深耕二十载，被动安全稀缺标的。公司成立二十余年，一直深耕汽车被动安全领域，由最初安全带零部件供应商逐渐转型为安全带总成供应商，并成功突破国内各大客车、商用车以及主流乘用车客户；公司于2020年上市，是目前国内首家上市的汽车被动安全领域自主品牌，具备稀缺性。
　　安全带盈利能力优异，通过上市构筑品牌知名度。被动安全系统主要包含安全带、安全气囊和方向盘。其中安全带产业壁垒高，奥托立夫、采埃孚、均胜电子三家全球市占率约92%，为典型的寡头市场。松原作为民营企业，在高壁垒赛道具备极强的盈利能力，安全带毛利率可达30%以上；通过培养自主研发能力，经历了由客车到商用车再到低端乘用车，中高端乘用车的发展路径，并且通过上市进一步构筑品牌知名度，有望持续提高市占率（量增）。
　　智能化有望推动“电动安全带“渗透率提高，带动单车价值量提升。在高阶自动驾驶阶段，汽车安全系统需与车辆联动，提前提醒驾驶员前方紧急状况；而电动安全带可以集成振动触觉反馈功能，能够与驾驶员监控形成协同效应；因此，电动安全带是被动安全的一次升级，有望成为自动驾驶时代的必要组件。我们预测2024年全球安全带总成市场规模超464亿元，中国安全带总成市场规模超118亿元；2025年开始由于L3级别智能驾驶汽车的渗透率提高，我们认为全球安全带市场规模将会提升到2030年628亿左右，其中电动安全带将达到217亿元，中国安全带市场将达到245亿元以上，市场显著扩容（价增）。
　　拓展安全气囊+方向盘研发制造能力，打开第二成长曲线。公司安全气囊和汽车方向盘产品于2021年实现小部分收入，2022年实现大规模销售，安全气囊和方向盘收入分别为9276.34万元、5445.61万元，实现供应产品从点到面的突破，迈出了成为系统性被动安全产品与解决方案供应商的坚实步伐。根据奥托立夫年报测算2022年安全气囊和方向盘单车价值166美元（约1200RMB），全球市场空间约132亿美元（约950亿RMB）。公司顺利拓展新赛道，真正进入了系统级供应商能力圈，小荷才露尖尖角，后续发展潜力巨大（价增+系统集成概念）。
　　首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司2023-2025年营收12.08/15.94/21.57亿，归母净利润1.87/2.54/3.09亿元，同比增速58.7%/35.7%/21.8%，对应当前（2023/9/28）PE为33x/24x/20x。公司后续在安全带领域新客户拓展，安全气囊+方向盘领域产能和项目释放，均会带动业绩持续高增。后续智能化加速下，电动安全带的渗透率提高，有望拉动远期“价升”逻辑。参考可比公司估值，结合公司在被动安全领域的稀缺性，以及行业高壁垒，给予其2024年30倍PE，对应目标市值76.2亿元，相较于当前（2023/9/28）有23%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：下游汽车销量不及预期、客户开拓不及预期、原材料上涨；同时，公司7/31日收到深交所监管函，针对变更募集资金用途未及时履行审议程序及信息披露义务，敬请关注风险。

研究报告全文：上市公司汽车2023年10月09日公司松原股份300893研究被动安全稀缺供应商上市打开品牌成长空间公司深报告原因首次覆盖度投资要点首次评级买入深耕二十载被动安全稀缺标的公司成立二十余年一直深耕汽车被动安全领域由最初安全带零部件供应商逐渐转型为安全带总成供应商并成功突破国内各大客车商用车证以及主流乘用车客户公司于2020年上市是目前国内首家上市的汽车被动安全领域自市场数据2023年09月28日券主品牌具备稀缺性研收盘价元2747究一年内最高最低元39842093安全带盈利能力优异通过上市构筑品牌知名度被动安全系统主要包含安全带安全气报市净率67囊和方向盘其中安全带产业壁垒高奥托立夫采埃孚均胜电子三家全球市占率约92告息率分红股价036为典型的寡头市场松原作为民营企业在高壁垒赛道具备极强的盈利能力安全带毛利流通A股市值百万元3091率可达30以上通过培养自主研发能力经历了由客车到商用车再到低端乘用车中高上证指数深证成指3110481010953端乘用车的发展路径并且通过上市进一步构筑品牌知名度有望持续提高市占率量增注息率以最近一年已公布分红计算智能化有望推动电动安全带渗透率提高带动单车价值量提升在高阶自动驾驶阶段汽车安全系统需与车辆联动提前提醒驾驶员前方紧急状况而电动安全带可以集成振动基础数据2023年06月30日触觉反馈功能能够与驾驶员监控形成协同效应因此电动安全带是被动安全的一次升每股净资产元411资产负债率4018级有望成为自动驾驶时代的必要组件我们预测2024年全球安全带总成市场规模超464总股本流通A股百万226113亿元中国安全带总成市场规模超118亿元2025年开始由于L3级别智能驾驶汽车的流通B股H股百万--渗透率提高我们认为全球安全带市场规模将会提升到2030年628亿左右其中电动安全