Web3与现实经济世界的融合是大势所趋，STO与RWA体现了两种不同的路径范式。Web3与现实经济世界的融合是大势所趋。在连接DeFi与现实世界资产的探索中，崛起于2018年的STO是从传统金融市场合规的角度（Reg D、Reg S等注册豁免方式）推动传统金融资产“DeFi”化，这是传统金融和现实世界资产积极拥抱Web3.0的一种路径探索。而RWA则从DeFi的原生叙事逻辑视角，对现实世界资产进行“融合”，以DeFi的优势和金融逻辑，去“吞噬”现实世界资产，这是另一种路径。
　　RWA引入现实世界资产，助力DeFi市场金融稳定。过去，Web3行业里类似Terra（Luna）崩盘事件的不断上演，无时无刻不提示DeFi生态乃至整个加密货币行业，要时刻警惕“金融空转”。前DeFi行业已具备相当的沉淀资金规模和自身特定的金融行为特征，且已经形成借贷、DEX、衍生品等一套较为完整的DeFi产品矩阵。在此基础上，引入现实世界资产、尤其是债券、房产等更稳定且与原生加密货币市场关联度较低的资产，可以实现某种程度上的对冲，丰富投资组合策略。这是RWA需求非常现实的一面。
　　RWA推动DeFi“吞噬”现实世界资产。现实世界资产（Real World Assets，RWA）是指（相对于Web3的）现实世界中的资产，（包括有形和无形资产等，如金融资产、房产、车辆等），通过代币化上链，即将其对应底层资产的权益映射到DeFi系统中，实现现实世界资产的代币化。代币化RWA与DeFi协议结合应用可连通中心化与去中心化系统，使得现实世界资产被“DeFi化”，相当于DeFi吞噬TradFi(传统金融)。从某种意义上来说，类似USDT这样的稳定币是最早的一批RWA资产。RWA代币化通常经历三个步骤：链下规范化、信息桥接以及RWA协议需求和供应。
　　美债收益率走高，资金流入DeFi市场参与RWA套利趋势明显。随着美元加息，美债收益率逐步走高，今年7月美联储上调联邦基金利率至5.50%，对比而言，目前市场DeFi收益率中值（七日均值）仅为2%左右，因此与美债挂钩的RWA产品的吸引力是显而易见的，迫使资本流入RWA市场进行套利。除此以外，美债代币化趋势的崛起还由于美债资产低风险特性，共同助力RWA板块的TVL增长。代表项目包含MakerDAO、Compound、Aave以及Ondo Finance。因此，宏观来看，RWA市场具有美债代币化的发展趋势，自四月以来，已贡献大量RWA的TVL增。
　　RWA代币化上链后与DeFi结合应用方式需要不断探索与发现，从而不断完善链上链下市场结合的治理结构并提高市场效率。现有的DeFi协议主要将代币化RWA应用于三个方面：抵押品多元化、金库资产管理以及提供新资产类型。MakerDAO作为最早涉足RWA领域的项目方，通过抵押超额资产入金库，以铸造与美元1：1锚定价值的稳定币DAI，这一切是在区块链智能合约的驱动下完成的，使得整个金融系统完成去中心化。考虑到加密货币资产的高波动性，早在2020年MakerDAO便接受RWA作为抵押物，是最早结合RWA的DeFi项目，并在此后一直布局RWA，抵押品多元化得以较好实现。截止至9月25日，MakerDAO共计有8个RWA金库，接受不同的抵押品，抵押物价值达29.6亿美元。
　　风险提示：RWA商业模式落地不及预期；监管政策的不确定性

研究报告全文：证券研究报告行业专题研究2023年10月10日区块链RWA打通Web30与传统世界的财富桥梁Web3与现实经济世界的融合是大势所趋STO与RWA体现了两种不同增持维持的路径范式Web3与现实经济世界的融合是大势所趋在连接DeFi与现实世界资产的探索中崛起于2018年的STO是从传统金融市场合规的角行业走势度RegDRegS等注册豁免方式推动传统金融资产DeFi化这是传统金融和现实世界资产积极拥抱Web30的一种路径探索而RWA通信沪深300则从DeFi的原生叙事逻辑视角对现实世界资产进行融合以DeFi32的优势和金融逻辑去吞噬现实世界资产这是另一种路径16RWA引入现实世界资产助力DeFi市场金融稳定过去Web3行业里0类似崩