公司简介
　　公司是国内高性能MEMS惯性器件龙头厂商，根据公司招股说明书，公司是国内唯一可覆盖导航级精度MEMS惯性器件的公司。公司23年上半年营收0.97亿元，同增42.24%；归母净利润0.41亿元，同增31.62%；毛利率85.1%，净利率为42.3%。公司IPO发行价格26.74元/股，发行数量5521万股，募集资金14.76亿元将用于产品迭代开发、封测基地建设、补充流动资金。
　　投资逻辑
　　高性能MEMS惯性传感器国内龙头企业，无人系统、智能驾驶有望引领增长。根据Yole，2021年全球高性能MEMS惯性器件市场超7亿美元，全球前三国外公司占据50%以上份额，未来替代空间巨大。根据Yole，24年全球车载IMU市场有望达2.3亿美元。未来L3自动驾驶渗透率提升，人形机器人商业化量产化，市场有望快速增长。公司积极开发面向自动驾驶、无人系统等领域IMU产品，在客户端已有突破，未来有望充分受益。公司MEMS惯性模组预计24年形成量产，公司预计目前主要两个客户年用量超10万套。功能安全6轴IMU已小批量交付，公司预计今年将产生百万级收入。
　　高可靠、高端工业市场客户黏性大，MEMS陀螺仪有望逐渐替代两光陀螺。当前公司75%的营收来自高可靠行业应用，毛利率维持80%以上。高可靠行业终端客户测试周期3~5年，定装定型后不会轻易更换供应商。公司前期大量测试项目逐渐转入量产、试产阶段，同时小型化、智能化、低成本需求促使MEMS陀螺替代两光陀螺，为公司高可靠应用打开空间。公司拓展高性能MEMS压力计产品，已有四个客户测试评估，预计24年产生收入。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预测，2023/2024/2025年公司实现营业收入3.05/4.54/6.87亿元，同比+34.5%/+48.9%/+51.3%，归母净利润1.51/2.14/2.78亿元，同比+29.3%/+42.1%/+29.7%，对应EPS为0.38/0.54/0.70元，对应PE分别为104/73/56X。参考可比公司，给予2024年95XPE，目标价50.87元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　产品研发进度不及预期风险；毛利率下降风险；产品生产管控不及预期风险；下游客户新兴应用研发进度不及预期风险；高可靠行业需求不及预期风险；存货跌价风险；应收账款回款风险。
　　

研究报告全文：公司简介公司是国内高性能MEMS惯性器件龙头厂商根据公司招股说明书公司是国内唯一可覆盖导航级精度MEMS惯性器件的公司公司23人民币元成交金额百万元年上半年营收097亿元同增4224归母净利润041亿元50002000同增3162毛利率851净利率为423公司IPO发行价格460015002674元股发行数量5521万股募集资金1476亿元将用于产品迭代开发封测基地建设补充流动资金42001000投资逻辑3800500高性能MEMS惯性传感器国内龙头企业无人系统智能驾驶有望34000引领增长根据Yole2021年全球高性能MEMS惯性器件市场超2308272306307亿美元全球前三国外公司占据50以上份额未来替代空间巨成交金额芯动联科沪深300大根据Yole24年全球车载IMU市场有望达23亿美元未来L3自动驾驶渗透率提升人形机器人商业化量产化市场有望快速增长公司积极开发面向自动驾驶无人系统等领域IMU产品公司基本情况人民币在客户端已有突破未来有望充分受益公司MEMS惯性模组预计项目202120222023E2024E2025E24年形成量产公司预计目前主要两个客户年用量超10万套功营业收入百万元166227305454687营业收入增长率52963658344748905133能安全6轴IMU已小批量交付公司预计今年将产生百万级收入归母净利润百万元83117151214278高可靠高端工业市场客户黏性大MEMS陀螺仪有望逐渐替代两归母净利润增长率59164116292542132974光陀螺当前公司75的营收来自高可靠行业应用毛利率维持摊薄每股收益元02400338037705350695每股经营性现金流净额00701902201501180以上高可靠行业终端客户测试周期35年定装定型后不ROE归属母公司摊薄160418967129231075会轻易更换供应商公司前期大量测试项目逐渐转入量产试产阶PENANA1038373065631段同时小型化智能化低成本需求促使MEMS陀螺替代两光PBNANA739674605陀螺为公司高可靠应用打开空间公司拓展高性能MEMS压力计来源公司年报国金证券研究所产品已有四个客户测试评估预计24年产生收入盈利预测估值和评级我们预测202320242025年公司实现营业收入305454687亿元同比345489513归母净利润151214278亿元同比293421297对应EPS为038054070元对应PE分别为1047356X参考可比公司给予2024年95XPE目标价5087元首次覆盖给予买入评级风险提示产品研发进度不及预期风险毛利率下降风险产品生产管控不及预期风险下游客户新兴应用研发进度不及预期风险高可靠行业需求不及预期风险存货跌价风险应收账款回款风险敬请参阅最后一页特别声明1扫码获取更多服务公司深度研究内容目录一MEMS惯性传感器国内龙头切入无人系统智能驾驶IMU411陀螺仪加速度计技术水平领先高性能MEMS惯性传感器国内稀缺标的412公司深度布局人形机器人自动驾驶IMU未来空间可期8二高可靠领域用户高黏性保障业绩规模MEMS替代两光已见端倪1121深耕高可靠高端工业市场客户黏性保障业绩规模1122MEMS惯性器件替代两光惯性器件下游应用继续拓展15三持续迭代拓展品类加深护城河维持长期发展动力1631产品迭代高性能车载产品持续迭代产品矩阵渐丰富1632拓展品类压力传感器有望横向拓展市场1733募投项目陀螺仪加速度计压力计MEMS器件封装齐头并进18四盈利预测与投资建议1941收入拆分1942盈利预测与投资建议25五风险提示25图表目录图表1MEMS传感器工作原理4图表2不同MEMS惯性传感器市场规模占比情况4图表3公司