核心观点:
　　拓展美林投资时钟应用，构建ETF宏观择时策略
　　我们改良美林投资时钟并将其应用于大类资产配置，以ETF作为投资标的构建可交易的ETF宏观择时策略。我们构建经济指数与流动性指数，并将经济状态划分为四个周期，以ETF在不同周期的历史均值收益作为观点矩阵输入Black-Litterman模型计算ETF的配置权重，该策略可获得稳健收益率。自2023年8月18日至本月22日，策略实现收益率-0.47%。
　　ETF动量择势策略表现：两融ETF规模微缩，策略小幅回撤
　　两融ETF规模略微收缩，环比-0.58%；最近一月商品ETF、债券ETF表现较好，境外ETF收益率最低。自2023年8月18日至本月22日，基于动量和拥挤度构建的动量择势ETF策略实现收益率-1.66%。
　　配对交易策略表现：量价策略表现亮眼，基本面策略回撤
　　配对交易策略分别基于量化和基本面两种方式在金融地产板块公司中挑选多空两只股票进行配对交易。自2023年8月18日至本月22日，量化配对策略、基本面配对策略收益率分别为3.21%、-1.06%。
　　两融市场回顾：融资余额显著增加，转融通利率波动加剧
　　本报告期受证监会调降融资保证金比例政策的影响，融资余额显著增加，融券余额先升后降。截至本月22日，融资余额15128.28亿元，比上月同期+2.53%。融券余额889.22亿元，比上月同期5.27%。电子、非银金融、银行等行业融资净买入额较高，非银金融、机械设备、银行、通信等行业融券净卖出额较高。近期转融通利率波动较大，但大部分在4%以下，相比前月有所降低。
　　资产配置观点：
　　根据宏观择时策略，建议当前继续超配债券。8月社融回暖但结构不佳，经济复苏与就业的压力仍不容忽视，美联储年底加息预期升温，但货币宽松、政府融资等系列稳增长政策的快速落地已初显成效，当前A股市场已处于底部区域，未来机会大于风险。
　　风险因素：
　　历史数据不能外推，本文仅提供数据统计和以历史数据测算提供的判断依据，不代表投资建议。
　　

研究报告全文：金融工程定期报告年月日2023927融资余额显著增加量价配对策略表现较优融资融券市场月报230922核心观点拓展美林投资时钟应用构建ETF宏观择时策略分析师马普凡我们改良美林投资时钟并将其应用于大类资产配置以ETF作021-68597610为投资标的构建可交易的ETF宏观择时策略我们构建经济指数与mapufanyjchinastockcomcn流动性指数并将经济状态划分为四个周期以ETF在不同周期的分析师登记编码S0130522040002历史均值收益作为观点矩阵输入Black-Litterman模型计算ETF的配置权重该策略可获得稳健收益率自2023年8月18日至本月22日策略实现收益率-047相关研究银河金工融资融券市场月报关注ETF动量择势策略表现两融ETF规模微缩策略小幅回撤220715新衍生工具中证1000股指期货和股指期权两融ETF规模略微收缩环比-058最近一月商品ETF债银河金工融资融券市场月报220819重视券ETF表现较好境外ETF收益率最低自2023年8月18日至短期风险与理论风险的概率差异银河金工融资融券市场月报金融本月22日基于动量和拥挤度构建的动量择势ETF策略实现收益220916地产板块的变化和配对交易框架率-166银河金工融资融券市场月报221021两融配对交易策略表现量价策略表现亮眼基本面策略回撤标的扩容助力证券市场发展银河金工融资融券市场月报221118北交配对交易策略分别基于量化和基本面两种方式在金融地产板块所两融交易上线在即提供投资新工具公司中挑选多空两只股票进行配对交易自2023年8月18日至本银河金工融资融券市场月报221216配对月22日量化配对策略基本面配对策略收益率分别为321-交易指标更新未来拓展策略应用范围银河金工融资融券市场月报春节230120106期间外股表现良好有助提振节后情绪两融市场回顾融资余额显著增加转融通利率波动加剧银河金工融资融券市场月报230217注册制全面推行多措并举蓄好两融源头活水本报告期受证监会调降融资保证金比例政策的影响融资余额银河金工融资融券市场月报230322权衡显著增加融券余额先升后降截至本月22日融资余额1512828价格动量和拥挤度ETF策略方法更新亿元比上月同期253融券余额88922亿元比上月同期-银河金工融资融券市场月报230421金融地产业绩回暖配对策略依旧稳健527电子非银金融银行等行业融资净买入额较高非银金银河金工融资融券市场月报230519重构融机械设备银行通信等行业融券净卖出额较高近期转融通高频经济金融指数提高资产择时有效性利率波动较大但大部分在4以下相比前月有所降低银河金工融资融券市场月报230626改良资产配置上的经济周期划区流动性视角资产配置观点银河金工融资融券市场月报230720经济根据宏观择时策略建议当前继续超配债券8月社融回暖但增长等待结构性及政策性因素出现突破结构不佳经济复苏与就业的压力仍不容忽视美联储年底加息预银河金工融资融券市场月报230818择时策略表现平稳金融地产配对表现亮眼期升温但货币宽松政府融资等系列稳增长政策的快速落地已初显成效当前A股市场已处