盘事件的不断上演无时无刻不提示生态乃至TerraLunaDeFi-16整个加密货币行业要时刻警惕金融空转前DeFi行业已具备相当的-32沉淀资金规模和自身特定的金融行为特征且已经形成借贷DEX衍生品2022-042022-082022-112023-03等一套较为完整的DeFi产品矩阵在此基础上引入现实世界资产尤其是债券房产等更稳定且与原生加密货币市场关联度较低的资产可以实现某种程度上的对冲丰富投资组合策略这是RWA需求非常现实的一面作者RWA推动DeFi吞噬现实世界资产现实世界资产RealWorldAssets分析师宋嘉吉RWA是指相对于Web3的现实世界中的资产包括有形和无形资执业证书编号S0680519010002产等如金融资产房产车辆等通过代币化上链即将其对应底层邮箱songjiajigszqcom分析师任鹤义资产的权益映射到DeFi系统中实现现实世界资产的代币化代币化RWA执业证书编号S0680519040002与DeFi协议结合应用可连通中心化与去中心化系统使得现实世界资产被邮箱renheyigszqcomDeFi化相当于DeFi吞噬TradFi传统金融从某种意义上来说类相关研究似USDT这样的稳定币是最早的一批RWA资产RWA代币化通常经历三个步骤链下规范化信息桥接以及RWA协议需求和供应1通信亚马逊重金投资AnthropicAI战场的合纵连横2023-09-26美债收益率走高资金流入DeFi市场参与RWA套利趋势明显随着美元2通信AI算力再起开启全球共振2023-09-24加息美债收益率逐步走高今年7月美联储上调联邦基金利率至550通信文生游戏诞生开启游戏对比而言目前市场DeFi收益率中值七日均值仅为2左右因此与3RobloxAIGC革命2023-09-18美债挂钩的RWA产品的吸引力是显而易见的迫使资本流入RWA市场进行套利除此以外美债代币化趋势的崛起还由于美债资产低风险特性共同助力RWA板块的TVL增长代表项目包含MakerDAOCompoundAave以及OndoFinance因此宏观来看RWA市场具有美债代币化的发展趋势自四月以来已贡献大量RWA的TVL增RWA代币化上链后与DeFi结合应用方式需要不断探索与发现从而不断完善链上链下市场结合的治理结构并提高市场效率现有的DeFi协议主要将代币化RWA应用于三个方面抵押品多元化金库资产管理以及提供新资产类型MakerDAO作为最早涉足RWA领域的项目方通过抵押超额资产入金库以铸造与美元11锚定价值的稳定币DAI这一切是在区块链智能合约的驱动下完成的使得整个金融系统完成去中心化考虑到加密货币资产的高波动性早在2020年MakerDAO便接受RWA作为抵押物是最早结合RWA的DeFi项目并在此后一直布局RWA抵押品多元化得以较好实现截止至9月25日MakerDAO共计有8个RWA金库接受不同的抵押品抵押物价值达296亿美元风险提示RWA商业模式落地不及预期监管政策的不确定性请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日内容目录1核心观点32RWAWeb3与传统世界的财富桥梁43RWADeFi融合现实世界731RWADeFi吞噬传统经济世界732美债收益率高企推动RWA迅猛发展833MakerDAORWA主要参与者10风险提示13图表目录图表1RWA以稳定币等合成资产作为媒介连接Web30与现实世界的经济桥梁5图表2DeFi系统已经形成以借贷DEX等较为完整的产品体系5图表3DeFi市场价格传导机制6图表4BTC价格和TVL的曲线正相关2021年6月数据6图表5RWA代币化过程7图表6RWA进入DeFi系统的资产流转示意图8图表7RWA是DeFi协议的第十大应用场景8图表8RWA场景TVL从过去一年开始快速增长8图表9RWA板块市值较为靠前的十个项目9图表10美代币化债市场RWA价值大幅上升9图表11美国国债收益率远超过DeFi收益率中值10图表12MakerDAO共计有8个RWA金库接受不同的抵押品11图表13MakerDAO的RWA金库接受多元化抵押品11图表14RWA贡献的利