带将达到217亿元中国安全带市场将达到245亿元以上市场显著扩容价增一年内股价与大盘对比走势拓展安全气囊方向盘研发制造能力打开第二成长曲线公司安全气囊和汽车方向盘产松原股份沪深300指数收益率品于2021年实现小部分收入2022年实现大规模销售安全气囊和方向盘收入分别为40927634万元544561万元实现供应产品从点到面的突破迈出了成为系统性被动安200全产品与解决方案供应商的坚实步伐根据奥托立夫年报测算2022年安全气囊和方向盘-20单车价值166美元约1200RMB全球市场空间约132亿美元约950亿RMB-40公司顺利拓展新赛道真正进入了系统级供应商能力圈小荷才露尖尖角后续发展潜力01-1002-1004-1005-1011-1012-1003-1006-1007-1008-1009-1010-10巨大价增系统集成概念首次覆盖给予买入评级预计公司2023-2025年营收120815942157亿归母净利润187254309亿元同比增速587357218对应当前2023928证券分析师PE为33x24x20x公司后续在安全带领域新客户拓展安全气囊方向盘领域产能和项樊夏沛A0230523080004目释放均会带动业绩持续高增后续智能化加速下电动安全带的渗透率提高有望拉fanxpswsresearchcom动远期价升逻辑参考可比公司估值结合公司在被动安全领域的稀缺性以及行业研究支持高壁垒给予其2024年30倍PE对应目标市值762亿元相较于当前2023928樊夏沛A0230523080004fanxpswsresearchcom有23的上涨空间首次覆盖给予买入评级联系人风险提示下游汽车销量不及预期客户开拓不及预期原材料上涨同时公司731樊夏沛日收到深交所监管函针对变更募集资金用途未及时履行审议程序及信息披露义务敬请862123297818关注风险fanxpswsresearchcom财务数据及盈利预测20222023H12023E2024E2025E营业总收入百万元992470120815942157同比增长率331109218320353归母净利润百万元11863187254309同比增长率61449587357218每股收益元股052028083113137毛利率284310308305296ROE13568179201203市盈率53332420注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司深度投资案件投资评级与估值首次覆盖给予买入评级预计公司2023-2025年营收120815942157亿归母净利润187254309亿元同比增速587357218对应当前2023928PE为33x24x20x公司后续在安全带领域新客户拓展安全气囊方向盘领域产能和项目释放均会带动业绩持续高增后续智能化加速下电动安全带的渗透率提高有望拉动远期价升逻辑参考可比公司估值结合公司在被动安全领域的稀缺性以及行业高壁垒给予其2024年30倍PE对应目标市值762亿元相较于当前2023928有23的上涨空间首次覆盖给予买入评级关键假设点安全带1考虑公司安全带产品升级取前三年均值每年ASP提升62023-2025年分别为58615652元2公司上市后新客户和新项目不断增多考虑出货量每年10的增速分别为161801779819578万套3预测安全带收入分别为891031197亿元毛利率分别为313232安全气囊和方向盘1根据可转债在手订单情况我们预计新项目2023-2025年开始陆续上量分别兑现104090安全气囊销售量分别为91202386w套方向盘销售量分别为43681095w套2由于安全气囊新项目ASP平均为150元方向盘ASP约280元我们考虑2023-2025年安全气囊均价为165160155元方向盘均价为180200220元3以上预测2023-2025年安全气囊收入为1532599亿方向盘收入07813624亿有别于大众的认识市场担心安全气囊和方向盘毛利率情况不太理想我们认为公司还在大规模投入期间产能利用率产品自制率处于低位后续随着产能利用率提升核心零部件自制率提高毛利率会逐渐好转市场忽略了L3智能驾驶到来之际法规对于安全性的要求会逐步加强我们认为电动安全带将在L3智能化渗透率加速之际也会迎来高速成长松原前瞻性投入电动安全带的研发其技术储备客户积淀均会形成稳固壁垒股价表现的催化剂突破大客户诸如大众比亚迪并且拿到新项目智能化取得新进展下一代CN-CAP把电动安全带列为五星碰撞必备产品核心假设风险下游汽车销量不及预期客户开拓不及预期原材料上涨同时公司731日收到深交所监管函针对变更募集资金用途未及时履行审议程序及信息披露义务敬请关注风险请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共33页简单金融成就梦想公司深度目录1深耕汽车被动安全系统国产品牌领军者611二十年步步为营巩固汽车被动安全领先地位612聚焦安全带横向拓展气囊方向盘业务