步地我们计算2023Q3重仓各类板块的基金业绩机构调仓行为以及负债端申赎情况发现1除了选择重仓石油石化非银等板块的主动偏股基金外重仓其他板块的基金在2023Q3均被净赎回无论绩优还是绩差22023Q3选择新增重仓食品饮料电子非银汽车有色等板块的基本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12策略专题研究金规模占比明显上升而对于表现靠前的煤炭石油石化建筑等板块选择新增重仓的主动偏股基金规模占比较少3重仓TMT板块的主动偏股基金业绩相对靠后且负债端也遭受了明显的赎回且除电子板块外有大量基金选择不再重仓42023Q3主动偏股基金增仓较多的食品饮料医药电子有色等板块的资金主要源于在2023Q2重仓电新AI等板块的基金而在2023Q1与2023Q2选择加仓AI板块的资金也大多源于重仓核心资产板块的基金综合来看2023Q3主动偏股基金仍在反复折返跑同时负债端面临着更大的缩量考验退回原有赛道其实也并非安全选择这意味着主动偏股基金未来将在缩圈的过程中继续探路图252023Q3选择重仓煤炭金融地产商贸零售石油石化纺服家电轻工建筑交运有色等板块的基金业绩表现靠前其中新增重仓金融地产有色交运家电等板块的基金规模占比明显上升重仓非银石油石化等板块的基金获得被明显净申购重仓该行业的基金行业规模占比规模占比环比变规模占比变动新晋重仓-基金净申购亿元平均业绩业绩排20236302023930动2023Q3-2023Q2新退重仓2023Q32023Q22023Q32023Q22023Q3名2023Q3煤炭092090-002-020-5139-2268-5430218269银行335417082036-12168-2405-318-1767877商贸零售017026009007-1093000-348-3007330石油石化08312304001018402885-348-2797276房地产242337095052-5643729-388-3307084纺织服装027028001-006-645-828-153-3816862家电2312890580174928978-377-3866828轻工制造012027015014-540-720-420-4326668建筑099064-035-052266-1693-274-4446590非银行金融150295145087-26197387-289-4386533交通运输245308062044-7857-4254-476-4596380有色金属5486481000445548-15677-447-4736333食品饮料21642508344082-43636-41675-694-4836288建材025065040037410-652-672-5056154电力及公用事业255231-023-0575949-3727-162-4926090消费者服务037040003001-412-974-738-5645871医药14991565066-052-12427-28864-579-5825697钢铁014009-005-009948078169-5685678基础化工720712-008-031-15376-24204-475-7215050农林牧渔134128-007-013-1619-2797-624-7375015机械784735-048-112-11743-8649-153-8974175汽车457572115085-6157-8896-196-9613906国防军工351278-073-093-6384-4223-138-8973891电力设备及新能源21851693-492-548-41949-32682-306-10453555电子16701890220111-3717-13910-200-10853291计算机1313850-463-46310142-10445-249-12712628传媒197139-058-053107-2693-129-13842498通信822632-190-2028842-2252098-14152276资料来源wind民生证券研究院注1我们将持有某单一行业市值占自身股票组合20以上的基金界定为重仓该行业的基金2平均业绩列重仓该板块基金的平均业绩3业绩排名列重仓该板块基金业绩排名的平均数本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13策略专题研究图27结合剔除涨跌幅后的行业配置变动与基金规模图26结合剔除涨跌幅后的行业配置变动与基金规模来看2023Q3加仓医药板块的资金主要源于2023Q2来看2023Q3加仓食品饮料板块的资金主要源于重仓电新食品饮料AI金融地产等板块的主动偏股2023Q2重仓医药AI新能源等板块的主动偏股基金基金配置变动剔除涨跌幅对于食品饮料基金规模亿元重仓该板块的主动股基右轴配置变动剔除涨跌幅对于医药基金规模亿元重仓该板块的主动股基右轴6120008120004428000800000-240004000-4-4-6-80-80通信银行电子建材煤炭传媒建筑钢铁机械汽车家电医药计算机房地产医药通信机械银行传媒家电煤炭建筑建材钢铁汽车电子计算机房地产食品饮料基础化工有色金属国防军工石油石化交通