润在过去一年显著增加11图表15RWA金库价值在过去一年显著增加11图表16Monetalis直接购买美债的信托结构12图表17Centrifuge的SPV代币化路径12图表18目前截止2023年8月11日DAI年化存款利率高达813P2请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日1核心观点Web3与现实经济世界的融合是大势所趋而RWA则是推动这一趋势的重要力量前DeFi行业已具备相当的沉淀资金规模和自身特定的金融行为特征且已经形成借贷DEX去中心化交易所衍生品等一套较为完整的DeFi产品矩阵在此基础上一些具备敏锐嗅觉的项目便将现实世界存在的机会如套利与DeFi结合起来进一步推动了RWA的发展引入现实世界资产尤其是房产债券等更稳定且与原生加密货币市场关联度较低的资产可以实现某种程度上的对冲形成一个更为丰富有效的投资组合策略这是RWA需求非常现实的一面在连接DeFi与现实世界资产的探索中崛起于2018年的STO是从传统金融市场合规的角度RegDRegS等注册豁免方式推动传统金融资产DeFi化根据stomarket数据显示截至9月26日STO市场规模已达1695亿美元这是传统金融和现实世界资产积极拥抱Web30的一种路径探索而RWA则从DeFi的原生叙事逻辑视角对现实世界资产进行融合以DeFi的优势和金融逻辑去吞噬现实世界资产这是另一种路径随着美元加息美债收益率逐步走高今年7月美联储上调联邦基金利率至550对比而言目前市场DeFi收益率中值七日均值仅为2左右因此与美债挂钩的RWA产品的吸引力是显而易见的迫使资本流入RWA市场进行套利除此以外美债代币化趋势的崛起还由于美债资产低风险特性共同助力RWA板块的TVL增长代表项目包含MakerDAOCompoundAave以及OndoFinance因此宏观来看RWA市场具有美债代币化的发展趋势自四月以来已贡献大量RWA的TVL增长本文将从RWA作为连接Web30世界与传统世界财富桥梁的世界剖析RWA的出现背景机制现状及分析一些典型项目案例P3请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日2RWAWeb3与传统世界的财富桥梁Web3与现实经济世界的融合是大势所趋STO与RWA体现了两种不同的路径范式在连接DeFi与现实世界资产的探索中崛起于2018年的STO是从传统金融市场合规的角度RegDRegS等注册豁免方式推动传统金融资产DeFi化这是传统金融和现实世界资产积极拥抱Web30的一种路径探索根据stomarket数据显示截至9月26日STO市场规模已达1695亿美元而RWA则从DeFi的原生叙事逻辑视角对现实世界资产进行融合以DeFi的优势和金融逻辑去吞噬现实世界资产这是另一种路径过去Web3行业里类似TerraLuna崩盘事件的不断上演无时无刻不提示DeFi生态乃至整个加密货币行业要时刻警惕金融空转DeFi作为去中心化金融服务其必然要像现实世界金融那样服务于经济发展才能实现顺畅的商业循环链上原生资产以其高同质化高相关性以及高波动率无法满足DeFi协议的发展需要因而现今大部分DeFi项目依旧停留在加密货币这样一个纯金融套利的封闭环中即DeFi项目服务于DeFi项目或者是金融套利者这是典型的金融空转注意目前的原生Web30经济规模与DeFi这样稍有马力的金融发动机相比还并不匹配因此Web30加密货币市场与现实世界的融合是行业发展的大趋势目前DeFi市场还停留在以虚拟世界之间的资产转换为主的阶段但最终或将向传统金融实体经济进行渗透这是DeFi内在需求推动下的必然即为了构建更稳定的去中心化金融体系DeFi项目必须将现实世界资产纳入其体系中参与到现实世界经济发展中来以脱离纯加密货币式的金融空转在沟通现实世界与Web30世界比特币作为加密货币市场的核心价值锚支撑这加密货币市场而稳定币和其他合成映射比如现有的股票通证等合成资产将作为连接现实世界与加密货币世界的桥梁而RWA现实世界资产是将这场融合过程中的重要推动力量正如我们在报告DeFi新金融二超额抵押