陀螺仪产品可覆盖导航级战术级和消费级应用4图表4公司陀螺仪产品达到导航级标准5图表5公司MEMS陀螺仪产品技术指标达到国际先进水平5图表6公司及速度计产品可覆盖导航级战术级和消费级6图表7公司MEMS加速度计产品技术指标达到国际先进水平6图表8公司高端陀螺仪营收变化情况7图表92022年公司陀螺仪产品营收占比情况7图表10公司与主要竞争对手产品布局7图表11高性能MEMS惯性传感器市场集中在海外巨头手中8图表12惯性导航系统工作原理示意图8图表13特斯拉人形机器人概念图9图表14ARTEMIS机器人实物图9图表15ARTEMIS机器人设计情况9图表16不同车载传感器性能比较9图表17车载IMU未来市场空间广阔10敬请参阅最后一页特别声明2扫码获取更多服务公司深度研究图表18公司IMU布局涵盖无人替自动驾驶等10图表19MEMS惯性传感器主要应用领域11图表202022年全球发射航天器当中近地轨道占比9712图表2121年全球高端工业MEMS产品市场超20亿美元12图表22公司营收当中高可靠领域营收占比超7成12图表23公司营收变化情况13图表24公司归母净利润变化情况13图表25公司与其他导航领域公司营收增速对比13图表26公司主要高可靠领域客户情况及项目进展14图表27公司与其他导航领域公司毛利率对比14图表28公司与其他导航领域公司净利率对比14图表29公司分产品毛利率变化情况15图表30公司分下游应用毛利率变化情况15图表31MEMS陀螺仪与两光陀螺仪对比15图表322021年高性能陀螺仪细分市场情况16图表33公司高可靠领域在研项目16图表34公司高端工业无人系统领域在研项目17图表35全球MEMS压力传感器市场规模单位百万美元17图表36公司压力计有望2024年产生收入18图表37公司募投项目情况18图表38公司分产品营业收入与毛利率预测情况19图表39公司陀螺仪产品试产与量产情况20图表40公司陀螺仪产品营收测算20图表41公司陀螺仪产品毛利率测算21图表42公司加速度计产品试产与量产情况22图表43公司加速度计营收与毛利率测算22图表44公司陀螺传感器模组营收与毛利率测算23图表45公司IMU产品营收与毛利率测算24图表46公司技术服务与压力计营收与毛利率测算24图表47可比公司估值比较市盈率法25敬请参阅最后一页特别声明3扫码获取更多服务公司深度研究一MEMS惯性传感器国内龙头切入无人系统智能驾驶IMU11陀螺仪加速度计技术水平领先高性能MEMS惯性传感器国内稀缺标的MEMS传感器是采用微电子和微机械技术工艺制造出来的微型传感器种类繁多是使用最广泛的MEMS产品MEMS传感器通过微传感元件和传输单元可将输入的信号转换并导出另一种可监测信号与传统工艺制造的传感器相比它具有体积小重量轻成本低功耗低可靠性高适于批量化生产易于集成和实现智能化等特点MEMS惯性传感器属于MEMS传感器的重要分支主要包括陀螺仪加速度计等并可通过组合形成惯性组合传感器IMUMEMS惯性传感器包括加速度计陀螺仪磁力计惯性传感组合根据Yole数据2021年该四类产品市场规模合计3509亿美元占比2581是MEMS行业中的主要产品类型图表1MEMS传感器工作原理图表2不同MEMS惯性传感器市场规模占比情况来源公司招股说明书国金证券研究所来源公司招股说明书Yole国金证券研究所根据陀螺仪的核心性能参数情况一般将陀螺仪分为战略级导航级战术级消费级其中战略级的应用主要包括航天航海导航级产品应用主要包括航空长航时无人系统战术级产品主要用于高端工业车辆和飞行体消费级产品主要用于消费电子目前公司MEMS陀螺仪目前可以覆盖导航级战术级消费级应用图表3公司陀螺仪产品可覆盖导航级战术级和消费级应用来源公司招股说明书YoleHigh-EndInertialSensorsforDefenseAerospaceandIndustrialApplications2020InertialSensorTechnologyTrend国金证券研究所公司高性能MEMS陀螺仪的核心性能指标可达到导航级陀螺仪精度水平以陀螺仪33系列HC型号为例其零偏稳定性标度因数精度角度随机游走等核心性能指标满足导航级陀敬请参阅最后一页特别声明4扫码获取更多服务公司深度研究螺仪图表4公司陀螺仪产品达到导航级标准公司产品陀螺仪类别战略级导航级战术级消费级33系列HC型号零偏稳定性001001-015015-1515005h标度因数精度11-100100-1000100090ppm角度随机游走001001-005005-0505005h来源公司招股说明书国金证券研究所MEMS陀螺仪的性能及技术水平是高性能MEMS惯性传感器行业技术水平的集中体现技术水平先进的国内外企业在MEMS结构设计MEMS工艺ASIC设计方面均具备较强实力目前行业内企业为实现MEMS陀螺仪的高灵敏度强抗干扰和高精度MEMS芯片设计结构从传统双质量块方案向四质量块结构多环结构等新型对称结构发展与海外具有代表性的公司在研或高精度MEMS陀螺仪相比公司技术指标先进已经达到国际先进水平图表5公司MEMS陀螺仪产品技术指标达到国际先进水平技术水平公司名称技术路线技术指标技术层次MEMS结构设计电路设计技术特点零偏稳定性分立电路闭环可实现正交耦合误差补偿模态匹波音研发暂停设计结构环结构0012h国际先进控制工作模式配Honeywell在研项设计结构双质量分立电路开环可实现正交误差补偿001h国际先进目块音叉结构控制工作模式Honeywell设计结构双质量分立电路开环可实现正交误差补偿025h国际先进HG4930块音叉结构控制工作模式设计结构四质量在研发中电路可实现正交误差补偿模态匹配自诺格在研0021h国际先进音叉结构设计情况未知校准设计结构四质量ASIC电路开环ADIADIS16547可实现正交误差补偿11h国际先进音叉结构控制工作模式Sensornor设计结构蝶型结ASIC电路闭环可实现正交误差补偿模态匹配03h国际先进STIM210构控制工作模式SiliconSensing设计结构环形结分立电路闭环可实现正交误差补偿模态匹配003h国际先进CRH03-010构控制工作模式芯动联科陀螺仪全硅MEMS芯片工艺可实现正交误设计结构四质量ASIC电路闭环33系列-HC-L