研究报告全文：中国短期融资券及中期票据信用分析周报2023-10-26信用评级从发行品种看共15家发行人公告发行15支短融发行额736亿元共83家发行人公告发行96支超短融发行额90495亿元共99家发行人公告发行112支中期票据总发行额99982亿元从行业分布看本周短融中票共发行223支其中城投98支占比4395产业债方面综合投资16支电力基建设施各14支房地产11支高速公路9支煤炭租赁各8支电子通信建筑建材各5支公用事业钢铁多元金融各4支化工食品饮料各3支机械设备医药传媒航空各2支贸易农业旅游资管纺织服装有色金属港口零售机场各1支从外部评级看评级AAA的发行人发行额14559亿元AA发行额40424亿元AA发行额11823亿元本周短融中票公告发行额合计197837亿元比上周减少2404亿元发行额位居前五位的行业包括城投69614亿元电力1945亿元基建设施171亿元综合投资1284亿元和高速公路115亿元本周无疫情防控债发行CRMW方面交通银行为23黄石国资MTN005创设信用风险缓释凭证金额18亿元本周发行人中浙江龙盛三一集团中兴通讯东阳光威高平安点创租赁北京能源国际复星红豆集团为非国有企业其余发行人为国有企业本周发行人中浙江龙盛越秀交通基建华能水电深圳能源中兴通讯中色股份首创环保南京高科中国东航瀚蓝环境电子城物产中大辽宁成大张江高科海宁皮城江苏有线北京能源国际金融街兖矿能源市北高新光明地产金隅集团中铝国际为上市公司其余发行人为非上市公司本周首次发行公募债券的发行人为阜阳城南中色股份宜兴交通中联重科融资租赁北京天街集团华昱能源产业债发行人中1中广核是国内两大核电集团之一核电规模优势明显发展前景良好收入持续增长盈利水平稳定非经常性损益补充净利现金流产生能力强投资支出维持高位债务负担可控内生偿债能力尚可融资渠道顺畅中金评级为22华能水电是华能集团旗下上市公司云南省最大发电企业之一水电机组为主营收利润维持增长现金流产生能力和盈利变现效率较好未来有一定投资压力债务负担不重周转压力不大中金评级为33四川发展是四川省国资委独资企业主营业务包括交通设施运营及建设贸易传媒与文化电力生产与供应等多业务具有较强的区域优势近年收入保持增长不过资产盈利能力很弱投资收益和政府补贴是净利润的主要来源盈利变现效率不高大量投资导致公司持续存在大额自由现金流缺口债务负担较重内在偿债压力较大好在政府持续给予资本金支持且外部授信充裕国信集团是江苏省国资委全资大型国有资产经营主体主业涉及能源贸易金融等板块收入规模波动提升2021年以来盈利水平下降投资收益是盈利的重要组成2022年经营获现能力回升与关联企业间委托贷款规模较大未来存在一定投资压力杠杆水平小幅上升偿债和周转压力可控上述两家发行人的中金评级均为34北方电力是华能集团控股子公司内蒙古最大的发电企业之一火电为主2022年以来盈利明显改善盈利变现效率尚可不存在自由现金流缺口债务负担有所下降少数股权占比过高中金评级为45晋能煤业是山西省属国有企业主要盈利来源为煤炭生产盈利主要受煤价影响期间费用高企拖累盈利早前几年归母净利润亏损2022年以来归母净利润转正现金流产生能力改善自由现金流转正但应收应付款项金额较大2021年筹资现金流出较多永煤事件以来再融资受阻偿还了较多债务当前杠杆水平和净短债规模有所下降融资情况边际好转但债务负担和到期压力仍不轻中交投资是央企孙公司中交股份对外投资平台涉足基础设施开发建设房地产开发特许经营权和咨询服务等多个领域毛利率有所波动以财务费用为主的期间费用侵蚀利润经营活动现金流持续净流出自由现金流缺口较大现金流对债务的保障能力较差短期周转压力不大陕投集团是陕西省国资委全资能源类投资为主的国有资本运营管理主体业务涉及物流金融化工电力煤田勘探开发煤炭生产和房地产及酒店等七大板块实业投资经营稳步增长金融业务收入对利润影响重大投资收益对盈利形成补充金融业务影响现金流波动很大盈利积累集中于金融和实业子公司但主要债务集中在母公司实际债务压力大剔除证券业务后的流动性指标弱化西南水泥是天山股份下属企业天山系川渝区域经营主体收入及盈利水平受景气度和合并范围变化影响减值损失对利润影响大投资收益政府补贴有一定补充作用盈利变现效率下降投资压力改善债务负担下降短期有一定偿债压力但实质压力可控华电科工是华电集团全资子公司主营高端制造及系统工程电站投资建设环保水务和清洁能源2022年营收下滑毛利率逐年下降盈利变现效率波动较大多数年份无自由现金流缺口债务负担尚可短期周转压力不大浙江龙盛是自然人父子控股的上市公司主营染料等精细化工业务细分市场地位突出2022年房地产项目结转带动收入回升毛利率水平整体有所下降但盈利能力仍维持