与资产映射中所阐述的观点可以想象这样的场景稳定币将成为现实社会货币体系中重要的一环现实世界的利率将对加密货币市场产生影响反过来加密货币市场的资产将通过合成资产反作用现实世界金融资产在未来一只股票基金衍生品甚至其他资产都有望以通证Token形式作为价值表达投资者将不会局限于传统金融市场投资方式一个资产必然会有币的形式存在就像美元在加密货币市场中以USDTUSDC等美元稳定币的形式存在一样传统股票在加密货币市场可以映射为股票代币股票通证当加密货币市场的资金流量与传统金融市场相当甚至是超越传统市场那么定价权或将发生转移可以这样说1传统世界央行政府支撑了整个经济市场的信用法币作为重要的通货工具和经济条件手段2加密货币世界比特币支撑了各类加密货币的信用即比特币是加密货币市场的核心价值根基3合成资产尤其是稳定币稳定币也是一种合成资产作为沟通两个平行世界的桥梁未来将推动两者加速融合互相影响两个世界的关联桥梁就在于稳定币与合成资产4未来的监管不排除一些国家央行直接控制稳定币和合成资产的发行与市场利率P4请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日图表1RWA以稳定币等合成资产作为媒介连接Web30与现实世界的经济桥梁资料来源国盛证券研究所整理目前DeFi行业已具备相当的沉淀资金规模和自身特定的金融行为特征根据defillama数据显示DeFi系统已经形成借贷DEX去中心化交易所衍生品等一套较为完整的DeFi产品矩阵如下图所示在此基础上一些具备敏锐嗅觉的项目便将现实世界存在的机会如套利与DeFi结合起来不要忘记DeFi不同于传统金融的效率复合性等特点进一步推动了RWA的发展图表2DeFi系统已经形成以借贷DEX等较为完整的产品体系资料来源theblock国盛证券研究所我们在报告DeFi新金融四暴跌下的压力测试DeFi韧性如何中提到显而易见的是主流抵押物主流LP交易对资产和项目代币价格表现对DeFi生态健康至关重要在DeFi生态系统的传导机制相比传统金融更加复杂关联广泛传导速度更快1当主流币价快速下跌则加剧借贷合约内的抵押物清算而清算又会进一步导致市场抛售行为有可能推动价格进一步下跌2主流币的快速下跌也会带动DeFi项目代币的价格下跌一方面会导致项目的TVL下降同时降低项目的收益率使得用户资产流出另一方面用户资产的流程又会导致带有杠杆的借贷资金进入集中清算阶段这对价格又造成一个利空的压力另外价格剧烈波动可能会导致用户撤回LP流动性挖矿池内的资产P5请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日3上述两个层面的联动机制之间具有反馈效应在价格快速下跌阶段会彼此加强加速传导尤其是借贷抵押物清算杠杆清算和LP流动性撤回都会对DeFi生态造成正反馈的负面影响图表3DeFi市场价格传导机制资料来源国盛证券研究所整理由上面分析可见外部市场的价格快速下跌恐慌情绪和价格传导机制是多线条层层传导DeFi合约机制的嵌套特点和区块链快清算特点会使得其内部风险传导机制呈现复杂性但从较为宏观的视角来看目前DeFi系统的主流抵押品比特币ETH等关联资产决定了其与加密货币市场主流资产价格波动的关联度较高2021年6月的加密货币市场产生短期较大跌幅在这段较快的大幅度调整期间DeFi系统TVL与比特币价格走势呈现较强的正相关然而这并不奇怪因为目前加密货币市场各类资产关联度较高资产类型有待扩充因而现实世界资产对Web30经济系统有着十分的吸引力图表4BTC价格和TVL的曲线正相关截至2021年6月数据资料来源coinmarketcapdefillama国盛证券研究所因此引入现实世界资产尤其是房产债券等更稳定且与原生加密货币市场关联度较低的资产可以实现某种程度上的对冲丰富DeFi系统的资产类型和投资策略有利于整体Web30经济生态更趋于健康这是RWA需求非常现实的一面P6请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日3RWADeFi融合现实世界31RWADeFi吞噬传统经济世