闸片业务预期逐渐回暖，公司竞争优势显著。公司是粉末冶金闸片龙头企业，多年深耕轨道交通行业，截止2023H1，公司共拥有10张CRCC核发的《铁路产品认证证书》及8张《铁路产品试用证书》，产品覆盖国内时速160-350公里动车组33个车型及交流传动机车车型。在2023年已举行的动车组闸片联合采购中，公司中标数量排行第一，在检修业务上，已完成多个铁路局的产品检修资质复审和新增检修资质评审。2023年以来，全国铁路客流量逐渐恢复，将带动公司闸片业务回暖。
　　光伏板块产能释放，带动公司业绩快速增长。碳碳热场方面，2023H1公司3500吨级碳碳复合材料制品产线建成投产，可满足36寸甚至更大尺寸产品批量化生产，公司凭借着沉积装备大型化、高温设备连续化、关键工序智能化、工序连接自动化，将碳碳热场制造效率及工艺水平提升至行业领先水平。碳碳热场价格持续下降，行业二线玩家已盈利困难，随着光伏装机量持续增长，预期后续热场价格将会触底回升。石英坩埚方面，2023H1公司完成2条石英坩埚产线建设并全面投产，江油20条石英坩埚产线正在稳步推进中，在坩埚的融制环节，公司实现自动化操作，目前生产的石英坩埚使用寿命及单产排名已经位居行业头部水平，由于高淳石英砂供需紧平衡，石英坩埚业务盈利情况较好。
　　碳陶制动盘有望打开新增长空间。公司在江油产业园区加速布局15万套碳陶制动盘产线，合计产能60万盘。需求方面，公司已与19家汽车主机厂商及供应链客户建立碳陶制动盘项目合作关系，获得头部新能源车企重点车型碳陶盘量产项目定点。随着国产新能源车逐渐转向中高端品牌定位，碳陶制动盘有望快速实现产业化，打开新增量空间。
　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.6/6.2/8.7亿元，每股收益分别为0.64/1.10/1.55元，对应PE分别为26.5/15.5/11.1倍。首次覆盖，我们给予公司“买入”的评级。
　　风险提示：产能扩张不及预期；新业务发展不及预期。

研究报告全文：TableTitle热场预期触底回升石英坩埚维持高盈利天宜上佳TableReportDate688033公司简评报告20230928评级TableRank买入核心观点TableAuthorsTableSummary闸片业务预期逐渐回暖公司竞争优势显著公司是粉末冶金闸片龙头董海军企业多年深耕轨道交通行业截止2023H1公司共拥有10张CRCC分析师核发的铁路产品认证证书及8张铁路产品试用证书产品覆盖SAC执证编号S0110522090001donghaijunsczqcomcn国内时速160-350公里动车组33个车型及交流传动机车车型在2023电话86-10-56511712年已举行的动车组闸片联合采购中公司中标数量排行第一在检修业务上已完成多个铁路局的产品检修资质复审和新增检修资质评审张星梅2023年以来全国铁路客流量逐渐恢复将带动公司闸片业务回暖研究助理光伏板块产能释放带动公司业绩快速增长碳碳热场方面2023H1公zhangxingmeisczqcomcn电话010-81152658司3500吨级碳碳复合材料制品产线建成投产可满足36寸甚至更大尺寸产品批量化生产公司凭借着沉积装备大型化高温设备连续化关市场指数走势最近TableChart1年键工序智能化工序连接自动化将碳碳热场制造效率及工艺水平提升02天宜上佳沪深300至行业领先水平碳碳热场价格持续下降行业二线玩家已盈利困难随着光伏装机量持续增长预期后续热场价格将会触底回升石英坩埚02718122281--方面公司完成条石英坩埚产线建设并全面投产江油条----2023H1220DecMaySepFebJulSep-02石英坩埚产线正在稳步推进中在坩埚的融制环节公司实现自动化操作目前生产的石英坩埚使用寿命及单产排名已经位居行业头部水平-04由于高淳石英砂供需紧平衡石英坩埚业务盈利情况较好资料来源聚源数据碳陶制动盘有望打开新增长空间公司在江油产业园区加速布局15万公司基本数据套碳陶制动盘产线合计产能60万盘需求方面公司已与19家汽车最新收盘价元3296主机厂商及供应链客户建立碳陶制动盘项目合作关系获得头部新能源一年内最高最低价元68003262车企重点车型碳陶盘量产项目定点随着国产新能源车逐渐转向中高端市盈率当前1583品牌定位碳陶制动盘有望快速实现产业化打开新增量空间市净率当前383总股本亿股7582盈利预测与投资评级我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为总市值亿元249887366287亿元每股收益分别为064110155元对应PE分别为资料来源聚源数据265155111倍首次覆盖我们给予公司买入的评级风险提示产能扩张不及预期新业务发展不及预期相关研究TableOtherReport盈利预测TableProfit2022A2023E2024E2025E营收亿元99280546609营收增速4711838