713股权集中度高激励计划彰显长期发展决心92安全带伴随智能化有望实现产品升级市场空间扩容1021安全带汽车内的核心功能件1022智能化加速电动安全带快速渗透1523精心雕琢自主可控打造品牌知名度183新产品新突破向系统式供应商进军2031横向拓展安全气囊和方向盘20322021年新产品突破开启第二成长曲线244盈利预测与估值2841盈利预测2842估值295风险提示30请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共33页简单金融成就梦想公司深度图表目录图1公司发展历程6图2公司产品分类7图3松原股份营收及同比增速情况8图4松原股份归母净利润及同比增速情况8图5松原股份毛利率净利率情况8图6松原股份ROEROA情况8图7各产品营收占比9图8各产品毛利率情况9图9公司股权结构10图10汽车安全带总成部件安装位置11图11汽车安全带总成主要零部件12图12被动安全行业主要玩家市场份额2022年13图13行业五大壁垒13图14电动安全带核心组件图16图15主流厂商新一代安全带总成及座舱16图16电动安全带市场空间预测18图17安全带总成市场空间预测18图18安全带总成及零部件ASP毛利率18图19松原股份近三年市场占有率变化按营收测算18图20公司战略客户一览19图21前五大客户占比及营收变化19图22部分大客户开拓时间线19图23被动安全系统总体构成20图24安全气囊主要结构20图25安全气囊成本结构占比情况20图26安全气囊的发展历程21图27方向盘部件构成22图28方向盘发展历程22图29安全气囊方向盘市场空间22请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共33页简单金融成就梦想公司深度图30安全气囊的市场格局2022年23图31安全气囊的市场格局23图32松原股份安全气囊方向盘收入以及毛利率24图33松原安全气囊及方向盘单价变化25图34IATF169492016汽车行业质量管理体系认证26图35公司合作客户27图36公司自动化生产设备27表1汽车安全带分类11表22017-2024年全球安全带市场空间13表32017-2024年中国安全带市场空间13表42022年海外被动安全主要厂商一览亿元15表5国内其他被动安全主要厂商一览15表62024-2030年全球非电动电动安全带市场空间17表72024-2030年中国非电动电动安全带市场空间17表8松原股份安全气囊方向盘项目以及潜在收入情况24表9松原安全气囊及方向盘现有产能及产能利用率情况25表10松原安全气囊及方向盘拟扩建产能一览26表11公司分业务收入及毛利拆分预测单位万元28表12松原股份与可比公司估值对比29请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共33页简单金融成就梦想公司深度1深耕汽车被动安全系统国产品牌领军者11二十年步步为营巩固汽车被动安全领先地位公司成立20余年长期深耕汽车被动安全赛道现已成为行业标杆性企业2001年公司前身余姚市博一汽车配件有限公司成立以安全带的零部件进入汽车相关领域2006年公司开始涉足商用车乘用车安全带总成市场由零部件变为总成件供应商2009年公司进入国内主流主机厂的供应体系2013年公司开始自主研发双边预紧安全带向中高端类产品拓展2016年公司荣获高新技术企业称号整体变更为浙江松原汽车安全系统股份有限公司2018年公司成立安全气囊及方向盘事业部拓展业务领域正式开始转向被动安全产品系统集成2020年公司上市是目前国内首家上市的汽车被动安全领域自主品牌2021年公司突破了被动安全领域中方向盘和安全气囊的技术壁垒并于2022年达成该模块批量生产的首个完整年图1公司发展历程资料来源公司官网公司公告申万宏源研究公司产品种类丰富结构完善产品以安全带总成为主逐渐拓展到安全气囊方向盘以及特殊座椅安全装置等领域安全带总成是公司深耕20余年的核心产品至今仍然是营收的主要贡献产品市场占有率约102021年公司实现了气囊和方向盘产品的批量生产提升了单车价值量为公司进一步高质量发展提供新的增长点请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共33页简单金融成就梦想公司深度图2公司产品分类资料来源公司官网公司公告申万宏源研究12聚焦安全带横向拓展气囊方向盘业务121上市打开品牌知名度业务规模快速扩张拥抱资本市场营收增长迅速2016-2022年公司营业收入从421亿增长到992亿元年复合增长率1536公司归母净利润从058亿元增长至118亿元年复合增长率为1257我们看到2020年公司上市后营收与利润均实现了新的大幅上升2020-2022两年营收复合增速高达36主要系公司通过上市打开知名度同时拓展新产品从而进入快速成长期上市后公司客户数量的增加及结构的优化均得到改善从销售端看随着公司知名度的提升吉利汽车长城汽车等大型整车厂