于底部区域未来机会大于风险风险因素历史数据不能外推本文仅提供数据统计和以历史数据测算提供的判断依据不代表投资建议wwwchinastockcomcn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明金融工程定期报告目录一ETF宏观择时策略表现2宏观择时策略2经济状态划分2资产配置权重约束3动态资产配置回测4二ETF动量择势策略表现5ETF市场情况5ETF板块分布6ETF策略表现6三配对交易表现7配对交易逻辑7配对交易测算方法8配对交易股票表现8四两融市场变化9两融市场规模9板块行业变化10股票余额分布11ETF余额分布11五大类资产价格表现回顾12六宏观经济数据更新13宏观经济表现PMI指标13宏观流动性状态M2及信贷数据13宏观流动性状态流动性及汇率14通胀压力居民及工业价格指数14七配置观点及总结15风险因素16请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明1金融工程定期报告一ETF宏观择时策略表现宏观择时策略我们对美林投资时钟进行了改良并将其应用于大类资产配置可获得稳健的回报该大类资产配置框架从宏观经济指标出发构建经济指数与流动性指数并将经济状态划分为四个周期根据当前所处的经济周期提高相应大类资产的权重我们对TED利差同样进行了区制划分以决定是否将境外资产纳入资产组合由于资产价格指数不能直接进行交易我们以ETF作为投资标的构建可交易的ETF宏观择时策略经过多年的发展ETF已经涵盖股票商品债券境外货币等品种可分别对应大类资产配置中的股票指数商品指数债券指数标普500指数和货币指数我们以ETF在不同周期的历史均值收益作为观点矩阵输入Black-Litterman模型最终获得ETF的配置权重具体流程如图1所示图1ETF宏观择时策略流程图资料来源Wind中国银河证券研究院经济状态划分我们依据宏观数据微观市场数据构建经济指数流动性指数其中宏观数据滞后一个月并基于马尔可夫区制转换模型进行状态划分今年上半年经济指数低位运行流动性整体比较宽松但近期有所收紧请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明2金融工程定期报告图2经济指数区制划分图3流动性指数区制划分0750550705065060450550405045035040303503025202012202112202212202312202012202112202212202312经济上行经济指数流动性宽松流动性指数资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院图4TED区制划分图5经济周期划分1210806040202020122021122022122023122020123202112320221232023123TED上行TED指数复苏过热滞胀衰退资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院资产配置权重约束为保证回测时间足够长我们选择在2020年以前上市的ETF除货币ETF外其余四类ETF均为两融标的商品ETF中仅有色ETF豆粕ETF两只ETF产品满足上述两个条件债券ETF中5年国债ETF10年期国债ETF和中债-中高等级公司债利差因子财富总值指数ETF满足条件我们选择上市期限较早的5年国债ETF代表国债中债-中高等级公司债利差因子财富总值指数ETF代表信用债股票ETF境外ETF货币ETF满足条件的标的较多其中股票ETF我们选择上市期限较早具有一定代表性的嘉时沪深300ETF嘉实中证500ETF两只ETF境外ETF选择博时标普500ETF货币ETF选择银华日利A在经济不同阶段对不同类别ETF配置权重进行限制只有当海外指标发出择时信号时才将标普500ETF纳入配置体系否则不配置海外资产限制条件如表3所示表1资产配置权重约束资产类别代表性ETFETF代码复苏过热滞胀衰退总资产权重沪深300ETF159919SZ股票ETF中证500ETF159922SZ501515150且100标普500ETF513500SH请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明3金融工程定期报告国债ETF511010SH债券ETF15151550公司债ETF511030SH豆粕ETF159985SZ商品ETF15501515有色ETF159980SZ货币ETF银华日利A511880SH555且205数据来源中国银河证券研究院动态资产配置回测回测期间为2020年7月1日-2023年9月22日月末调仓调仓成本为万分之三双向在样本外回测期间每月末合成经济指数和流动性指数并对指数进行状态划分根据月末状态划分结果设置不同资产的权重约束同时各资产从数据起始日至月末在不同状态下的收益均值作为主观收益然后将主观收益和权重限制输入Black-Litterman模型计算约束下最优权重基于最优权重进行ETF配置并持有组合一个月实现动态配置Black-Litterman配置策略年化收益率为640夏普比率和