950114净利润亿元18366287净利润增速241018708405EPS元股032064110155PE536265155111资料来源Wind首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明公司简评报告证券研究报告插图目录图12023H1公司实现营业收入972亿元2图22023H1公司实现归母净利润132亿元2图3光伏业务已成为公司主要收入来源2图4公司2023H1毛利率3632净利率13553图5公司2023H1三费费率下降3图6公司研发费用保持在较高水平3图7公司2023H1经营性现金净额好转4请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1公司简评报告证券研究报告23H1业绩高增光伏业务贡献主要营收公司2023H1实现营业收入972亿元同比增长14127实现归母净利润132亿元同比增长8227Q2单季度实现营业收入661亿元同比增长18797实现归母净利润086亿元同比增长12744环比增长9088公司业绩亮眼图12023H1公司实现营业收入972亿元图22023H1公司实现归母净利润132亿元1200160300100263271987972140801000120250601008006718020017517940558582600602041515013240114040020100-202000-20-40050000-40-60000-80201820192020202120222023H1营业收入亿元YOY归母净利润亿元YOY资料来源Wind首创证券资料来源Wind首创证券光伏业务已成为公司主要收入来源公司是国内领先的高铁动车组粉末冶金闸片供应商2021年以来业务逐步多元化逐渐向光伏航空航天国防装备等领域突破热场业务快速起量2022年底公司收购江苏晶熠阳进军石英坩埚领域2023H1公司光伏系统营收占比已达到82而闸片板块仅为71图3光伏业务已成为公司主要收入来源1009080706050403020100201820192020202120222023H1粉末冶金闸片合成闸片光伏系统飞机零部件及地面设施树脂基其他业务资料来源Wind首创证券公司盈利能力承压预期后续盈利回升2023H1公司毛利率为3632净利率为1355其中2023Q2毛利率净利率为36351568同比-1677-214pct环比008-08pct公司近年来毛利率及净利率均呈下降趋势一方面公司闸片业务受疫情影响盈利下滑另一方面公司为提升热场市占率主动降价随着热场价格基本见底轨道交通快速恢复预期后续公司盈利能力将逐步回升请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明2公司简评报告证券研究报告图4公司2023H1毛利率3632净利率1355毛利率净利率9080751176267430706061915050804716465040363230265526832019221355100201820192020202120222023H1资料来源Wind首创证券三费率逐年下降费用管控能力增强自2020年以来公司三费费率逐年下降2023H1销售费用率管理费用率财务费用率分别为188619024同比-164-936-089费率下降明显2023Q2公司营收快速增长带动三费费率显著下降Q2销售费用率管理费用率财务费用率分别为146400029三费费率的降低体现公司对于费用管控能力的增强助力盈利增长图5公司2023H1三费费率下降25216220151582136210104887968958561955254913241880920-059024201820192020202120222023H1-320-277-5-792-10销售费用率管理费用率财务费用率资料来源Wind首创证券公司注重研发投入研发费用率稳步增长公司注重研发创新除2021年外研发费用稳定增长2023H1公司各业务板块持续研发创新研发材料及检测费用投入增加公司研发费用为065亿元同比增长7527研发费用率为643公司注重核心技术能力的积累和新产品开发专利涉足公司四大核心业务板块为产品技术迭代升级打下坚实基础图6公司研发费用保持在较高水平请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明3公司简评报告证券研究报告10094180016760916000807006914000706512000610341000059550418000403271066764360003024000120000000201820192020202120222023H1研发费用亿元研发费用率资料来源Wind首创证券经营性现金净额转正公司2023H1经营性投资性融资性现金流净额分别为011-802357亿元上年同期值分别为-026-437475经营性活动产生现金