迅速成为公司大客户此外受益于产品系列的拓展公司获得了新的增长动力从产能端看公司在上市后扩大产能规模使用募集资金投资366亿元新增1325万条汽车安全带总成产能和150万套安全气囊产能扩大了生产规模有望持续收获更多的客户订单请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共33页简单金融成就梦想公司深度图3松原股份营收及同比增速情况图4松原股份归母净利润及同比增速情况120000390345140004212503312401171100000120004035268326922358800003010000302580002060000130152520-1369609-12710501560001040000216104000020000502000-100-50-20营业总收入万元同比增速归母净利润万元同比增速资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究122安全行业高壁垒毛利率远超行业平均高行业壁垒锁定充足利润汽车被动安全行业的壁垒较高玩家护城河较深技术上企业需要具备较高的材料研发结构设计产品检验等关键能力极大地考验企业生产工艺水平体系认证方面产品属于安全件范畴准入门槛高有着严格的质量体系标准因而对公司资金实力技术实力乃至综合实力都有着较高要求客户资源方面企业及产品进入车企供应链的周期长程序复杂因而客户粘性较强公司盈利能力优秀毛利水平远超竞争者2016-2022年公司毛利率长期维持在30以上净利率维持在15左右而汽车零部件行业平均销售毛利率为20左右净利率为10以下公司在被动安全领域主要竞争对手均胜安全奥立托夫的毛利率分别在1015上下说明公司在成本控制内部管理等多方面具备极强优势2016-2019年公司资产收益率净资产收益率波动上升自有资本运转良好ROE可达222020年之后ROAROE有所下降主要是因为公司上市之后净资产大幅增加从2019年的365亿增加至2020年的711亿元导致ROEROA阶段性下降图5松原股份毛利率净利率情况图6松原股份ROEROA情况372240356034363444303368331031932420352839252210301984201728126625144117331680135120137915091493143915117511901510132314583571012845101210181024576300218毛利率净利率摊薄ROEROA资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共33页简单金融成就梦想公司深度123主营稳健方向盘气囊冉冉升起主营业务持续稳健发展横向拓展气囊方向盘业务公司核心营收现阶段主要来自于汽车安全带总成业务占总营收的75左右近年来拓展的新产品安全气囊方向盘业务快速发展成为营收增长发动机2022年方向盘营收占比由030提升至559安全气囊营收占比由034提升至935公司分产品的毛利率情况来看安全带总成及零部件毛利率在30左右特殊座椅安全装置毛利率更高一度超过40且主要是针对海外市场出口直销安全气囊和方向盘业务由于在拓展初期和投入初期毛利率相对较低分别为1822和1728图7各产品营收占比图8各产品毛利率情况1506050100935403050247620182210157917280201620172018201920202021202202016201720182019202020212022其他业务方向盘安全带总成及零部件安全气囊特殊座椅安全装置特殊座椅安全装置安全气囊安全带总成及零部件方向盘资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究13股权集中度高激励计划彰显长期发展决心股权结构高度集中激励计划深度绑定员工利益公司实际控制人为胡铲明沈燕燕胡凯纳其中胡铲明为公司董事长直接持股4688沈燕燕直接持股2009胡铲明胡凯纳以及其他四名自然人共同持有宁波梅山保税港区明凯股权投资合伙企业该企业持股比例为804公司100控股宁波奥维萨汽车部件有限公司和松原欧洲有限公司从事汽车被动安全系统相关产品包含安全带总成安全气囊等及特殊座椅安全装置的生产研发及销售2022年公司实施了股权激励计划向管理层以及部分核心员工共计97人授予29705万股限制性股票有利于稳定核心团队激发团队工作积极性及公司长期稳健发展请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共33页简单金融成就梦想公司深度图9公司股权结构资料来源公司官网公司公告申万宏源研究2安全带伴随智能化有望实现产品升级市场空间扩容21安全带汽车内的核心功能件211安全带功能核心拥抱电动新浪潮安全带汽车被动安全的核心组件汽车安全系统主要分为两个方面一是主动安全系统二是被动安全系统其中被动安全系统是为避免或减轻人员在车