不错水平投资收益亦对盈利形成补充盈利变现效率有所波动近年未累积自由现金流缺口财务杠杆尚可短期周转依赖外部授信支持张江高科是上海浦东新区国资委下属上市公司主要从事张江高科园区综合开发物业销售波动租赁业务较为稳定公司毛利率较高经营现金流波动较大未来投资规模较大财务杠杆上升存在净短债缺口瀚蓝环境是国有上市公司主营供水排水固废处理和能源业务区域市场优势明显收入持续增长毛利率多有下滑盈利变现效率持续下降持续存在自由现金流缺口杠杆水平窄幅波动短期周转依赖外部授信上述八家发行人的中金评级均为46长沙水业是国有企业主营业务涵盖自来水销售污水处理工程施工和油气服务2019年合并惠博普收入明显增长2022年油气业务拖累毛利率下降期间费用拖累利润盈利变现效率良好投资现金流流出规模收缩2021年引入战略投资者后杠杆有所回落债务负担仍重短期周转依赖外部授信中交三航是中交建全资子公司国务院国资委实际控制基建施工为主业主要从事各类港口与航道公路铁路桥梁等建造工程营收逐年增长整体盈利水平较低减值损失拖累净利盈利变现效率波动抬升2021年来无自由现金流缺口债务负担较重周转依赖外部授信股东能够给予一定资金支持柳钢集团是广西自治区国资委独资企业华南西南地区最大的钢铁联合企业之一收入及盈利水平波动较大净利持续亏损盈利变现效率波动2022年回收资金较多后续仍有一定投资压力债务负担增加流动性依靠外部支持中色股份是中色集团控股的上市央企主营有色金属和承包工程2022年营收恢复增长毛利率逐年抬升非经常性损益对净利影响较大盈利变现效率波动较大2021年来无自由现金流缺口债务负担波动下降短期周转压力不大辽宁成大是控股股东辽宁省国资公司持股比例较低主营业务涉及贸易医药流通和生物制药营收多有收缩毛利率有所波动投资收益是盈利的重要补充盈利变现效率有所波动投资现金流受理财支出影响较大债务资本比绝对水平不高流动性指标不佳好在账面金融资产变现能力较强开滦集团是国有独资煤炭集团下属开滦股份在上交所上市以煤炭业务为主矿井开采成本偏高非煤业务收入占比较高2019年以来贸易业务收入占比反弹2021年以来收入和盈利边际改善现金流产生能力增强河北省政府占用的公司资金存量规模较大近年来投资规模能被经营流入覆盖财务杠杆水平有所反弹融资状况边际改善海宁皮城是海宁市国资委控股上市公司主营皮革专业市场开发租售和服务海宁中国皮革城为核心市场收入利润规模不大2022年有所下滑经营现金流维持净流入未来仍有一定投资支出债务负担较轻短期偿债压力较小贵州交建是国有全资企业主要从事公路桥梁的工程施工业务部分资产产权存在瑕疵毛利率保持增长但财务费用增长拖累净利下行盈利变现效率逐年好转投资高企持续存在大额自由现金流缺口债务规模持续扩大财务杠杆波动上升短债占比不高外部授信相对充裕但支持力度一般电建地产是央企电建集团下属地产公司主营住宅地产和商业地产一二线占比较高2022年以来销售规模下滑2023年毛利率下滑拿地强度下降开发节奏放缓2023年经营现金流转正债务率上升现金可覆盖短债济南金控是济南市国资委下属企业济南市金融控股集团营收和盈利整体增长但规模有限2020年-2022年经营及投资现金流均呈大幅净流出自由现金流缺口较大近年债务规模快速增长目前财务杠杆不算高偿债可能需要依赖账面资产的回收变现短期周转压力尚可上述十家发行人的中金评级均为4-7包钢集团是内蒙古自治区人民政府实控企业下属两家上市公司内蒙古自治区最大的工业企业之一和国内最大的稀土生产基地之一收入及盈利随行业景气度变化较大近年来收入波动毛利回落非经常性损益对利润有所影响盈利变现效率一般不存在自由现金流缺口债务负担下降短期仍面临周转压力中联租赁由湖南省国资委实际控制围绕中联重科开展工程机械行业融资租赁业务2021年以来收入规模持续下降息差水平逐年提升不良类和关注类资产占比上升资产质量走弱中联重科提供回购增信资本金实力弱风险资产放大倍数在同行业中水平不算高银行支持力度不强天恒置业是北京市西城区国资委实控企业地方性房地产开发商销售规模波动较大结转收入波动较大经营现金流波动较大债务负担较重短期流动性压力不大政府支持力度较大海正集团是国有控股公司控股型公司业务主要由子公司海正医药经营主营原料药和医药制剂生产近几年费用控制下盈利能力有所回升但仍需关注对赌协议和资产减值损失可能对公司盈利带来的负面影响盈利变现效率较好近几年现金流表现良好债务规模逐年压降偿债和流动性压力均有所下降黄石国资是国有独资企业黄石市重要的产业投资控股主体和国有资产经营主体贸易业务带动收入规模扩张毛利率水平较低主业盈利弱主要依靠参股投资收益补正净利润经营现金流产生能力弱投资较多长期存在自由现金流缺口债务规模扩张较快对外