Calmar比率分别为11693和13825最大回撤为-463由此可知ETF宏观择时策略可获得稳健的收益率在最近一个报告期20230818-20230922内策略收益率为-047图6ETF宏观择时策略回测结果12512115111051资料来源Wind中国银河证券研究院表2资产配置业绩评价指标指标名称年化收益率年化波动率夏普比率Calmar比率最大回撤2020年以来6405441169313825-463202016766562416374357-22520213236280536906967-46320223944990799611830-33320237203661917839639-182数据来源中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明4金融工程定期报告表3近期资产配置情况沪深中证标普国债公司债豆粕有色时间货币ETF300ETF500ETF500ETFETFETFETFETF2023年1月112522451662144000028530004812023年2月27251069355958178176054932023年3月516948000585111310468294942023年4月191541734527711367626684922023年5月245533699504713679574624912023年6月189578730543783711024484832023年7月201511765504212778856354862023年8月538843000518080512387074892023年9月55691300053036231200709494数据来源中国银河证券研究院二ETF动量择势策略表现ETF市场情况截至2023年9月22日沪深两市两融类ETF共263只资产管理总规模约1617796亿元比上月末减少9523亿元环比-058其中股票ETF规模最大共221只管理资产规模1304535亿元比上月末减少10259亿元图7两融类ETF市场规模变动图8两融类ETF资产类别变动资料来源Choice中国银河证券研究院资料来源Choice中国银河证券研究院9月商品ETF表现最好平均收益率206其次是债券ETF平均收益率-046跨境ETF表现最差收益率为-379投资者对四类ETF均净申购但净申购额相比前月均有不同程度的下降其中股票ETF净申购额最高月初至今约14810亿元请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明5金融工程定期报告图9两融类ETF月度收益率变动图10两融类ETF月度净申购额变动亿元资料来源Choice中国银河证券研究院资料来源Choice中国银河证券研究院ETF板块分布根据ETF收益率和申万一级行业指数收益率相关系数将股票ETF划分为TMT金融周期消费国防军工电力设备建筑地产及医药生物等8个行业股票ETF规模最大行业为TMT包含32只ETF总基金份额1536亿份规模较小为房地产及建筑行业包含5只ETF基金份额合计158亿份各行业包含的ETF数量规模处于相对合理的范围内从流通份额来看各行业始终保持一定的规模且各行业所占份额基本保持稳定图11两融类ETF板块分布图12两融类ETF板块流通份额变动亿份资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院ETF策略表现基于动量和拥挤度择时构建ETF交易策略可以捕捉价格动量并降低动量结束时明斯基时刻的损失首先使用XGBoost预测出的ETF上涨概率作为动量指标以基金份额历史分位数代表拥挤度然后基于板块动量板块内ETF均值和拥挤度ETF个体份额总和作为板块份额选择动量排名前五且1-历史分位数排名前五的板块最后再选择板块内动量最大的ETF并根据拥挤度计算ETF配置权重ETF策略资产配置调整周期为一周本报告期20230818-20230922动量择时ETF策略实现收益率-166请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明6金融工程定期报告图13动量择时回测结果262422218161412108数据来源Choice中国银河证券研究院表4最新五期ETF动量择势策略持仓持仓日期ETF代码ETF名称所属板块权重512200SH南方中证全指房地产ETF建筑地产82062023821-2023825516670SH招商中证畜牧养殖ETF消费1593516970SH广发中证基建工程ETF建筑地产63292023828-202391515650SH富国中证消费50ETF消费3260561910SH招商中证电池主题ETF电力设备218561910SH招商中证电池主题ETF电力设备8755202394-202398512810SH华宝中证军工ETF国防军工1043512810SH华宝中证军工ETF国防军工1352023911-2023915516970SH广发中证基建工程ETF建筑地产8063561160SH富国中证电池主题ETF电力设备1604159883SZ永赢中证全指医疗器械ETF医药生物10752023918-2023922515650SH富国中证消费50ETF消费8730数据来源Choice中国银河证券研究院三配对交易表现配对交易逻辑配对交易的主要逻辑基于金融地产板块公司业务持续性稳定性和公司间差异性使用最新市场特征指标表2与N个月N6的动量指标PCA处理后进行层次聚类分析再从聚类的结果中根据量化标准和基本面标准以两只股票为一组建立多空配对交易组合请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明7金融工程定期报告表5聚类分析使用特征指标指标类别指标代码指标简称计算口径最近更新时间mkt总市值亿元最新交易日2023922agr市值增长亿元当年累计2023922市场指标betaBeta最近60个月2023922dy股息率近12个月2023922ep市盈率倒数TTM2023922估值指标sp市销率倒数TTM2023922roaq总资产收益率当年累计2023630收益质量roeq净资产收益率当年累计2023630sgr收入增速3年复合2022增长指标egr利润增速3年复合2022hire员工人数变化人最新年报2022经营指标leg资产负债率当年累计2023630invest投资收益TTM2023920er利润率当年累计2023630杜邦分析ato总资产周转率当年累计2023630atoe权益乘数当年累计2023630r地产最新交易日2023922行业指标b银行最新交易日2023922s券商最新交易日2023922数据来源中国银河证券研究院配对交易测算方法测算时采用每月调仓的方式进行使用98的资金进行配对交易每期维持担保比例约为200很难触及警告线融券获得的现金和本身持仓现金以DR007的每日收益计算现金收益融券成本假设年化7现金收益年化2指标选择方式量化指标为动量类指标基本面指标为业绩类指标配对交易股票表现我们使用两种方式在聚类的结果中挑选多空的股票1量化配对量化指标为过去一个月表现差异选择表现差异高于阈值的股票2基本面配对基本面指标为上市公司的主营业务相关指标对公司基本面指标进行打分排序本报告期20230818-20230922量化策略动量指标基本面配对策略分别实现收益321-106本文所属基本面方法选择多空股票仅为使用特定行业经营指标进行股票的选择不代表任何分析师的主观投资建议请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明8金融工程定期报告图14量化指标筛选股票表现图15基本面筛选股票表现1061121041110810210611040981020961094098量化配对组合净值基本面配对组合净值资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院表6最新一期配对交易持仓股票一览量化方法多头列表空头列表股票代码股票名称股票代码股票名称600649SH城投控股000001SZ平安银行002142SZ宁波银行000750SZ国海证券002948SZ青岛银行000776SZ广发证券600155SH华创云信001979SZ招商蛇口600837SH海通证券002958SZ青农商行601838SH成都银行603323SH苏农银行基本面方法多头列表空头列表股票代码股票名称股票代码股票名称002673SZ西部证券000006SZ深振业A600604SH市北高新600067SH冠城大通600736SH苏州高新600928SH西安银行002948SZ青岛银行601229SH上海银行601128SH常熟银行002500SZ山西证券601456SH国联证券600621SH华鑫股份数据来源Wind中国银河证券研究院四两融市场变化两融市场规模8月27日证监会宣布自9月11日起融资保证金最低比例由100调降至80以提升交易活跃度受政策影响本报告期融资余额自9月11日以来显著增加融券余额先升后降截至本月22日两融余额约为1601750亿元其中融资余额为1512828亿元比上月末300比上月同期253融券余额为88922亿元比上月末-527比上月同期011请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明9金融工程定期报告图16融资融券余额变化亿元图17本月融资融券净买入卖出变化亿元资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院截至本月22日转融资期末余额140336亿元比上月末1472转融券期末余额127247亿元环比上月末-399本月转融通卖出额加权利率波动性较大大部分在4以下最低利率低于3小部分交易日利率达到4以上相比前月有所降低图18转融通余额变化亿元图19本月加权转融通利率变化资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院板块行业变化8月27日证监会宣布自9月11日起融资保证金最低比例由100调降至80本报告期内可明显看出以9月11日为界在此之前除ETF以外主板科创板和创业板均为融资净偿还在此之后各板块均融