祸中受到伤害而采取的安全措施汽车安全带总成是整个汽车被动安全系统中对乘员尤其是乘员胸部起到最大保护作用的组件可对乘员进行约束避免碰撞时乘员在车厢内移动与方向盘及仪表板等发生碰撞或避免碰撞时甩出车外被公认为是最有效的汽车被动安全系统装置在绝大部分国家的汽车生产过程中属于强制装备组件请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共33页简单金融成就梦想公司深度图10汽车安全带总成部件安装位置资料来源公司招股说明书申万宏源研究安全带产品迭代分化电动化提升产业附加值汽车安全带随着技术和消费升级而不断发展目前已经由初级到高级演化出了简易式普通紧急锁止式紧急锁止限力式预张紧限力式以及最前沿的电机预紧式五类产品形态1锁止功能是指紧急情况下安全带产生锁止效果将驾乘人员固定于座椅上从而保证车内人员的安全2限力功能是指将肩带力量瞬间控制在一定范围内缓解对驾乘者胸部带来的冲击力以避免因安全带力量过大造成对驾乘者的伤害3预张紧功能则指紧急情况下最快时间内为驾乘者消除安全带与人体之间的间隙减少人体胸部向前的位移量并拉开与前方安全气囊的距离实现安全性与舒适性的平衡表1汽车安全带分类安全带类型图示主要功能松原产品单价元简易式安全带HA200简易式30HA203腰部固定HA300普通紧急锁止式安紧急情况下锁止安全织带的运动从普通紧急锁止式全带HA30140而固定人员起到保护作用HA302在前型基础上增加限力功能将肩带力量瞬间控制在一定范围内紧急锁止限力式安紧急锁止限力式50-60避免因安全带力量过大造成对驾乘者全带HA304的伤害请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共33页简单金融成就梦想公司深度安全带类型图示主要功能松原产品单价元在前型基础上增加预张紧功能紧急双边预张紧限力式情况下最快时间内为驾乘者消除安全安全带P13预张紧限力式带与人体之间的间隙减少人体胸部单边预张紧限力式80-120向前的位移量并拉开与前方安全气安全带HA305囊的距离HA308可提前预紧限力调整工况提醒电机预紧式300-500驾驶员谨慎驾驶资料来源公司招股说明书申万宏源研究安全带以卷收器为核心部件系统总成零件众多汽车安全带总成主要由卷收器带锁扣组件高度调节器织带包括肩带及腰带和其他部件等组成卷收器是汽车安全带总成的核心部件紧急锁止预张紧限力噪音抑制儿童锁防反锁等各项汽车安全带总成主要功能均由卷收器提供锁扣起到了固定和解除固定安全带的作用高度调节器起到了调节安全带高度的作用织带起到对乘员主要躯干进行约束的作用图11汽车安全带总成主要零部件资料来源公司招股说明书申万宏源研究我们预测2024年全球安全带总成市场规模超464亿元中国安全带总成市场规模超118亿元安全带市场空间的核心影响因素是汽车销量与产品单价2022年全球乘用车销量达到了5511万辆商用车达到了2436万辆中国乘用车销量高达2356万辆商用车销量为330万辆乘用车多为五座单车配套5套安全带商用车中卡车销量占比极高单车平均配套2套安全带2022年全球安全带市场空间454亿元其中奥托立夫安全带营收约29亿美元市占率约45占据全球近半市场份额2020年至今国内车型价格段不断上移23年6月30万元以上价格段占比已达到143伴随乘用车的价格段上升消费者对安全性要求也同步提升低单价的简易式安全带将逐步被替代请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共33页简单金融成就梦想公司深度预计国内市场安全带单套均价将由22年的85提升至30年的109元逐步接近全球水平的同时国内市场也就快速扩张表22017-2024年全球安全带市场空间2017201820192020202120222023E2024E全球乘用车销量万辆66936471607951215310551155665622全球商用车销量万辆25732795282225842728243624852534乘用车单车安全带配置数套55555555商用车单车安全带配置数套22222222全球非电动安全带价格元套140140140140140140140140全球安全带市场空间亿元5405253120504574308444808454004592246451资料来源Marklines罗兰贝格第一商用车网微信公众号中国汽车论坛微信公众号等申万宏源研究表32017-2024年中国安全带市场空间2017201820192020202120222023E2024E中国乘用车销量万辆24722371214420182148235624032452中国商用车销量万辆416437432513479330380395乘用车单车安全带配置数套55555555商用车单车安全带配置数套22222222国内非电动安全带价格元套7073767982858891中国安全带市场空间亿元92349292880687819594105751124