运输纺织服装商贸零售轻工制造农林牧渔农林牧渔基础化工交通运输国防军工有色金属商贸零售纺织服装轻工制造石油石化食品饮料非银行金融消费者服务消费者服务非银行金融电力及公用事业电力及公用事业电力设备及新能源电力设备及新能源资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图29结合剔除涨跌幅后的行业配置变动与基金规模图28结合剔除涨跌幅后的行业配置变动与基金规模来看2023Q3加仓有色板块的资金主要源于2023Q2来看2023Q3加仓电子板块的资金主要源于2023Q2重仓食品饮料化工TMT电力及公用事业等板块的重仓TMT电新机械汽车等板块的主动偏股基金主动偏股基金配置变动剔除涨跌幅对于电子基金规模亿元重仓该板块的主动股基右轴配置变动剔除涨跌幅对于有色金属基金规模亿元重仓该板块的主动股基右轴2412000812000201648000128000804400040000-4-4-80-80通信传媒电子医药家电建筑煤炭机械银行钢铁建材汽车机械汽车通信电子医药钢铁传媒家电银行建材建筑煤炭计算机房地产计算机房地产食品饮料基础化工农林牧渔交通运输石油石化纺织服装轻工制造商贸零售国防军工有色金属基础化工国防军工交通运输食品饮料有色金属纺织服装商贸零售轻工制造农林牧渔石油石化非银行金融消费者服务消费者服务非银行金融电力及公用事业电力及公用事业电力设备及新能源电力设备及新能源资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14策略专题研究3固收基金负债端再度面临赎回考验配置上与主动偏股基金在金融传统资源电子医药以及部分消费板块形成共振312023Q3固收基金规模有所回落股票A股仓位略有回落2023Q3固收基金规模相较于2023Q2有所回落持有股票A股的仓位则相较于2023Q2略有回落具体来看固收基金的规模从2023Q2的2087340亿元小幅回落至2023Q3的2048561亿元而股票A股的仓位则从2023Q2的12591175略回落至2023Q3的12581170图302023Q3固收基金规模相较于2023Q2有所回落持有股票A股的仓位则相较于2023Q2略有回落固收基金规模亿元股票仓位右轴A股仓位右轴2500030252000020150001510000105000500200403200412200509200606200703200712200809200906201003201012201109201206201303201312201409201506201603201612201709201806201903201912202009202106202203202212202309资料来源wind民生证券研究院322023Q3固收基金的新发规模有所回升但负债端再度被净赎回从负债端来看2023Q3固收基金的新发规模有所回升但负债端再度被净赎回相应地固收基金的被赎回数量比例和规模比例均有所回升新成立的固收基金规模从2023Q2的26308亿元回升至2023Q3的35953亿元为近4个季度的高点同时2023Q3固收基金整体被净赎回64638亿元且该被赎回的数量规模占比从2023Q2的65344978回升至71834978本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15策略专题研究图312023Q3固收基金的新发规模有所回升但负债端再度被净赎回相应地固收基金的被赎回数量比例和规模比例均有所回升净申购基金规模亿元固收基金当季新成立基金规模亿元固收基金当季固收基金被赎回数量比例右轴固收基金被赎回规模比例右轴30001002000801000060-100040-200020-3000-40000资料来源wind民生证券研究院33固收基金的配置方向主要加仓金融传统资源电子医药化工轻工建材等板块主要减仓电新AI食品饮料建筑房地产等板块2023Q3固收基金主要加仓金融石油石化电子有色医药化工煤炭轻工建材等板块主要减仓电新计算机食品饮料建筑通信房地产等板块这与主动偏股基金在2023Q3配置方向存在明显相似性两者同时增配金融传统资源电子医药以及部分消费板块同时减配新能源AI等板块而在食品饮料板块存在明显分歧图32结合超配比例的变动相对配置变动来看2023Q3固收基金主要加仓金融石油石化电子有色医药化工煤炭轻工建材等板块主要减仓电新计算机食品饮料建筑通信房地产等板块固收基金配置比例比例配置比例变动固收基金超低配比例超配比例变动固收基金配置变动行业2023Q22023Q32023Q3-2023Q22023Q22023Q32023Q3-2023Q2相对2023Q3非银行金融270423153-264-157108129石油石化154257103007100093080银行567677110-068022090061电子764845081-139-058081120有色金属572654083222301079044医药579660081-270-233037074基础化工655683028068103035000煤炭233269036126152026-003轻工制造144166023031054024018建材123147025010031021022