界现实世界资产RealWorldAssetsRWA是指相对于Web30的现实世界中的资产包括有形和无形资产等如金融资产房产车辆等通过代币化上链即将其对应底层资产的权益映射到DeFi系统中实现现实世界资产的代币化代币化RWA与DeFi协议结合应用可连通中心化与去中心化系统使得现实世界资产被DeFi化相当于DeFi吞噬TradFi传统金融从某种意义上来说类似USDT这样的稳定币是最早的一批RWA资产RWA代币化通常经历三个步骤链下规范化Off-ChainFormation信息桥接InformationBridging以及RWA协议需求和供应图表5RWA代币化过程资料来源BinanceResearch国盛证券研究所引入RWA使得DeFi融合真实世界是必然趋势RWA与DeFi将相互促进发展一方面相比于DeFi原生资产RWA为DeFi生态注入了资产多样性链上原生资产以其高同质化高相关性以及高波动率无法满足DeFi协议的发展需要而现实世界资产多样性为DeFi注入与链上资产低相关性稳定可观收益以及较好的流动性的资产因此RWA注入丰富收益来源不仅可以构建更丰富投资组合策略还提供多元化抵押品提高DeFi生态系统安全性与有效性符合链上资管需求另一方面RWA上链为现实世界资产的投资者提供碎片化门槛与费用安全性更高信息透明度更高以及资产流动性更高的投资选择DeFi为金融市场带来的优化将通过将现实世界资产代币化来实现也就是说RWA是一波DeFi吞噬传统经济世界的趋势对于要代币化的现实世界资产首先需要规范和明确来自链下的外部信息包括RWA的经济价值所有权以及资产权益的法律保障等外部信息规范后的外部信息被数据化后通过预言机引入区块链成为DeFi协议能够直接访问的链上数据并生成相应的数字代币外部数据上链后作为数字代币的元数据被存储在分布式账本中确保数据透明性和可访问性对于不同类别RWA通过合法合规的方式纳入DeFi对应不同的DeFi协议标准最后生成的RWA代币可以作为DeFi协议的基础资产与DeFi协议集成使其能够参与DeFi生态系统的活动促成投资者对于RWA的需求P7请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日RWA的代币化流程揭示资产透明度的提高得益于所有链下信息以及交易历史都被存储在分布式账本中以供访问而RWA上链使得资产安全性提高不仅得益于此还得益于碎片化分配风险敞口去中心化管理与智能合约保障最后资产流动性的提高不仅是由于代币化成功碎片化资产投资的费用与门槛吸引更多链上乃至链外投资者还得益于DeFi协议中自动做市商机制AutomaticMarketMakerAMM允许资产持有人及时完成交易并获得流动性随着RWA引入的DeFi协议可行性被证明RWA市场这片价值洼地将会吸引大量投资者入场图表6RWA进入DeFi系统的资产流转示意图资料来源国盛证券研究所整理32美债收益率高企推动RWA迅猛发展自2020年主流DeFi协议MakerDAO引入房地产开发担保项目6scapital为抵押物建立RWA金库开始RWA乃开始引起Web30行业内的关注而后RWA市场不温不火地发展着仅有少数DeFi协议如Aave布局着RWA尽管RWA市场处于早期发展阶段RWA市场的总锁定价值TotalValueLockedTVL25亿美元位列DeFi市场的第8名已是DeFi协议中重要的应用场景值得注意的是RWA的TVL增长是从过去一年开始的并集中在今年四月开始飞速增长图表7RWA是DeFi协议的第十大应用场景图表8RWA场景TVL从过去一年开始快速增长资料来源Defillama国盛证券研究所资料来源Defillama国盛证券研究所P8请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日根据RootData显示截至9月25日RWA市场已有72个项目结合RWA的DeFi协议按照底层现实世界资产类型主要分为固定收益市场FixedIncomeMarkets权益类市场EquityandRealAssetMarkets和实物资产市场RealAssetsMarkets权益类市场的底层资产主要是股票以及私募股权进行代币化实物资产市场的底层资产主要是房地产和艺术品等实物资产由于这两类底层资产都能只能在传统严格监管的交易所进行交易要合规地将这两类资产地所有权代币化上链流程较为复杂因此尽管这两类现实资产的市值蕴藏巨大但这两类市场在RWA市场的占比较小项目也较少仅链上房地产投资平台Propy出现在市值较为靠前的十个项目中有许多探索实物资产RWA市场的项目集中于房地产代币化以及碳信用凭证代币化的项目这两者将是有潜力的新兴市场其中基于房地产代币化的代表项目有PropyReaITTangible等碳信用凭证代币化出现了ToucanFlowcarbonRegenNetwork等代表项目图表9RWA板块市值较为靠前的十个项目资料来源ChainCatcher国盛证券研究所纵观市场固定收益市场尤其是美债相关产品是RWA生态中活跃度最高项目最多发展最好的市场其底层资产可以划分为私人信贷与公共债券私人信贷代币化市场中项目代表包括需担保的私人信贷协议CentrifugeGoldfinch和无需担保的私人信贷协议MAPLETruefi而近期资本逐渐流向公共债券代币化市场的趋势非常明显图表10美代币化债市场RWA价值大幅上升资料来源rwaxyz国盛证券研究所P9请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日随着美元加息美债收益率逐步走高今年7月美联储上调联邦基金利率至550对比而言目前市场DeFi收益率中值七日均值仅为2左右因此与美债挂钩的RWA产品的吸引力是显而易见的迫使资本流入RWA市场进行套利除此以外美债代币化趋势的崛起还由于美债资产低风险特性共同助力RWA板块的TVL增长代表项目包含MakerDAOCompoundAave以及OndoFinance因此宏观来看RWA市场具有美债代币化的发展趋势自四月以来已贡献大量RWA的TVL增长图表11美国国债收益率远超过DeFi收益率中值资料来源defillama国盛证券研究所33MakerDAORWA主要参与者RWA代币化上链后与DeFi结合应用方式需要不断探索与发现从而不断完善链上链下市场结合的治理结构并提高市场效率现有的DeFi协议主要将代币化RWA应用于三个方面抵押品多元化金库资产管理以及提供新资产类型MakerDAO作为最早涉足RWA领域的项目方通过抵押超额资产入金库以铸造与美元11锚定价值的稳定币DAI这一切是在区块链智能合约的驱动下完成的使得整个金融系统完成去中心化当抵押物价值低于阈值金库通过自动清算机制拍卖抵押物来偿还贷款考虑到加密货币资产的高波动性早在2020年MakerDAO便接受RWA作为抵押物是最早结合RWA的DeFi项目并在此后一直布局RWA抵押品多元化得以较好实现截止至9月25日MakerDAO共计有8个RWA金库接受不同的抵押品抵押物价值约296亿美元P10请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日图表12MakerDAO共计有8个RWA金库接受不同的抵押品图表13MakerDAO的RWA金库接受多元化抵押品资料来源makerburn国盛证券研究所资料来源BinanceResearch国盛证券研究所随着RWA资产逐步扩大布局RWA赛道使得MakerDAO利润获得显著的增长根据Dune数据显示RWA资产贡献了MakerDAO生态528的利润其中RWA大部分增长集中在过去一年左右得益于收取费用增加以及结合RWA以金库管理在过去一年中MakerDAO大量投入美债以更加有效利用金库资产大幅贡献RWA增长去年六月MakerDAO购买BlockTowerAndromeda金库以投资多达128亿美元的代币化短期美债以获取利润并分散风险而后又通过MIP65增加7亿美元美国国债目前持有债券总量超12亿美元因此MakerDAO紧跟DeFi协议美债代币化的趋势使之实现大幅增长图表14RWA贡献的利润在过去一年显著增加图表15RWA金库价值在过去一年显著增加资料来源Dune国盛证券研究所资料来源Dune国盛证券研究所