411874资料来源Marklines罗兰贝格第一商用车网微信公众号中国汽车论坛微信公众号等申万宏源研究212高壁垒塑造良态市场格局高壁垒支撑良态竞争格局汽车被动安全行业壁垒高准入难主要面临着技术壁垒认证体系壁垒产品同步开发能力壁垒先发优势壁垒以及产能规模和资金实力壁垒等五大壁垒较高的壁垒限制了行业准入的企业数量有利于降低市场竞争烈度塑造良好的竞争格局行业呈现外资寡头垄断的市场结构汽车被动安全系统行业壁垒高全球场份额较为集中外资及合资企业凭借入行时间早技术含量高附加值高的产品赚取了较高利润目前全球有奥托立夫采埃孚和均胜电子3家汽车安全系统核心供应商2022年合计市场占有率超过80图12被动安全行业主要玩家市场份额2022年图13行业五大壁垒请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共33页简单金融成就梦想公司深度松原股份07均胜安全奥托立夫243430采埃孚250奥托立夫采埃孚均胜安全松原股份其他资料来源奥托立夫采埃孚均胜年报申万宏源研究资料来源公司招股说明书申万宏源研究海外寡头业务切入时间早产品成熟市场认可度高国际主流供应商成立时间多在上世纪中叶前后伴随着汽车工业的兴起而创立发展拥有极强的先发优势产品与客户磨合度高研发生产模式成熟技术实力雄厚其新一代主动式安全带产品已率先问世并逐步装配主流整车厂由此带来的正向循环为主流供应商提供了较高的市场认可度逐渐形成了现阶段的寡头市场1奥托立夫奥托立夫成立于1956年2002年通过在长春建立合资企业的方式将产业链布局至国内目前奥托立夫已成为全球最大的汽车保护系统供应商在全球25个国家拥有约78个工厂主要产品为汽车电子安全系统座椅安全带系统和汽车方向盘系统等2022年奥托立夫拥有约43的被动安全产品市场份额其中方向盘约占37安全带约占45安全气囊约占44在被动安全系统方面营收达约88亿美元其中安全带总成产品营收约30亿美元安全气囊营收约58亿美元毛利率15792采埃孚采埃孚2015年投资124亿美元收购天合汽车集团后成立了被动安全技术事业部2022年10月采埃孚宣布为了更好地投资于软件驾驶员辅助系统及半导体领域将以20-30亿欧元的价格出售被动安全产品板块2022年采埃孚在被动安全系统方面营收45亿欧元约合人民币337亿元按奥托立夫22年被动安全业务收入及市占率测算公司占被动安全产品市场份额约24由于集团整体采取的降低成本和有效管理库存等措施采埃孚2022年毛利率达到了1570远超竞争对手均胜安全914的毛利率3均胜安全均胜安全的前身BreedAutomotiveCorp于1986年创立97年进入中国1998年收购高端安全带系统公司HSTechnikDesign2016年被宁波均胜电子收购全部股份成为均胜电子独立运作的子公司2017年收购高田硝酸铵气体发生器业务以外的资产至此形成现在的均胜安全均胜安全主要研发制造智能驾驶系统汽车安全系统新能源汽车动力管理系统等为60多家整车厂300多款车型提供配套2022年公司被动安全系统营收49亿美元按奥托立夫22年被动安全业务收入及市占率测算公司占被动安全产品市场份额约24公司整体毛利率914请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共33页简单金融成就梦想公司深度表42022年海外被动安全主要厂商一览亿元被动安安全带安全气毛利率厂商成立时间主营业务总营收全产品总成营市占率囊营收整体营收收汽车电子安全系统座椅安全带奥托立夫1956年系统以及电子控制单元汽车方616616211404157943向盘系统等主动安全系统汽车底盘技术电动化动力总成技术电子和采埃孚1915年3251337135202157024ADAS商用车解决方案工业技术集成安全解决方案安全带安均胜安全1986年34434418216291424全气囊系统方向盘资料来源公司年报公司官网申万宏源研究国内厂商群雄逐鹿竞争分散国内其他玩家主要包括锦州锦恒重庆光大等锦州锦恒成立于1997年2017年末该公司资产总额达146亿元实现主营业务收入168亿元重庆光大成立于1998年主要产品包括汽车安全带总成汽车发动机飞轮总成驱动盘总成齿圈信号盘全车门铰链倒车雷达倒车影像行车记录仪360全景影像电动车窗开关报警器等十余个系列百余类产品近年来年销售额超过10亿元表5国内其他被动安全主要厂商一览厂商成立时间主营业务营收亿元主要客户上海大众一汽二汽天汽哈飞汽车北京汽车汽车主被动安全技术和产品168海南汽车上汽通用五菱奇瑞汽车长城汽车力帆锦州锦恒1997年的研发设计和制造2017年汽车长安汽车吉利汽车华晨汽车中兴汽车日产汽车东南汽车长丰汽车江淮汽车众泰汽车汽车安全带总成汽车发动机飞轮总成驱动盘总成齿圈信号盘全车门铰链一汽二汽上汽长安长安福特东风日产北汽重庆光大1998年-倒车雷达倒车影像行车广汽吉利长城奇瑞众泰比亚迪重汽记录仪360全景影像电动车窗开关报警器数据来源锦恒重庆光大官网申万宏源研究华福