纺织服装034045011-029-022007010综合金融002008007-009-003006007消费者服务038041003-041-035006008钢铁028039011-083-077006011家电387393006158163004007国防军工175168-007-061-058004010综合000002002-054-053001002农林牧渔081071-010-083-089-006-009汽车329331002-014-022-009-028传媒113078-035-138-148-010-017交通运输498493-005215202-013-009机械481442-039-124-144-020-005商贸零售052035-017-057-078-021-017电力及公用事业304270-034012-018-030-031房地产187151-037-008-044-036-038通信417334-083100033-066-046建筑349275-075137060-077-068食品饮料1017961-056369281-088-083计算机566428-139-057-155-097-078电力设备及新能源882654-228043-110-153-170资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16策略专题研究42023年10月以来负债端的缩圈与定价权的冲击仍在继续资产端层面2023年10月以来主动偏股基金依然选择继续轮动基于二次规划法2023Q4以来截至10月24日主动偏股基金的仓位先整体维持窄幅震荡近期有所回落在行业配置上剔除涨跌幅主动偏股基金主要加仓房地产家电建筑交运食品饮料建材等板块主要减仓TMT医药有色石油石化金融等板块相应地北上配置型资金选择净卖出大多数板块仅净买入煤炭通信电力及公用事业纺服等板块这意味着在公募选择增配的板块上公募与北上资金往往互为对手盘而对于公募减配的板块北上资金同样大多选择卖出图332023年10月以来基于二次规划法测算偏股混合普通股票型基金的仓位先整体维持窄幅震荡近期有所回落偏股混合型基金股票仓位普通股票型基金股票仓位右轴885905883903881901879899877897875895资料来源wind民生证券研究院注1基于二次规划法测算2时间截至2023年10月24日图34风格上2023年10月以来基于二次规划法测图35风格上2023年10月以来基于二次规划法测算主动偏股基金的净值表现与中盘小盘成长的相关性算主动偏股基金的净值表现与大盘中盘小盘价值的回落与大盘成长的相关性明显上升相关性均有不同程度的回落主动偏股基金大盘成长主动偏股基金中盘成长主动偏股基金小盘成长主动偏股基金大盘价值主动偏股基金中盘价值主动偏股基金小盘价值15451235925615350202206202207202208202306202307202308202201202202202203202204202205202209202210202211202212202301202302202303202304202305202309202112资料来源wind民生证券研究院注1基于二次规划法测算2时资料来源wind民生证券研究院注1基于二次规划法测算2时间截至2023年10月24日间截至2023年10月24日本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17策略专题研究图36行业配置上剔除涨跌幅影响2023年10月以来主动偏股基金主要加仓房地产家电建筑交运食品饮料建材等板块主要减仓TMT医药有色石油石化金融等板块20231009-20231024持仓变动剔除涨跌幅净买入亿元20231009-20231024行业偏股混合型基金普通股票型基金北上配置盘北上交易盘房地产001001-126199家电000000-340-143建筑000001-065-266交通运输000000-696-1262食品饮料000000-7644053建材000000-750246农林牧渔000000004276商贸零售000000-070-133综合金融000000-051-012纺织服装000000141-162煤炭000000427-323轻工制造000000-092-158银行-001000-300-1174综合-001000-009-028电力及公用事业-001-001302-113国防军工-001-001-068076机械-001000-3951-576钢铁-001000-476-1199消费者服务-001000-1261342电力设备及新能源-001000-6673-2403汽车-001-002-1661451传媒-001000-1505-566基础化工-001000-849-126非银行金融-001000-2275-186石油石化-001-001-020-412有色金属-001000-1779-1247医药-002-001-1106-5047计算机-002-002-2440142通信-002-002406-472电子-003-003-4871140资料来源wind民生证券研究院注1基于二次规划法测算已剔除涨跌幅效应2时间截至2