1型差补偿模态匹配标度因数自补005h国际先进全解耦音叉结构控制工作模式号偿标度因数自校准耦合消除来源公司招股说明书国金证券研究所根据加速度计的核心性能参数情况一般将加速度计分为战略级导航级战术级消费级战略级产品主要用于航天航海自校准导航级产品主要用于航空长航时无人系统陆地巡航等战术级产品主要用于高端工业车辆和飞行体消费级产品主要用于消费电子目前公司MEMS加速度计可以覆盖消费级战术级和导航级应用敬请参阅最后一页特别声明5扫码获取更多服务公司深度研究图表6公司及速度计产品可覆盖导航级战术级和消费级来源公司招股说明书YoleHigh-EndInertialSensorsforDefenseAerospaceandIndustrialApplications2020InertialSensorTechnologyTrends国金证券研究所行业内技术水平先进的国际巨头传感器公司在加速度计MEMS结构设计MEMS工艺电路设计方面均具备较强实力目前为实现加速度计高灵敏度环境适应性好高精度的特点加速度计从传统单质量块技术方案向多质量块阵列式结构技术方案演进检测机理从AM向FM演进同时由于谐振式加速度计具有高精度潜能准数字输出等特点谐振式技术方案愈发为客户采纳与海外具有代表性的公司在研或高精度MEMS陀螺仪相比公司技术指标先进已经达到国际先进水平图表7公司MEMS加速度计产品技术指标达到国际先进水平技术水平公司名称技术路线技术指标技术层次MEMS结构设计电路设计技术特点零偏稳定性Honeywell分立电路开环以极简单的设计和工艺实现了较高跷跷板结构25g国际先进HG4930工作模式的精度特别的三明治结构和湿法腐蚀工艺ASIC数字输出ColibrysMS1030三明治结构实现了Z轴向敏感并达到较高灵敏30g国际先进开环工作模式度和可靠性ASIC数字输出极小面积下实现了单片三轴的较高ADIADXL357梳齿结构10g国际先进开环工作模式精度ASIC数字输出通过较高的封装工艺实现了对应力美泰科技8000D梳齿结构100g国际先进开环工作模式的不敏感芯动联科加速度ASIC数字输出全硅工艺可实现误差在线补偿与阵列梳齿结构20g国际先进计35系列开环工作模式抑制技术来源公司招股说明书国金证券研究所公司高端产品目前收入已经达到较大体量根据公司招股说明书计算2022年公司单价超5000元陀螺仪产品合计收入达到4342万元占陀螺仪收入的237422年公司高端产品营收有所下滑的原因主要是受到宏观经济因素影响下游大客户项目转量产有所推迟我们认为随着公司高端产品试产定点项目逐渐转向量产未来高端产品营收将进一步增加敬请参阅最后一页特别声明6扫码获取更多服务公司深度研究图表8公司高端陀螺仪营收变化情况图表92022年公司陀螺仪产品营收占比情况5000元单价以上陀螺仪收入万元YoY5000元单价以上陀螺仪其他600070605000504000403030002010200001000-10-200-30202020212022来源公司招股说明书国金证券研究所来源公司招股说明书国金证券研究所国外MEMS惯性技术经二十多年的理论与实践技术相对成熟众多科研单位及公司如HoneywellADISensonorSiliconSensingColibrys等公司已经有成熟的商业化应用产品下游应用覆盖广泛国内从事高性能MEMS惯性传感器研发及应用的单位主要为央企集团和科研院所目前已实现产业化应用的单位主要包括美泰科技等美泰科技产品有战术级MEMS加速度计在国内加速度计产品领域具有一定的市场地位图表10公司与主要竞争对手产品布局产品类别技术路线性能等级公司加速度计陀螺仪惯性单元惯导系统硅基MEMS激光光纤工业级战术级导航级战略级HoneywellADISensonorSiliconSensingColibrys美泰科技公司来源公司招股说明书YoleHigh-EndInertialSensorsforDefenseAerospaceandIndustrialApplications2020国金证券研究所根据Yole统计的数据2021年全世界高性能MEMS惯性传感器市场规模约71000万美元含MEMS惯性传感器系统约452270万元人民币世界MEMS惯性产品市场份额集中在HoneywellADINorthropGrummanLitef等行业巨头手中市场份额前三的公司合计占有50以上的份额公司2021年加速度计与陀螺仪收入共155亿元2022年共197亿元根据销售额情况测算公司在全世界高性能MEMS惯性传感器市场的占有率较小具有一定的行业地位但与国际巨头公司相比整体规模较小未来成长空间广阔敬请参阅最后一页特别声明7扫码获取更多服务公司深度研究图表11高性能MEMS惯性传感器市场集中在海外巨头手中HoneywellAnalogDevicesNorthropGrummanLitef其他公司来源公司招股说明书Yole国金证券研究所12公司深度布局人形机器人自动驾驶IMU未来空间可期惯性测量单元Inertialmeasurementunit简称IMU是测量物体三轴姿态角或角速率以及加速度的装置IMU的核心装置是陀螺仪和加速度计通常情况下每套惯性测量装置包含三组陀螺仪和加速度计分别测量三个自由度的角加速度和线加速度通过对加速度的积分和初始速度位置的叠加运算得到物体在空间位置中的运动方向和速度结合惯性导航系统内的运动轨迹设定对航向和速度进行修正以实现导航功能图表12惯性导航系统工作原理示意图HoneywellAnalogDevicesNorthropGrummanLitef其他公司来源OFweek传感器网国金证券研究所2023年5月16日举行的特斯拉2023股东大会上马斯克展示了TeslaBot人形机器人项目Optimus的全新型号并进行现场展示同时在网络发布了宣传视频马斯克表示现在是推进研发人形机器人的绝佳机会因为可以共享大量自动驾驶领域的软硬件技术成果Optimus将使用与特斯拉电动汽车想通的FSD系统进行控制Optimus机器人将占据未来特斯拉投资的很大比例敬请参阅最后一页特别声明8扫码获取更多服务公司深度研究图表13特斯拉人形机器人概念图来源特斯拉网站国金证券研究所IMU有望成为人形机器人的核心部件IMU采用惯性原理