流净额提升主要由于公司各业务板块业态转好尤其是新能源业务优势初显下游客户回款提升2023H1公司积极拓展新业务加大设备及厂房的投资投资活动产生的现金流流出较上年同期增加各子公司偿还银行借款筹资活动现金流净额较上年同期下降图7公司2023H1经营性现金净额好转35302520151050201820192020202120222023H151015经营性现金流净额亿元投资性现金流净额亿元20融资性现金流净额亿元资料来源Wind首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明4公司简评报告证券研究报告闸片热场预期反转石英坩埚维持高盈利碳碳热场价格触底预期盈利稳步提升公司碳碳热场产能快速扩张2023H1公司在江油第一代第二代及第三代共3500吨级碳碳复合材料制品产线建成投产可满足36寸甚至更大尺寸产品批量化生产考虑到未来热场更大尺寸发展趋势公司第四代沉积设备将于2023年底逐步投产碳基材料制品总沉积产能年化有望达到5500吨预期后续碳碳热场价格触底回升光伏热场价格呈下降趋势行业盈利接近冰点预期后续将逐渐企稳回升公司碳碳热场成本优势显著公司后发优势显著进军热场业务后凭借在装备领域的颠覆式创新精神特别是在沉积装备方面超大规格尺寸的突破和应用实现了单产效率高单吨电耗小制造成本低的优势并逐步实现预制体完全自制公司优异的成本控制能力和产能的迅速扩张助力公司快速跻身碳碳热场第一梯队企业预期行业热场价格已基本触底公司热场业务盈利将逐渐提升市占率稳步提高石英坩埚贡献高盈利协同效果显著公司于2022年11月收购了江苏晶熠阳通过对新熠阳的收购整合公司确立三板斧战略石英坩埚和碳碳热场业务协同产品性能全面提升以及碳碳热场业务成本优势公司石英坩埚产能快速提升2023H1新熠阳完成2条石英坩埚产线建设并全面投产同时四川江油20条石英坩埚产线正在稳步推进中达产后石英坩埚年化设计产能为216万只2023H1石英坩埚带动公司业绩大增由于光伏下游市场需求旺盛高纯石英砂供需持续紧平衡石英坩埚价格大涨大尺寸石英坩埚数量及占比不断扩大带动公司石英坩埚板块业绩大增2023H1光伏系统共贡献营收8亿占总营收823公司注重设备自动化大型化产品品质突出公司设备先进能够满足大尺寸石英坩埚需求同时石英坩埚融制环节关键工序转变为自动化操作可实现自动配料自动上料等功能新熠阳生产的石英坩埚产品使用寿命及单产排名已经位居行业头部水平且与公司碳碳热场业务协同效果显著闸片业务预期逐渐回暖公司竞争优势显著公司是粉末冶金闸片龙头企业多年深耕轨道交通行业截止2023H1公司共拥有10张CRCC核发的铁路产品认证证书及8张铁路产品试用证书产品覆盖国内时速160-350公里动车组33个车型及交流传动机车车型在2023年已举行的动车组闸片联合采购中公司中标数量排行第一在检修业务上已完成多个铁路局的产品检修资质复审和新增检修资质评审疫情以来铁道交通行业受到了较大的冲击公司的闸片业务萎缩2023年以来全国铁路客流量逐渐恢复将带动公司闸片业务回暖碳陶制动盘有望打开新增长空间公司在江油产业园区加速布局15万套碳陶制动盘产线合计产能60万盘需求方面公司已与19家汽车主机厂商及供应链客户建立碳陶制动盘项目合作关系获得头部新能源车企重点车型碳陶盘量产项目定点随着国产新能源车逐渐转向中高端品牌定位碳陶制动盘有望快速实现产业化打开新增量空间财务报表和主要财务比率TableFinance请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明5公司简评报告证券研究报告资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产371810341917210201经营活动现金流-35-998-8911982现金2075567300净利润179362618868应收账款950264051495735折旧摊销107179528872其它应收款2467130145财务费用26427882869预付账款2886174192投资损失0-18-18-18存货29488717911980营运资金变动-318-2066-3060-728其他1724899541062其它-409812368非流动资产313978841256517704投资活动现金流-1333-4952-5237-6044长期投资0000资本支出987491852036010固定资产171464611114916300长期投资0000无形资产531477430387其他-346-34-34-34其他186186186186筹资活动现金流282595484554062资产总计6857182252173727906短期借款11213651流动负债963109901338718823长期借款4431861642-1491短期借款2987963876615374其他2288449-108-185应付账款347107421702399