资净买入ETF融资净买入额亦有所提升反映出政策有效提升了交易的活跃程度各板块过去一月内总体均为融券净偿还分行业来看电子非银金融银行房地产机械设备等是本月融资净买入额最高的行业其中非银金融机械设备银行同时为本月融券净卖出额最高的行业而电子房地产为本月融券净偿还额最高的行业另外有色金属农林牧渔等是本月融资净偿还额最高的行业通信行业的融券净卖出额较高医药生物行业的融券净偿还额较高请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明10金融工程定期报告图20主要板块累计净买入净卖出变化亿元图21分行业累计净买入及净卖出分布亿元资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院股票余额分布分行业看电子行业融资及融券余额最高其次是电力设备计算机医药生物等行业从转融通市场观察电子先进制造的电力设备医药生物计算机等行业转融券余额和加权转融券费率较高非银金融和有色金属行业的加权转融券费率最高转融券余额也较高图22一级行业融资融券余额分布亿元图23一级行业转融券余额和费率分布亿元资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院ETF余额分布从ETF观察本月净买入净卖出分布创业科创ETF融资净买入额最高商品ETF融资净偿还最多500ETF融券净卖出额最高1000ETF融券净偿还额最多同时1000ETF的融券余额处于相对高位黄金ETF恒生ETF的融资余额较高请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明11金融工程定期报告图24ETF两融净买入及净卖出板块分布亿元图25ETF两融余额分布不包括510500亿元资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院五大类资产价格表现回顾过去一个月大类资产表现商品股票债券大宗商品表现持续分化其中农产品终结自5月以来的持续上涨9月以来出现回落能化与工业品延续上月表现过去一月涨幅最大黄金在经历上月小幅回落后本月继续上涨股票指数过去一月走势先升后降除创业板指下跌以外其他指数实现微涨小盘股涨幅略高于大盘股债券本月出现回撤信用债回撤幅度小于国开债表7国内大类资产价格表现回顾权益资产收益率指数名称指数价格年初至今过去一个月过去三个月过去一年沪深300518929-119056-186-054中证500681388-129083-431-166中证1000677115-263113-726-386创业板指201334-1455-287-934-1296固定收益资产收益率指数名称指数价格年初至今过去一个月过去三个月过去一年国开债10981069-067004-040信用债AAA11300119-062-016-076信用债中高等级10949123-059-013-080大宗商品收益率指数名称指数价格年初至今过去一个月过去三个月过去一年南华工业品4111934504001313913南华农产品115638286-226608365南华黄金17671913652374452107南华能化2082958636952035604南华金属657848-0220545111356数据来源Wind中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明12金融工程定期报告六宏观经济数据更新宏观经济表现PMI指标8月制造业PMI环比提升04个百分点至497自6月以来连续3月小幅回暖虽然目前仍位于荣枯线之下但PMI连续回暖或反映出经济低点已经过去生产指数上涨17个百分点至519连续3月持续扩张新订单指数上涨07个百分点至502重新回到扩张区间反映出我国制造业供给端与需求端景气同时回升从进出口情况来看由于内需改善明显进口指数环比上升21至489新出口订单指数环比上升04至467虽仍处于荣枯线下但相比于7月有所回暖图26PMI分指标当月数据图27EPMI历史变化资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源中国银河证券研究院宏观流动性状态M2及信贷数据8月社融增速回升但结构仍不佳8月末社会融资规模存量为36861万亿元同比增长90同比增速较上月上涨01社会融资规模增量为312万亿元比上月增加259万亿元比上年同期增加6525亿元社融大幅增加主要源于政府债券融资8月政府债券融资118万亿同比多增8755万亿8月金融机构新增人民币贷款136万亿元同比多增1100亿元分结构来看居民部门贷款相比上月小幅修复8月居民新增人民币贷款3922亿元同比少增658亿元其中居民中长期贷款新增1602亿元同比少增1056亿元企业部门贷款相对平稳8月企业新增人民币贷款9488亿元同比多增738亿元但企业贷款同比多增主要源于票据贴现企业票据贴现新增3472亿元同比多增1881亿元而企业中长期贷款新增6444亿元同比少增909亿元8月社融信贷数据有所回暖但社融超预期源于政府债的支撑信贷增量主要来自于票据和短期贷款居