证券研究所22智能化加速电动安全带快速渗透电动安全带能够实现舒适性和安全性并驾齐驱创造高质量用户体验主动式电机预紧安全带卷收器是基于传统安全带基础之上同时集合了电机机械传动系统电子控制单元ECU构成了具有主动式安全保护机制的安全带约束系统它可以根据车辆行驶状态智能的判断危险发生的可能性并及时进行提醒在碰撞前提前将乘员约束在座椅上以纠正乘员的非正常坐姿的情况若危险解除其重新进入舒适性模式让乘员得以继续正常驾驶汽车因此它的引入除了能保证乘员用车的舒适性还将让乘员的驾驶得到更有效的请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共33页简单金融成就梦想公司深度安全保障图14电动安全带核心组件图资料来源AI汽车网申万宏源研究电动安全带引领自动驾驶时代被动安全新潮流在高阶自动驾驶阶段汽车安全系统将与车辆系统联动当系统判断可能发生危险时将提前收紧安全带从而避免车辆受到猛烈冲击时安全带自锁式收紧对乘员造成的次生伤害此外电动安全带可以集成振动触觉反馈功能能够与驾驶员监控灯带警示功能的智能方向盘形成协同效应当系统发出预警信号时安全带的强烈振动能提供多种警示比如让驾驶员从分心驾驶或疲劳驾驶中瞬息回神专注于驾驶或采取紧急制动紧急避让等措施因此电动安全带是被动安全的一次升级有望成为自动驾驶时代的必要组件图15主流厂商新一代安全带总成及座舱资料来源均胜电子微信公众号申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共33页简单金融成就梦想公司深度电动安全带市场空间规模广阔2030年全球市场规模超200亿元中国市场规模超120亿元与目前非电动安全带平均单车价值量合计在400元左右不同新型的电机式预紧安全带单价在300-500之间不等当前L3及以上自动驾驶汽车技术不断发展伴随其成熟和大规模应用消费者对安全性舒适性要求也同步提升低单价的简易式安全带将逐步被替代根据罗兰贝格预计到2030年全球L3及以上自动驾驶乘用车将达到20中国L3及以上自动驾驶乘用车商用车渗透率将达到255我们根据国内渗透情况假设全球2030年自动驾驶商用车渗透率达到4由于L3级别智能驾驶汽车的渗透率提高我们认为全球安全带的市场规模将会由2022年的454亿元提升到2030年628亿左右其中电动安全带市场规模将达到217亿元市场显著扩容国内电动安全带市场规模预计会突破120亿元表62024-2030年全球非电动电动安全带市场空间2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E全球乘用车销量万辆5622567857355792585059095968全球商用车销量万辆2534258526372690274327982854全球乘用车L3及以上渗透率240400800120016002000全球商用车L3及以上渗透率080120160240320400全球L3及以上乘用车销量万辆1362294637029451194全球L3及以上商用车销量万辆2132436690114乘用车单车安全带配置数套5555555商用车单车安全带配置数套2222222全球非电动安全带价格元套140140140140140140140电动安全带价格元套350350350350350350350全球安全带市场空间合计亿元46451485045007053124562825950062780全球非电动安全带市场空间亿元46451459754583444714435354232941093全球电动安全带市场空间亿元-253042368411127471717221687资料来源Marklines罗兰贝格第一商用车网微信公众号中国汽车论坛微信公众号等申万宏源研究表72024-2030年中国非电动电动安全带市场空间2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E中国乘用车销量万辆2452250125512602265427072761中国商用车销量万辆395411427445462481500中国乘用车L3及以上渗透率3005001000150020002500中国商用车L3及以上渗透率100150200300400500中国L3及以上乘用车销量万辆75128260398541690中国L3及以上商用车销量万辆469141925乘用车单车安全带配置数套5555555商用车单车安全带配置数套2222222国内非电动安全带价格元套919497100103106109电动安全带价格元套350350350350350350350中国安全带市场空间亿元11874135071484517193196032206324574中国非电动安全带市场空间亿元11874121651256912578125401245512320中国电动安全带市场空间亿元-1342227746157063960812254请