023年10月24日负债端层面如果我们以个人持有为主的ETF作为基民申赎的高频代理变量发现2023年10月以来个人持有为主的ETF中行业上与新能源军工医药金融地产等板块相关的ETF被净申购与科技周期消费传媒等板块相关的ETF被净赎回同时2023年10月以来截至10月24日主动被动偏股基金发行情况相较于2023Q3均仍在回落考虑到1当前主动偏股基金的仓位仍处于历史相对高位2主动偏股基金净值曲线所体现的赚钱效应仍难以吸引新发基金3负债端层面可能发生的资金从主动权益流向被动权益的情况这意味着主动偏股基金可能依然会面临负债端的考验特别是在公募与北上资金分歧加大的情况下本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告18策略专题研究图372023年10月以来主动偏股基金的周均新成图382023年10月以来被动偏股基金的周均新成立规模相较于2023Q3仍在回落立规模较2023Q3同样继续回落当周新成立规模亿元主动偏股基金平均发行天数天主动偏股基金右轴当周新成立规模亿元被动偏股基金平均发行天数天被动偏股基金右轴12009035090100030025080060602006001504003030100200500000资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图39个人持有为主的股票型ETF的申赎情况能较好图402023年7月以来个人持有为主的ETF先被净地反映股票型基金的申购赎回行为赎回后被明显净申购机构持有为主的ETF则被净赎回500ETF净申购亿元个人高比例ETF净申购亿元个人低比例10003000ETF累积净申购亿元个人持有为主ETF累积净申购亿元机构持有为主400股票型基金剔除净申购金额亿元个人高比例组个人低比例组ETFETFETF800相关系数0502501369300样本66662400t统计量4650211052200600100180040002001200-100-2000600-300-200-4000-500-400-600202301202302202303202304202305202306202307202308202309资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院注时间截至2023年10月24日图42行业上2023年10月以来个人持有为主的ETF中与新能源军工医药金融地产等板块相关图41类型上2023年10月以来个人持有为主的的ETF被净申购与科技周期消费传媒等板块相ETF中宽基ETF主题ETF被主要净申购机构持有关的ETF被净赎回机构持有为主的ETF中与军工等为主的ETF中策略ETF被主要净申购板块相关的ETF被净申购与消费科技周期建筑建材相关的ETF则被净赎回ETF净申购亿元20231009-20231024个人持有为主ETF净申购亿元20231009-20231024个人持有为主180ETF净申购亿元20231009-20231024机构持有为主15ETF净申购亿元20231009-20231024机构持有为主140510060-520-15-20主题ETF行业ETF宽基ETF策略ETF风格ETF资料来源wind民生证券研究院注时间截至2023年10月24日资料来源wind民生证券研究院注时间截至2023年10月24日本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19策略专题研究图432022年末以来主动偏股基金净值曲线所体现的赚钱效应持续回落截至2023年10月24日仍处于历史低位50赚钱效应滚动250个交易日主动偏股基金区间收益率滚动250个交易日主动偏股基金右轴250402003015020100105000-10-50-20-100-30-1502507日移动平均新成立基金规模亿元主动偏股基金200150100500资料来源wind民生证券研究院注对于赚钱效应的计算方法1当过去滚动250个交易日的累计收益率为正时将过去250个交易日的日收益率从小到大排列并按顺序计算累计收益率如果第T日回本那么赚钱效应250-T2当过去250个交易日滚动日累计收益率为负则将过去250个交易日的日收益率从大到小排列如果第T周开始亏损那么赚钱效应T-250-13数据截至2023年10月24日在负债端面临压力资产端面临分歧的双重考验下我们关注到满足净值新高未遭遇最大回撤的主动偏股基金规模占比在经历2023Q1与2023Q2连续两个季度上行之后2023Q3以来持续回落即主动偏股基金控制好回撤并净值创新高的难度明显加大而对于在此背景下依然能够创下净值新高且未遭遇历史最大回撤的主动偏股基金当下依然在关注与挖掘市场主流持仓之外的线索1从持仓视角看相较于基金整体2023Q3依然能够当季度净值创新高未遭遇历史最大回撤的基金选择更加超配黄金水电动力煤铜特钢石油开采等板块更加低配白酒锂电池太阳能集成电路医疗器械等板块2从基金季报分析与展望视角看2023Q3依然能够当季度净值创新高未遭遇历史最大回撤的基金依然重点关注利率估值通胀供给侧硬本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告20