担保金额较大中铝国际是中铝旗下AH股上市公司主营工程及施工承包工程设计与咨询装备制造等业务2021年来营收恢复增长毛利率窄幅波动减值损失侵蚀净利盈利变现效率逐年恶化持续存在自由现金流缺口债务负担抬升至高位短期周转需依赖授信上述六家发行人的中金评级均为58华昱能源是晋能装备子公司华阳集团为二股东以煤化工为主业系晋能装备下属煤化工业务重要子公司之一2021年以来原材料成本上涨明显2022年和2023年上半年持续亏损经营现金流产生能力较弱后续投资金额较小亏损侵蚀净资产财务杠杆水平上升至较高水平银行授信支持力度偏弱融资渠道有待拓宽华山旅游是渭南市国资委独资企业公司是华山景区的开发运营主体无华山景区门票收费权主要依托华山景区资源从事餐饮住宿景区服务和客运等旅游服务业务收入受房地产业务影响波动较大盈利能力非常有限经营现金流产生能力弱持续存在自由现金流缺口未来仍有一定投资支出压力持续亏损和债务规模增加下债务负担持续加重偿债压力较大上述两家发行人的中金评级均为5城投债发行人中以股权从属关系为依据华远陆港为省级平台自治区直辖市为山西省铁路建设主体中金评级为4郑州地铁张江集北京天街太原国投淮安国投长发集团湖州城投福州新发嘉兴产业瀚瑞投资沪北高新德源投资临沂投资南通高新银川城投渝保税萍乡汇丰南部新城荆门高新嘉兴高新阜阳城南为市级平台地级市直辖市下辖区县及国家级新区分别为各自区域不同领域的轨道交通建设园区开发棚户区改造基础设施建设土地开发保障房建设主体中金评级方面郑州地铁为3-张江集为4北京天街太原国投淮安国投长发集团湖州城投为4福州新发嘉兴产业为4-翰瑞投资沪北高新德源投资临沂投资南通高新银川城投渝保税阜阳城南为5萍乡汇丰南部新城荆门高新嘉兴高新为5江宁国资宜兴交通瑞安国投六合交通苏科技城南太湖为区县级平台地级市下辖行政区县及发展新区县级市直辖市特殊功能区含经开区高新区合署行政区主要从事区域内基础设施建设交通项目建设安置房建设工程建设土地开发中金评级方面江宁国资为4-宜兴交通瑞安国投为5六合交通苏科技城南太湖为5如皋经贸汾湖投资长江开发为园区级平台经开区高新区保税区等各类型园区及较小的规划发展区域分别为如皋经济技术开发区江苏省汾湖高新技术产业开发区海门经济技术开发区的开发主体中金评级方面如皋经贸为5汾湖投资长江开发为5本周永续中票有23天恒置业MTN00423华电MTN008A23华电MTN008B23京能国际MTN00223京能国际MTN002A23开滦MTN003科创票据23晋能装备MTN00623大唐集MTN01823兖矿能源MTN00123北控集MTN00123金隅MTN00523北电MTN00123泰州城建MTN00323甬开投MTN00323闽建工MTN00223葛洲集MTN00123中交天航MTN00223鲁钢铁MTN00823中交投MTN004A23中交投MTN004B23锡交通MTN00223皖交控MTN00523郑州地铁GN00223济南能源MTN00223温州城建MTN00223乌交旅MTN00423凯盛科技MTN001A23凯盛科技MTN001B23中铝国工MTN00123中电路桥MTN00123大唐山西MTN00223华能新能MTN006除北京能源国际兖矿能源金隅集团中铝国际外均为非上市公司强制付息条款中分红条款约束力并不强因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关信用资质强的主体出于再融资需求维护资本市场形象动力强我们认为选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大基于此23天恒置业MTN00423京能国际MTN00223京能国际MTN002A23金隅MTN00523北电MTN00123泰州城建MTN00323甬开投MTN00323鲁钢铁MTN00823中交投MTN004A23中交投MTN004B23温州城建MTN00223凯盛科技MTN001A23凯盛科技MTN001B23大唐山西MTN002的中金债项评级在主体评级基础上下调一档此外由于23开滦MTN003科创票据23闽建工MTN00223中交天航MTN00223济南能源MTN00223乌交旅MTN00423中电路桥MTN001在破产清算时的清偿顺序劣后于发行人其他待偿还债务融资工具有比较强的次级属性23开滦MTN003科创票据23闽建工MTN00223中交天航MTN00223济南能源MTN00223乌交旅MTN00423中电路桥MTN001的中金债项评级在主体评级基础上再下调一档即连续下调两档本周发行人不涉及外部评级调整和中金评级调整