在信号连接差的场景下仍然可以继续导航因此IMU有望成为视觉方案的补充使得机器人能够在恶劣工况下仍然能够运行另外IMU可以直接读取机器人的四肢的转动和平动数据可以低时延获得机器人的运动信息并且进行控制在机器人的四肢当中也有望获得使用根据TaoyuanminZhu的论文DesignofaHighlyDynamicHumanoidRobot在其所设计的人形机器人ARTEMIS当中主传感器包括一个MicrostrainCV7IMU另外在特制的足部测力传感器当中也集成了一个六轴的IMU据此测算ARTEMIS机器人当中一共使用至少三个IMU图表14ARTEMIS机器人实物图图表15ARTEMIS机器人设计情况合计20单脚5自由度单臂4自由度颈部2自由度自由度高度142m重量37kg电池4100Wh锂电池ZED2立体视觉相机2个IntelRealSense传感器D435iMicrostrainCV7IMU特制化足部传感器每个包括一个六轴IMU来源DesignofaHighlyDynamicHumanoidRobot国金证券研究所来源DesignofaHighlyDynamicHumanoidRobot国金证券研究所智能汽车的发展将拉动包括惯性导航系统在内的相关器件的发展自动驾驶车辆需要对道路状况进行实时预测为此智能汽车必须具备远超我们人类的检测感知能力惯性导航系统INS是L3及以上等级自动驾驶车辆不可或缺的模块能够在GPSGNSS5G等外部信号不佳时通过自身运动信息实现定位图表16不同车载传感器性能比较传感器类型功能优点缺点碰撞避免自动巡航控制目标检测映远程监测速度测定与光照条件雷达射无关发射视野狭窄碰撞避免自动巡航控制目标检测映360度全景视野中程检测与光照激光雷达射盲点探测条件无关受恶劣天气影响较大碰撞避免车道保持信号灯指示牌探弱光条件下表现不佳受恶劣天气影可见光摄像机测中程检测物体辨别深度感知响较大透镜污垢敬请参阅最后一页特别声明9扫码获取更多服务公司深度研究红外摄像机碰撞避免行人动物检测适用于弱光条件中程检测受周边高温影响超声波传感器停车辅助交通跟踪盲点探测与光照条件无关与气候条件无关不适合短距离信号丢失树木遮挡城市峡谷多GNSSRTKPPP导航绝对位置航向速度绝对位置精度路径导航航位测算相对位置航向速无参考数据时误差随时间呈指数增惯性测量单元度车辆动态监测与光照条件无关与气候状况无关长来源传感器专家网国金证券研究所据YoledevelopmentIMU激光雷达雷达与摄像机是支持智能汽车的核心传感器2024年全球车载IMU市场有望达到23亿美元2028年有望达到89亿美元同时当前市场正处于初级阶段搭载全套传感器系统的智能汽车2024年出货量预计仅17万辆未来具备广阔的成长空间图表17车载IMU未来市场空间广阔来源Yole国金证券研究所公司IMU有望2024年3月份SOP上线根据公司回复函公司与某知名智能电动汽车厂商展开深度合作量产智能驾驶IMU正在A样件交付过程当中项目预计在2023年完成MP样件B样件交付2024年3月份SOP上线量产主要两个品牌年用量在10万套以上预计2025年可以产生千万元及以上的收入同时公司与某无人驾驶厂商合作将无人驾驶技术应用于智慧城市建设已经完成项目定点及小批量产品交付公司预计2023年产生收入200万左右至2025年可产生近千万元收入另外公司在研项目工业级陀螺仪在机器人高端制造等领域有广泛应用预计2025年将开始产生一定收入在研项目MEMS惯性导航系统和功能安全6轴IMU主要用于自动驾驶领域预计该项目2026年左右开始产生一定规模的收入图表18公司IMU布局涵盖无人替自动驾驶等预计规模化收入时间及客户介绍公司产品介绍公司产品在客户产品中的作用合作阶段收入金额预测公司致力于通过主要产品微惯性测量组合为通用IMU系统内部采用了多传感器冗余目前项目正在A样件交提供高性能的智化微型化惯性组件满足汽车措施可以及时进行IMU故障诊断付过程中项目预计在2024年量产主要两个能电动汽车与极功能安全要求包含三轴陀螺和处理可为汽车功能安全提供支2023年完成MP样件品牌年用量在10万套以致用户体验为三轴加速度计信息通过对每个撑同时IMU可以在卫星失锁及里B样件交付2024上预计2025年可以产用户创造愉悦的轴的零偏和标度进行温度补偿程计辅助下实现车辆的长航时高年3月份SOP上线量生千万元及以上的收入生活方式同时对两两轴向间的交叉耦合也精度的航位推算为车辆自动驾驶产敬请参阅最后一页特别声明10扫码获取更多服务公司深度研究进行补偿提高其测量精度系统提供长航时高精度的位置及车辆姿态信息公司致力于无主要产品惯性测量组合是一款专人配送技术在门为自动驾驶应用而设计的高性各大领域及多元为无人驾驶车辆提供定位航位推能惯性测量单元作为一个6轴预计2023年产生收入化场景的应用创算及车身控制信息通过集成Z轴已经完成项目定点及小惯性传感器可以测量载体的三200万左右至2025年新和商业化落超高精度MEMS陀螺极大提升了批量产品交付个轴向的角速度和加速度信息可产生近千万元收入地将无人车打惯性测量组合的航位推算能力满足新一代自动驾驶汽车对惯性造成智慧城市的传感器的要求基础服务设施来源公司及保荐机构关于第二轮审核问题的回复意见2022年年度数据更新版国金证券研究所二高可靠领域用户高黏性保障业绩规模MEMS替代两光已见端倪21深耕高可靠高端工业市场客户黏性保障业绩规模经过40多年的发展MEMS从实验室走向实用化已广泛应用于消费电子汽车工业与通信医疗健康高可靠等各个领域在高可靠领域目前主要用于卫星姿态控制与航姿备份系统等MEMS产品用于高可靠领域的核心壁垒为需要根据产品最终应用领域设计生产出对应性能的产品例如平台稳定需要超低噪声和高带宽处理技术做支撑复杂环境导航需要抗高过载和温度补偿技术做支撑等因此行业内公司能否全面掌握上述技术以满足客户不同的要求成为其MEMS产品进入此领域的核心壁垒此外MEMS产品用于此领域的另一个核心壁垒主要为是否可在保证MEMS惯性传感器高性能的同时从系统级角度保证产品工程化可测性及环境适应性图表19MEMS惯性传感器主要应用领域领域应用无人系统工业机器人石油勘探测量测绘高速铁路精密农业工程机械工业与通信寻北仪光电吊舱动中通天线姿态监测光伏跟踪系统结构健