民与企业中长贷继续下滑说明房地产的疲软没有改善企业的活跃度仍然偏低8月社融的好转说明经济需要政府融资的推动与稳增长政策的的推出预计随着政策发力社融水平有望进一步修复8月M2余额为28693万亿元同比增速回落01个百分点至106M1余额6796万请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明13金融工程定期报告亿元同比增速回落01个百分点至22M2-M1剪刀差与上月持平反映出存款定期化的趋势依然比较严重货币活化程度有待提高图28社会融资规模变化图29M1M2变化资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院宏观流动性状态流动性及汇率8月经济基本面温和回暖10年期国债利率最近一月出现反弹截至9月22日10年期国债收益率相比8月末已上行12bp至2688月美国CPI同比上涨37略高于市场预期较前值上涨05延续前月上升趋势本次美国CPI的上涨主要源于8月油价上行美国CPI超预期反弹导致美联储年底继续加息的预期升温带动近期美元指数快速反弹截至9月22日美元指数已达到1056098近一月涨幅达209图30十年期国债收益率图31美元指数及人民币汇率资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院通胀压力居民及工业价格指数8月CPI同比上涨01环比上涨03二者同时回正来自于食品与非食品的共同影响CPI食品分项中猪肉价格贡献最高环比上涨114蛋类价格环比上涨7鲜果价格连续3月下跌环比下降44鲜菜价格环比微涨02非食品分项中受国际油价上请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明14金融工程定期报告涨影响燃料价格上涨48图32CPI同比变化图33CPI分项变化资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院受原油价格上行影响8月份全国工业生产者出厂价格PPI同比下降30降幅比上月收窄14个百分点环比由负转正由上月下降02转为上涨02PPI-CPI同比剪刀差收窄至-31表征利润更多向下游企业分配图34PPI同比变化图35PPI分项变化资料来源Wind中国银河证券研究院资料来源Wind中国银河证券研究院七配置观点及总结从基本面来看8月我国经济基本面开始出现回暖迹象PMI连续3月回暖生产指数和新订单指数都回到扩张区间社融在政府债券融资的支撑下增量超预期信贷也有所回暖同时为了稳增长提振市场信心刺激资本市场政策方面也给予了相应的支持8月27日财政部国家税务总局证监会等均宣布重大政策调整包括减半征收证券交易印花税调降融资保证金比例规范股份减持优化IPO等一系列措施反映了7月24日中央政治局活跃资本市场提振投资者信心要求下相关政策措施的快速落地之后9月14日央行宣布实施今年第二次降准9月15日MLF展期实现净投放1910亿元政策助力加大信贷投放持续释放稳增长信号展望后市8月社融信贷虽超预期但仍存在结构不佳的问题信贷的增长主要源于票请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明15金融工程定期报告据与短期贷款居民与企业中长期贷款均同比少增反映出房地产在8月的恢复并不理想当前房地产限购措施已逐步放开政府融资增加也会拉动企业信贷上行期待未来稳增长政策的继续推出将刺激经济持续复苏央行降准与流动性投放亦体现了政策宽松的态势从海外市场来看美国CPI超预期反弹使得市场对美联储继续加息的预期升温美元指数继续上行人民币贬值压力抬升导致A股在8月底反弹后9月再次出现下跌但在当前经济基本面已现回暖迹象稳增长政策持续发力的时间节点上我们认为权益市场对风险的悲观定价已较为充分随着双节临近居民消费意愿增强叠加日历效应预计A股市场会有反弹表现7月以来OPEC持续减产导致原油市场供不应求油价持续上行预计国际油价仍存在上涨空间今年以来的市场环境面临的主要风险包括经济恢复不及预期海外央行加息带来的流动性风险美元指数走强带来的汇率风险等本报告期我国经济基本面开始出现回暖迹象但短期内就业压力较大房地产疲软等问题处于高度不确定中我们认为潜在风险仍未消弭根据宏观择时策略我们建议当前仍需适当超配债券但总体而言当前经济形势正处于黎明时分虽然过去一月内A股市场整体处于震荡状态9月初以来A股市场再次出现下跌但货币宽松政府融资等系列稳增长政策的快速落地已初显成效当前A股市场已处于底部区域未来机会大于风险风险因素历史数据不能外推本文仅以历史数据测算提供判断依据不代表投资建议请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明16金融工程定期报告插图目录图1ETF宏观择时策略流程图2图2经济指数区制划分3图3流动性指数区制划分3图4TED区制划分3图5经济周期划分3图6ETF宏观择时策略回测结果4图7两融类ETF市场规模变动5图8两融类ETF资产类别变动5图9两融类ETF月度收益率变动6图10两融类ETF月度净申购额变动亿元6图11两融类ETF板块分布6图12两融类ETF板块流通份额变动亿份6图13动量择时回测结果7图14量化指标筛选股票表现9图15基本面筛选股票表现9图16融资融券余额变化亿元10图17本月融资融券净买入卖出变化亿元10图18转融通余额变化亿元10图19本月加权转融通利率变化10图20主要板块累计净买入净卖出变化亿元11图21分行业累计净买入及净卖出分布亿元11图22一级行业融资融券余额分布亿元11图23一级行业转融券余额和费率分布亿元11图24ETF两融净买入及净卖出板块分布亿元12图25ETF两融余额分布不包括510500亿元12图26PMI分指标当月数据13图27EPMI历史变化13图28社会融资规模变化14图29M1M2变化14图30十年期国债收益率14图31美元指数及人民币汇率14图32CPI同比变化15图33CPI分项变化15图34PPI同比变化15图35PPI分项变化15请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明17金融工程定期报告表格目录表1资产配置权重约束3表2资产配置业绩评价指标4表3近期资产配置情况5表4最新五期ETF动量择势策略持仓7表5聚类分析使用特征指标8表6最新一期配对交易持仓股票一览9表7国内大类资产价格表现回顾12请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明18金融工程定期报告分析师简介及承诺马普凡十二年量化研究经验曾任职于华泰柏瑞基金广发证券中信证券2022年加入银河证券研究院本人承诺以勤勉的执业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关评级标准行业评级体系未来6-12个月行业指数相对于基准指数沪深300指数推荐预计超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐预计超越基准指数平均回报中性预计与基准指数平均回报相当回避预计低于基准指数公司评级体系未来6-12个月公司股价相对于基准指数沪深300指数推荐预计超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐预计超越基准指数平均回报中性预计与基准指数平均回报相当回避预计低于基准指数免责声明本报告由中国银河证券股份有限公司以下简称银河证券向其客户提供银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户若您并非银河证券客户中的专业投资者为保证服务质量控制投资风险应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理完成投资者适当性匹配并充分了解该项服务的性质特点使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资咨询建议并非作为买卖认购证券或其它金融工具的邀请或保证客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断银河证券认为本报告资料来源是可靠的所载内容及观点客观公正但不担保其准确性或完整性本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接银河证券不对其内容负责链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险银河证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格除非另有说明所有本报告的版权属于银河证券未经银河证券书面授权许可任何机构或个人不得以任何形式转发转载翻版或传播本报告特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权联系中国银河证券股份有限公司研究院机构请致电深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层深广地区苏一耘0755-83479312suyiyunyjchinastockcomcn程曦0755-83471683chengxiyjchinastockcomcn上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层上海地区李洋洋021-20252671liyangyangyjchinastockcomcn陆韵如021-60387901luyunruyjchinastockcomcn北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦北京地区田薇010-80927721tianweichinastockcomcn唐嫚羚010-80927722tangmanlingbjchinastockcomcn公司网址wwwchinastockcomcn请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明19