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共33页简单金融成就梦想公司深度资料来源Marklines罗兰贝格第一商用车网微信公众号中国汽车论坛微信公众号等申万宏源研究图16电动安全带市场空间预测图17安全带总成市场空间预测25070060020050015040030010020010050-02025E2026E2027E2028E2029E2030E全球电动安全带市场空间亿元全球安全带市场空间亿元中国电动安全带市场空间亿元中国安全带市场空间亿元资料来源Marklines罗兰贝格第一商用车网微信公资料来源Marklines罗兰贝格第一商用车网微信公众号中国汽车论坛微信公众号等申万宏源研究众号中国汽车论坛微信公众号等申万宏源研究23精心雕琢自主可控打造品牌知名度公司长期耕耘被动安全在长期发展过程中经历了充分的竞争在生产过程控制生产工艺技术生产装备水平检验测试手段清洁生产等方面都在行业处于领先地位确立了产品技术研发优势客户先发优势质量优势精益化生产优势及被动安全系统产品配套优势等五大优势公司公告显示2022年公司安全带总成产品销量达到了147094万套按照出货量来看安全带国内市场占有率达到了1258全球市场占有率达到了478我们用安全带营收测算来看公司2022年国内市占率约7说明公司产品结构还有较大升级空间公司盈利能力持续增强2022年公司安全带毛利率2932远高于行业内主要竞争对手奥立托夫1579均胜安全914进入了快速追赶阶段安全带总成及零部件ASP由2016年的384元稳健增长至503元年复合增长近5进一步充分表明公司产品的质量与市场认可度的提升图18安全带总成及零部件ASP毛利率图19松原股份近三年市场占有率变化按营收测算553400750334250327133007003200700456703070310030634030222986300065035293229003028006002527002016201720182019202020212022550530安全带总成及零部件ASP元500安全带总成及零部件毛利率202020212022资料来源公司年报申万宏源研究资料来源公司年报申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共33页简单金融成就梦想公司深度借用上市平台提升品牌知名度助力客户结构优化2017年以后公司前五大客户占比维持在60上下近年来有上升趋势2022年达到6778前五大客户营收由2017年的295亿元增加至2022年的672亿元年复合增长率达到了1788大客户营收占比较高的原因主要在于一方面公司进入大型整车厂的供应链体系核心客户包含吉利汽车奇瑞汽车通用五菱长城汽车福田汽车宇通等国内核心车企与客户建立了长期稳定的战略合作关系另一方面随着近年国内自主品牌汽车销量的快速增长大客户的订单总量迅速增长且相应的产品升级较快图20公司战略客户一览图21前五大客户占比及营收变化80000757000070600006931500006778654000062376030000590158682000055100005368050201720182019202020212022营收万元前五大客户占比资料来源公司年报申万宏源研究资料来源公司年报申万宏源研究品牌知名度快速提升新客户厚积薄发上市后公司新增加吉利汽车长城汽车等战略客户并且进入了比亚迪汽车的供应商体系推动实现公司客户水平的跨越式提升叠加公司产品质量提高价格与毛利水平提升有望实现量价齐涨的双向新突破从而大幅提高营收图22部分大客户开拓时间线资料来源公司公告申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共33页简单金融成就梦想公司深度3新产品新突破向系统式供应商进军31横向拓展安全气囊和方向盘311安全气囊方向盘被动安全新动力安全气囊方向盘被动安全系统重要组件配合安全带实现乘员保护安全气囊是汽车的辅助约束系统能够有效地配合主约束系统安全带发挥作用降低乘员在车祸发生时受到伤害的程度汽车方向盘是通过转动将操纵力传给转向器从而控制车辆行驶方向的装置也称为转向盘安全气囊和方向盘作为被动安全系统的有机组成部分能够在保护乘员安全方面发挥显著作用图23被动安全系统总体构成资料来源微信公众号智享新汽车申万宏源研究安全气囊结构复杂技术要求高根据安装位置可分为驾驶员防撞气囊前排乘员防撞气囊后排乘员防撞气囊侧边防撞气囊常见的安全气囊由碰撞传感器气囊电脑系统指示灯气囊组件连接电路等部件构成其中占成本比例最大的部分是原材料中的锦纶长丝达到了63图24安全气囊主要结构图25安全气囊成本结构占比情况45136315锦伦长丝制造费用人工其他原材料能源资料来源微信公众号汽车智库申万宏源研究资料来源华经产业研究院申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共33页简单金融成就梦想