康监测振动监测等高可靠卫星姿态控制航姿备份系统等汽车电子安全气囊车身稳定系统TPMS胎压传感器GPS辅助导航自动驾驶高精定位等医疗健康健康监测设备植入式心脏起搏器手术机器人康复训练设备等智能手机平板电脑游戏机智能手表智能手环TWS耳机笔记本电脑数码消费电子相机智能玩具等来源公司招股说明书国金证券研究所MEMS惯导系统以其小型化高集成低成本的优势逐步适用于体积和重量受限的微小卫星等系统微小卫星具有成本较低发射灵活适宜冗余组网等优点卫星互联网的兴起大大促进了微小卫星的快速发展根据卫星与网络统计2022年全年发射航天器2484个其中运行于近地轨道的航天器达到2413个MEMS产品在高端工业领域应用较广市场较大根据Yole发布的StatusofMEMSIndustry20222021年全球高端工业领域中MEMS产品的市场规模为2234亿美元预计到2027年全球高端工业领域中MEMS产品的市场规模将达3340亿美元2021-2027年复合增长率为700敬请参阅最后一页特别声明11扫码获取更多服务公司深度研究图表202022年全球发射航天器当中近地轨道占比97图表2121年全球高端工业MEMS产品市场超20亿美元近地轨道中地球轨道高地球轨道地外轨道其他来源卫星与网络国金证券研究所来源公司招股说明书Yole国金证券研究所公司直接客户以民企为主大多先将公司产品标定筛选后加工为惯性模组再出售给下游客户最终客户分布在高端工业无人系统及高可靠领域以各大科研院所和央企集团为主2022年公司高可靠无人系统高端工业营收占比分别为752210211458无人系统高可靠两个领域最终用户通常需要3-5年的测试周期决定产品是否导入上游核心配套产品一旦选用具体产品后基于对整个应用路线的可靠性稳定性一致性替代成本及时间周期等方面的考虑一般不轻易更换供应商并会在其后续的产品升级技术改进中与供应商持续合作高端工业领域客户无人系统领域的民用客户从产品研发成功到通过客户测试大量应用等阶段需2年左右图表22公司营收当中高可靠领域营收占比超7成高可靠领域营收万元无人系统领域营收万元高端工业领域营收万元2500020000150001000050000202020212022来源公司及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复意见2022年年度数据更新版国金证券研究所公司高可靠领域早期验证项目进入定点试产量产阶段快速带动公司业务成长公司2019年营收080亿元2022年营收227亿元1922年CAGR为41572019年归母净利润038亿元2022年达到117亿元1922年CAGR为4548对比国内其他从事导航领域的公司如北斗星通中国卫星以及从事高可靠行业下游应用领域的公司星网宇达从公司历史增速来看公司成长相比行业内其他可比公司受到周期波动的影响更小敬请参阅最后一页特别声明12扫码获取更多服务公司深度研究图表23公司营收变化情况图表24公司归母净利润变化情况营业收入亿元YoY归母净利润亿元YoY25601470126025015040150840301063020042005100210000020192020202120221H2320192020202120221H23来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表25公司与其他导航领域公司营收增速对比芯动联科中国卫星北斗星通星网宇达8060402002020202120221H23-20-40来源Wind国金证券研究所公司高可靠领域客户除阿尔福微电子以外其他客户或者客户的下游客户所获得项目目前逐渐通过验证测试阶段在22年开始转入试产或量产未来有望放量保持快速增长敬请参阅最后一页特别声明13扫码获取更多服务公司深度研究图表26公司主要高可靠领域客户情况及项目进展2022年营收2021年营收2020年营收2022CAGR客户介绍万元万元万元终端客户采购部分延后到23年以后下游客户承担研究课题陆续结阿尔福微电子228925353546427074-2679项课题项目和科研使用定制化产品采购量减少客户AA与客央企集团下属科研单位采购产品集成为惯性系统自用或销售给其他4873134440291796236471户A高可靠领域客户陆续有项目进入量产导致采购量逐年增长专业从事惯性器件惯性测量单元IMU惯性导航系统组合导航客户C580002187916677919250系统以及惯性测量设备与测试系统的研制生产和技术服务采购公司产品集成为惯性导航系统向其高可靠领域客户销售中科航星8851288585--国内轻型航空发动机主要厂商从事惯性技术及产品研发生产产品广发应用于高可靠多个领域客户D-2186834756-采购公司产品集成为惯性导航系统向其他高可靠领域客户销售多数项目目前处于测试阶段尚未有进入量产阶段项目主要从事卫星导航定位产品惯性导航产品及组合导航定位产品的研耐威科技56283---发生产与销售2021年耐威科技下游客户两个项目处于测试阶段22年进入试产来源公司及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复意见2022年年度数据更新版中国科学院网站国金证券研究所公司是目前国内目前唯一可以生产导航级高性能MEMS惯性器件的厂商因此具有一定的议价权毛利水平较高公司当前产品主要面向高可靠高端工业无人系统等高端领域盈利水平较高20202022年公司主营业务毛利率分别为88258547和8597净利率分别为478049735140公司23年上半年毛利率为8512净利率为4229相比其他从事导航及下游应用的公司有较明显优势图表27公司与其他导航领域公司毛利率对比图表28公司与其他导航领域公司净利率对比芯动联科中国卫星芯动联科中国卫星北斗星通星网宇达北斗星通星网宇达601005080406030402010200020192020202120221H2320192020202120221H23来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所分产品看公司的MEMS陀螺仪2022年毛利率为8650MEMS加速度计2022年毛利