现金净增加额14573598-56730其他133412832920主要财务比率2022A2023E2024E2025E非流动负债成长能力722123118001800长期借款590109916681668营业收入4711838950114其他95959595营业利润-861010705404负债合计1684122211518720623归属母公司净利润241018708405少数股东权益6081117168获利能力归属母公司股东权益5112592364327115毛利率508463444448负债和股东权益6857182252173727906净利率182129113143利润表百万元2022A2023E2024E2025EROE356196122营业收入987280254656087ROIC33488172营业成本486150530393361偿债能力营业税金及附加11326269资产负债率246671699739营业费用3270126122净负债比率139575549611研发费用94196355365流动比率386094069054管理费用134182328353速动比率356086055044财务费用9427882869营运能力资产减值损失-39-9-9-9总资产周转率014015025022公允价值变动收益0000应收账款周转率114131118094投资净收益18181818应付账款周转率180212187147营业利润199400683958每股指标元营业外收入0000每股收益032064110155营业外支出3333每股经营现金-006-178-159353利润总额197398680956每股净资产911105511461267所得税7152637估值比率净利润190383654919PE536265155111少数股东损益11213651PB188162149135归属母公司净利润179362618868EBITDA304100620932699EPS元032064110155请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明6公司简评报告证券研究报告分析师简介TableIntroduction董海军分析师北京大学硕士2020年8月加入首创证券张星梅复旦大学硕士对外经济贸易大学学士2022年11月加入首创证券分析师声明本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者将对报告的内容和观点负责免责声明本报告由首创证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠但首创证券不保证其准确性或完整性该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果首创证券及或其关联人员均不承担任何法律责任投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告所载的信息材料或分析工具仅提供给阁下作参考用不是也不应被视为出售购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请该等信息材料及预测无需通知即可随时更改过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保在不同时期首创证券可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告首创证券的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策在法律许可的情况下首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到首创证券及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据本报告的版权仅为首创证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用评级说明1投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15以上以报告发布后的6个月内的市场表现为比增持相对沪深300指数涨幅5-15之间较标准报告发布日后的6个月内的公司中性相对沪深300指数涨幅5-5之间股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准减持相对沪深300指数跌幅5以上2投资建议的评级标准行业投资评级看好行业超越整体市场表现报告发布日后的6个月内的公司股价或中性行业与整体市场表现基本持平行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准看淡行业弱于整体市场表现