MakerDAO的RWA实现路径主要有两种以信托形式购买资产和直接购买代币化RWA为保障资金安全与合规性MakerDAO设计了复杂的信托形式以持有RWA其法律架构目的是做到链上治理MakerDAO链下治理信托公司的授权决议和链下执行链下交易的统一P11请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日具体而言在MIP65提案中MakerDAO设计了以太基于英属维尔京群岛BritishVirginIslandsBVI法律框架下的信托形式MakerDAO委托Monetalis作为项目执行方并定期向MakerDAO汇报Monetalis安排信托业务唯一董事批准信托交易的管理人以及确保信托按目标运行的信托执行人这三项后在BVI新建立一个持有信托的壳公司JAL多方加入确保资金安全与信托治理良好图表16Monetalis直接购买美债的信托结构资料来源DigiFTResearch国盛证券研究所Centrifuge是一个去中心化借贷平台能够为企业降低借贷成本并为用户提供稳定的RWA抵押品收益来源是MakerDAO背后的技术提供方Centrifuge的发行RWA代币化资产的过程类似ABS首先借款人通过资产发起人将链下资产代币化为NFT并锁定入Centrifuge的资产池中并从该资产池中提取稳定币DAI其中SPV是每个资金池对应的独立法律实体起到破产隔离的作用抵押资产所有权在贷款期间归SPV所有从而使得资产发起人破产并不会影响到投资人的利益相较而言直接购买Centrifuge的代币化RWA较为优惠且流程简单但是传统金融认为国债收益率是一种无风险利率直接购买Centrifuge代币化RWA项目的对手风险较大图表17Centrifuge的SPV代币化路径资料来源Centrifuge国盛证券研究所P12请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日为进一步吸引更多资产进入MakerDAO系统平台8月推出DAI年化存款收益率DaiSavingsRateDSR达8截止8月11日实时数据的DAI存款项目因大幅高于美债收益率其中的差额部分是否会随着存款额增加而成为系统的重要负担这一点也受到社区的质疑亦有观点认为此举是短期的促销行为8月11日时已吸引超过12亿美元规模的DAI存款这些行为的背后则是对DAI的需求增加图表18目前截止2023年8月11日DAI年化存款利率高达8资料来源makerburn国盛证券研究所除MakerDAO外代表项目还包括CompoundPropy等Compound是专注于借贷的协议今年项目设Superstate新公司专注于创建连接链上与链下世界的受监管金融产品Superstate推出的第一个金融产品将创建超短期美国证券基金投资策略主张至少95的净资产将用于投资短期美国政府债券国债政府机构证券以两者为抵押的回购协议以及其他美国政府证券不涉及任何加密资产的投资Propy很早进入链上房地产市场结合RWA为Web30世界提供新的资产类型不动产通过区块链技术优化现实世界房产交易并不涉及碎片化房产投资通过将房产所有权NFT代币化支持使用加密货币在去中心化平台上完成自动化交易并将房产信息与流转记录在链上透明化Propy平台吸引房产买家卖家和不动产经纪人提高房产交易效率安全性以及流动性风险提示RWA商业模式落地不及预期RWADeFi等相关技术和项目处于发展初期存在商业模式落地不及预期的风险监管政策的不确定性RWA及DeFi项目实际运行过程中涉及到多项数据隐私保护金融网络及其他监管政策目前各国监管政策还处于研究和探索阶段并没有一个成熟的监管模式所以行业面临监管政策不确定性的风险P13请仔细阅读本报告末页声明2023年10月10日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层广场东塔7层邮编200120邮编100077电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP14请仔细阅读本报告末页声明