率为7871惯性测量单元2022年毛利率为7668技术服务2022年毛利率为9065分应用看高可靠领域2022年毛利率为8657无人系统领域2022年毛利率为8096高端工业领域2022年毛利率为8639公司MEMS陀螺仪和MEMS加速度计核心性能指标已达到国际先进水平为高性能惯性传感器市场上高性能惯性传感器的销售价格较高公司在定价时参考了国内外市场上性能类似产品的价格因此销售价格较高公司收入占比高的MEMS陀螺仪和MEMS加速度计同时借助半导体技术实现了批量化生产因此生产成本低于传统的惯性传感器导致单位成本较低2022年开始公司采购的MEMS晶圆单价有所下降公司同时部分使用成本较低的北方电子院安徽公司的晶圆使得毛利率仍然维持较高水平敬请参阅最后一页特别声明14扫码获取更多服务公司深度研究图表29公司分产品毛利率变化情况图表30公司分下游应用毛利率变化情况MEMS陀螺仪MEMS加速度计高可靠无人系统高端工业惯性测量单元技术服务901008886958490828580807876757470726570202020212022202020212022来源公司招股说明书国金证券研究所来源公司及保荐机构回复意见2022年年度数据更新版国金证券研究所22MEMS惯性器件替代两光惯性器件下游应用继续拓展目前市场上大量使用的陀螺仪主要包括两光陀螺仪激光陀螺仪光纤陀螺仪和MEMS陀螺仪上述陀螺仪技术发展处于相对成熟的状态应用领域相对广泛随着微机械电子系统MEMS等学科的兴起基于哥氏振动效应和微纳加工技术的MEMS陀螺仪开始出现MEMS陀螺仪具备小型化高集成低成本的特点因此虽然其精度较激光陀螺仪与光纤陀螺仪低但仍具有广阔的应用场景由于不同技术路线的陀螺仪可实现类似的功能因此MEMS陀螺仪和两光陀螺在部分无人系统高端工业高可靠等应用领域有所重合随着高性能MEMS陀螺仪的精度不断提升并依托成本的优势可逐步应用于中低精度两光陀螺的应用领域同时由于高性能MEMS陀螺仪具有小体积高集成抗高过载的优势可以解决光纤陀螺和激光陀螺由于体积较大抗冲击能力弱的问题满足高可靠无人系统等领域智能化升级的要求进一步拓展高性能MEMS陀螺仪的增量市场图表31MEMS陀螺仪与两光陀螺仪对比类型典型应用场景以及客户群体优势劣势市场竞争情况MEMS陀螺仪主要应用场景以及客户群体面向低成本小精度接近中低精度消费类汽车高端工业无人系统高于消费领域汽车无人系统体积高可两光陀螺可靠等领域中对精度要求较低的应用场景高端工业高可靠等高性能靠易批产主要应用MEMS陀螺仪无人系统高端MEMS陀螺仪主要面向无人系工业高可靠等领域中对精度要求较高的统高端工业高可靠等应用场景主要应用两光陀螺但目前随激光陀螺仪光两光陀螺主要应用场景以及客户超高精度体积大成本高着高性能MEMS陀螺仪精度提升其在部纤陀螺仪群体面向于无人系统高可靠功耗大难批产分战术级应用场景已经可以替代两光陀等部分光纤陀螺仪也用于高端螺并逐渐渗透至导航级应用场景工业领域来源公司招股说明书国金证券研究所两光陀螺当前占据大部分战术级导航级应用下游行业目前小型化智能化低成本需求不断提升MEMS陀螺小体积高集成抗高过载优势叠加精度提升未来替代空间巨大根据Yole发布的High-EndInertialSensing2022高性能MEMS陀螺仪在工业级应用领域使用较为广泛占据了该应用领域86的市场份额具体应用场景包括资源勘探测量测绘光电吊舱等在战术级和导航级应用领域两光陀螺应用比较广泛分别占据了该应用领域78和92的市场份额具体应用场景包括无人系统卫星姿态控制系统动中通等敬请参阅最后一页特别声明15扫码获取更多服务公司深度研究图表322021年高性能陀螺仪细分市场情况来源公司招股说明书Yole国金证券研究所三持续迭代拓展品类加深护城河维持长期发展动力31产品迭代高性能车载产品持续迭代产品矩阵渐丰富随着MEMS惯性传感器精度和复杂环境下适应性的不断提高中短程惯性导航应用场景出现以MEMS惯性传感器取代光纤惯性传感器和激光惯性传感器的趋势公司在研项目中高性能Z轴MEMS陀螺仪4代FM加速度计高性能三轴MEMS加速度计超高过载X轴加计X轴陀螺仪36KHZ等项目的研发成果主要为性能及环境适应性更好的高性能MEMS惯性传感器面向无人系统高可靠领域客户进行销售公司在研产品精度和抗冲击性方面相比于原有产品有着较为明显的提升进一步解决了MEMS惯性传感器相对于激光惯性传感器和光纤惯性传感器精度较低的问题更加适应下游惯性系统微型化的发展趋势可在无人系统高可靠等应用领域更好的发挥作用客户需要3-5年左右的时间完成测试到最终量产应用的阶段预计项目2026年左右开始产生一定规模的收入进一步扩大公司在导航级MEMS惯性器件的较优势地位图表33公司高可靠领域在研项目项目名称所处阶段立项时间预计结项时间拟达到目标与行业技术水平的比较高性能Z轴MEMS量产下一代导航级Z轴比目前在售最高性能陀螺指标提升一个量研发20191202312陀螺仪4代MEMS陀螺仪级量产导航级MEMSFM加速国内目前无量产FMMEMS硅基加速度FM加速度计研发2018420236度计计量产后可取代传统挠性加速度计高性能三轴MEMS开发高性能单片三轴MEMS单片三轴MEMS加速度计达到目前在售单研发2020120236加速度计加速度计轴加速度计指标功耗和体积不变实现X轴加速度计带电冲击超高过载X轴加速保证精度的前提下实现带电抗冲击2万研发20223202312能力的提升和转工艺量程度计g两成400dps和10800dps来源公司招股说明书会计师审核问询函回复意见2022年年度数据更新版国金证券研究所公司在高端工业和无人系统领域具备深厚的技术基础并在既有研发经验和技术储备的基础上公司开展了多项规划清晰在研项目并有明确的产品试产时点安排向高可靠以外领域拓展具有可行性工业级陀螺仪是国内首款小尺寸683mm低功耗单片集成Z轴MEMS陀螺仪和三轴MEMS陀螺仪在高端制造机器人通信基站资源勘探等工业领域有着广泛的应用工业级陀螺仪从客户测试通过到客户大量采购需要2年左右的时间预计在2025年左右上述项目开始产生一定规模的收入在研项目MEMS惯性导航系统和功能安全6轴IMU主要用于自动驾驶领域公司在产品研制阶段与下游客户关于产品拟到达的性能情况进行沟通经过客户对于产品性能敬请参阅最后一页特别声明16扫码获取更多服务公司深度研究比测后进入定点阶段并开始样品试制试制产品通过自动驾驶安全性及可靠性测试后进入量产应用状态上述过程一般需经过2年左右的时间预计项目2026年左右开始产生一定规模的收入图表34公司高端工业无人系统领域在研项目应用场景项目名称所处阶段立项时间预计结项时间拟达到目标与行业技术水平的比较研发并量产小尺寸单轴和国内首款小尺寸683mm低功耗单片集成Z工业级陀研发2018620236三轴MEMS陀螺仪预计轴MEMS陀螺仪和三轴MEMS陀螺仪电流小于螺仪2023年7开始试产20毫安最大量程450度秒研发并量产高精度谐振式基于谐振式MEMS技术最大量程350千帕综谐振式压MEMS大气绝压传感器高端工业研发2019520239合精度优于002FS年稳定性001FS达力传感器预计2023年10月开始试到国内领先国际先进水平产研发应用于工业的高精度大量程绝高精度35MPa量程绝对压力测量支持数字或频研发2022120236大量程2023年7月开始压传感器率输出试产研发并量产适用于L3自MEMS惯适用于L3自动驾驶的六轴惯性测量单元陀螺动驾驶的高性能MEMS惯性导航系研发201992023仪量程300s航向轴零偏稳定性优于05无人系统性导航系统2023年底将统h加速度计量程6g领域车规级IMU推向市场功能安全6汽车级功能安全6轴XYZ3轴角速率测量3轴加速度测量适用于研发2022720256轴IMUMEMSIMU自动驾驶的高性能MEMSIMU来源公司招股说明书公司及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复意见2022年年度数据更新版会计师审核问询函回复意见2022年年度数据更新版国金证券研究所32拓展品类压力传感器有望横向拓展市场除高性能MEMS惯性传感器外公司还在研发工业级MEMS惯性传感器压力传感器等不同于高性能MEMS惯性传感器的产品在研项目对应的新产品适用于汽车领域消费领域等与现有产品的应用领域有所区别新产品的诞生将进一步扩大公司产品的市场空间面向的客户群体也将进一步增加有望促进公司业绩的进一步增长根据Yole发布的StatusofMEMSIndustry20222021年全球MEMS压力传感器市场规模达20亿美元预计2027年达到26亿美元复合增长率达到46因此在研项目所属细分领域均具备一定的市场规模公司产品在终端应用领域具有良好的市场空间为公司收入增长提供了良好的外部环境图表35全球MEMS压力传感器市场规模单位百万美元敬请参阅最后一页特别声明17扫码获取更多服务公司深度研究来源会计师审核问询函回复意见2022年年度数据更新版Yole国金证券研究所在研项目谐振式压力传感器大量程绝压传感器主要用于气象监测压力校验仪表高度计等公司产品需要经过客户测试试制等阶段后进入规模化应用公司目前主要产品为集成谐振式MEMS绝对压力传感器是全球较早采用单片集成ASIC控制芯片的谐振式MEMS压力传感器具有体积小数字输出系统简单等独特优点主要进行大气压测量可应用于气象监测压力控制器大气数据计算机等领域目前已经有客户在测试评估当中预计24年左右产生收入图表36公司压力计有望2024年产生收入客户名称客户介绍合作阶段预计规模化收入时间及收入金额预测已发展成以传感器技术仪表技术电子技术网络技术为基合作中客户1测试评估预计2024年收入金额千万元左右础以传感器与仪表设计制造为特色的现代新型高科技企业已发展飞机大气数据系统飞机集成数据系统仪表及传感器合作中客户2测试评估预计2024年收入金额百万元左右无线数据传输系统研发与制造的航空机载设备骨干企业致力于为船舶高校科研院所提供光纤测试应变测试冲击合作中客户3爆炸测试超高速测温传感器定制硅压阻压力测试及与之相测试评估预计2024年收入金额百万元左右关的产品和技术工程服务主要从事惯性仪表惯性系统工作是集研究设计试验和生终端客户测试评估预计2024年收入金额百万元左右产于一体的导航与控制系统专业单机构来源公司及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复意见2022年年度数据更新版国金证券研究所33募投项目陀螺仪加速度计压力计MEMS器件封装齐头并进公司募投项目主要包括高性能及工业级MEMS陀螺仪高性能及工业级加速度计与高精度MEMS压力传感器开发与产业化同时包括MEMS器件封装测试基地建设陀螺仪加速度计压力计的研发迭代将丰富公司产品矩阵巩固行业地位有望继续为公司增长提供动力而MEMS器件封装的布局有望促使公司实现产业链协同提升公司竞争力陀螺仪和加速度计项目是在现有产品的基础上沿高性能与工业级两个方向拓展产品系列继续提高现有产品的精度和环境适应能力满足客户在复杂工作条件下精确测量的需求并且凭借公司已有的技术积累和客户资源开拓广阔的工业市场进一步提升公司在MEMS惯性传感器领域的核心竞争力和市场影响力压力传感器项目是公司在惯性传感器的研发基础之上针对高性能MEMS传感器的未来发展方向开发的高精度MEMS压力传感器陀螺有望开辟新的销售市场同时也为公司产品类别的扩充经营业务的突破提供了重要推力封测在很大程度上影响着产品的尺寸形态以及性能并决定着产品能否与应用终端实现更好的融合随着应用终端智能化小型化的发展要求客户对MEMS传感器的产品特点和技术特点也提出了更高的要求封测项目将使得公司具备规模化封装测试能力产业链进一步完善进一步提升公司竞争力图表37公司募投项目情况总投资额万拟投入募集资金万序号项目名称建设期实施主体元元高性能及工业级MEMS陀螺1229797522979753年开发及产业化项目高性能及工业级MEMS加速2146613314661333年芯动致远度计开发及产业化项目高精度MEMS压力传感器开3156695215669523年发及产业化项目4MEMS器件封装测试基地建221661222166123年芯动联科敬请参阅最后一页特别声明18扫码获取更多服务公司深度研究设项目5补充流动资金24523282452328不适用合计1000000010000000--来源公司招股说明书国金证券研究所四盈利预测与投资建议41收入拆分营业收入预测根据我们测算公司20232025年营收分别为305454687亿元同比增长344748905133其中1公司陀螺仪产品2325年营收分别为231292387亿元同比增长分别为2635262732772公司加速度计产品2325年营收分别为170621452709万元同比增长分别为2460257426293公司陀螺传感器模组2325年营收分别为150320302643万元同比增长5225350030204公司IMU产品2325年营业收入分别为550375011150万元同比增长分别为NA58182206675公司技术服务2325年营收分别为363420581472814061万元同比增长8060406公司压力计2425年营收分别为25005000万元毛利率预测根据我们测算公司20232025年毛利率分别为846981187662其中1公司陀螺仪产品2325年毛利率分别为8599853484832公司加速度计产品2325年毛利率分别为7780769076323公司陀螺传感器模组2325年毛利率分别为7531744973944公司IMU产品2325年毛利率分别为4000350035105公司技术服务2325年毛利率都为906公司压力计2425年毛利率分别为9088图表38公司分产品营业收入与毛利率预测情况2020202120222023E2024E2025E营业收入万元合计108584616609302268561305053045422606873936YoY52963658344748905133陀螺仪84364413309311829148231118129183293874724加速度计1811217381136905170582214491270886陀螺仪传感器67041020198750150347202968264265车载IMU---550003750001150000技术服务50668100000201900363420581472814061压力计----25005000其他37324171858---毛利率合计879685398591846981187662陀螺仪891886488650859985348483加速度计823876757871778076907632陀螺仪传感器951779737668758875077454车载IMU---400035003510技术服务927691539065900090009000压力计----90008800其他33835001642---来源公司招股说明书国金证券研究所具体假设与测算过程如下所示1陀螺仪产品今年上半年公司陀螺仪产品实现营收804747万元同比增长4144目前公司在研项目当中高性能Z轴MEMS陀螺仪4代预计26年产生收入工业级陀螺仪预计25年开敬请参阅最后一页特别声明19扫码获取更多服务公司深度研究始产生一定规模收入因此目前公司2325年主要贡献营收的陀螺仪产品仍然是现有产品公司是国内较领先的高精度MEMS惯性器件厂商具有较高的技术壁垒同时高可靠行业定点后不会轻易切换零部件供应商未来迭代开发也会倾向于选择原有供应商具有较高的客户壁垒我们认为公司产品未来不会有较大的降幅我们预测现有中低端产品价格2325年降幅分别为13107而高端产品21H3332系列产品从历史数据看价格基本稳定21H价格甚至2022年价格都略有提升因此我们预测现有较高端产品2325年价格降幅分别为355中低端产品如陀螺仪20L21L当前用量较大且试产项目多未来有望逐步导入量产根据公司及保荐机构回复意见2022年年报数据更新版20L系列2022年试产项目16个较21年有较大提高21L系列22年试产项目3个较21年的1个试产项目实现较大增长因此我们认为公司20L21L系列陀螺仪未来仍将保持较快速增长预计2325年销量增速为504540公司较高端产品21H33系列试产项目较多21H22年试产项目3个较21年的1个试产项目有了较大提升33系列22年试产项目10个较21年的试产项目5个实现了较大提升公司33系列产品22年出货量同比减少主要是因为客户A陀螺仪33系列适用项目由于宏观因素影响导致进度推后并不代表本身总体需求量的减少因此我们认为未来21H33系列销量将继续提升按照历史数据公司高端产品出货量增长低于20L21L等中低端产品因此我们预计2325年21H33系列陀螺仪销量分别增长302520图表39公司陀螺仪产品试产与量产情况2022年2021年2020年产品型号试产量产试产量产试产量产陀螺仪20L系列16129854陀螺仪21L系列301000陀螺仪21H系列311110陀螺仪32系列514121陀螺仪33系列1055320合计37192013105来源公司及保荐机构回复意见2022年年报数据更新版国金证券研究所陀螺仪33系列是陀螺仪32系列的升级版本33系列放量期间32系列陀螺仪销量有较大减少因此我们认为32系列陀螺仪将逐渐被33系列替代我们预计32系列陀螺仪产品2324年销量分别减少75100在24年之后结束销售公司其他陀螺仪不含工业级陀螺仪所应有的产品定装较早且随着目前新一代产品推出我们认为未来销售将逐渐减少预计2325年每年营收减少20由于公司工业级陀螺仪预计25年开始产生一定规模收入我们预计工业级陀螺仪预计25年产生收入2000万元归入其他陀螺仪当中根据以上假设我们测算公司陀螺仪产品2325年营收分别为231292387亿元同比增长分别为263526273277图表40公司陀螺仪产品营收测算2020202120222023E2024E2025E销售量只陀螺仪20L系列12947260445818687279126555177176陀螺仪21L系列465191232994949717510045陀螺仪33系列230350463843499662457494陀螺仪32系列1432179131278--陀螺仪21H系列55611091417184223032763陀螺仪20H系列227-----其他------单价元陀螺仪20L系列261911238972209541182301164071152586陀螺仪21L系列400141272880305207265530238977222249敬请参阅最后一页特别声明20