扎根铝加工行业，产业链一体化协同发展：公司是工业热传递材料与设备领域，以及洁净技术与污染控制领域的综合解决方案服务商，产品涵盖空调铝箔、合金铝箔等多个品种，核心客户覆盖空调、传统汽车、新能源汽车、食品及医疗等行业。目前公司铝加工业务布局完善，实现由上游材料到中游深加工再至下游铝制终端部件产品开发与应用的纵向产业链一体化布局。2022年公司实现营业收入67.85亿元，位居铝加工行业前列。
　　新能源用铝材料产能投放节奏加快，产量释放有望贡献业绩增量。公司现已深度绑定比亚迪、宁德时代等众多下游新能源汽车领域头部企业客户，电池壳体、电池箔业务产品近年来需求表现强劲，有望成为公司未来铝加工业务“量增价涨”的核心驱动力。根据公司公告，3万吨电池箔项目预计将在2024年正式投产。伴随电池箔、电池壳体、水冷板等高附加值产品新增产能陆续投放，叠加相关新兴领域高需求表现，预计产销率将持续维持高位运转，带动整体业绩营收及收益表现稳定增长。根据公司在建产能进度推测，我们预计2023-2025年公司铝加工业务销量将分别达26.10/29.16/31.44万吨。
　　布局再生铝降低原料价格波动风险，成本控制能力持续增强。根据2021-2023年沪铝价格和再生铝ADC12国内均价走势及其价差情况，沪铝的价格弹性要高于再生铝。再生铝作为电解铝的替代品，其配置重要性和经济性凸显。根据公司公告，公司子公司包头常铝已于2021年底投资建设十万吨再生铝板带箔项目，计划通过废铝回收加工再利用的方式，多元化原料结构，在降低原材料成本费用的同时，利用再生铝价格弹性更小的特点，降低原材料成本大幅波动风险，提高业务毛利率表现。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为70.69/76.45/79.67亿元，归母净利润分别为1.06/2.53/3.42亿元，EPS分别为0.10/0.25/0.33元，当前股价对应PE为39.24/16.40/12.14倍，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：电解铝价格波动幅度扩大；新增产能释放进度不及预期；业务产品需求表现不及预期

研究报告全文：证券研究报告公司深度研究工业金属常铝股份002160铝加工领军企业布局新能源有望再突破2023年09月21日增持首次证券分析师陈淑娴TableEPS执业证书盈利预测与估值2022A2023E2024E2025ES0600523020004chensxdwzqcomcn营业总收入百万元6785706976457967同比9484归属母公司净利润百万元-375106253342股价走势同比-46112813935常铝股份沪深300每股收益-最新股本摊薄元股-0360100250337PE现价最新股本摊薄--39241640121441-2关键词TableTag产能扩张-5-8TableSummary-11投资要点-14-17-20扎根铝加工行业产业链一体化协同发展公司是工业热传递材料与设2022921202312020235212023919备领域以及洁净技术与污染控制领域的综合解决方案服务商产品涵盖空调铝箔合金铝箔等多个品种核心客户覆盖空调传统汽车新市场数据能源汽车食品及医疗等行业目前公司铝加工业务布局完善实现由上游材料到中游深加工再至下游铝制终端部件产品开发与应用的纵向收盘价元397产业链一体化布局2022年公司实现营业收入6785亿元位居铝加工一年最低最高价369482行业前列市净率倍114流通A股市值百新能源用铝材料产能投放节奏加快产量释放有望贡献业绩增量公司315032现已深度绑定比亚迪宁德时代等众多下游新能源汽车领域头部企业客万元户电池壳体电池箔业务产品近年来需求表现强劲有望成为公司未总市值百万元410014来铝加工业务量增价涨的核心驱动力根据公司公告3万吨电池箔项目预计将在年正式投产伴随电池箔电池壳体水冷板等2024基础数据高附加值产品新增产能陆续投放叠加相关新兴领域高需求表现预计产销率将持续维持高位运转带动整体业绩营收及收益表现稳定增长每股净资产元LF347根据公司在建产能进度推测我们预计2023-2025年公司铝加工业务销资产负债率LF5334量将分别达261029163144万吨总股本百万股103278流通A股百万股79353布局再生铝降低原料价格波动风险成本控制能力持续增强根据2021-2023年沪铝价格和再生铝ADC12国内均价走势及其价差情况沪铝的价格弹性要高于再生铝再生铝作为电解铝的替代品其配置重要性和相关研究经济性凸显根据公司公告公司子公司包头常铝已于2021年底投资建设十万吨再生铝板带箔项目计划通过废铝回收加工再利用的方式多元化原料结构在降低原材料成本费用的同时利用再生铝价格弹性更小的特点降低原材料成本大幅波动风险提高业务毛利率表现盈利预测与投资评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为706976457967亿元归母净利润分别为106253342亿元EPS分别为010025033元当前股价对应PE为392416401214倍首次覆盖给予增持评级风险提示电解铝价格波动幅度扩大新增产能释放进度不及预期业务产品需求表现不及预期131东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究内容目录1扎根工业热传递业务积极拓展新能源应用领域511铝加工领域领军企业外延并购不断拓展业务板块512深耕铝压延加工业务形成完整产业链613营收稳健增长利润周期波动显著72毛利率改善确定性强产能释放贡献边际增量921原料成本趋稳产品结构优化毛利率中枢有望持续改善922产销率维持高位运转新增产能释放带来业绩新增量113空调箔业务1231空调箔需求较为稳定电池箔产量快速增长1232国内空调面临十年换新节点公司空调箔业务有望受益144新能源产品1641刀片电池壳16411新能源车市场增长潜力巨大魔方储能丰富刀片电池应用场景16412进军新能源电池壳领域山东新合源热传输科技有限公司17413电池壳前景广阔产能爬坡复制车间样板奠定可持续发展基础1842电池箔18421电池箔行业壁垒高企下游爆发式增长机会确定19422电池箔成品率向好产能爬坡江苏常铝新能源材料有限公司2043液冷板业务21431新能源汽车放量液冷板市场有望高速增长215洁净健康工程业务2251高科技产业崛起拓宽需求边界面向中高端市场企业将逐步受益2252专注制药医疗与食品赛道合作伙伴覆盖行业主流客户2353设计咨询服务洁净工程服务洁净工业设备洁净工程材料业务24531设计咨询服务24532洁净工程服务25533洁净工业设备26534洁净工程材料276盈利预测与估值2861盈利预测2862可比公司估值297风险提示29231东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图表目录图12022年公司主营业务板块5图2公司股权结构截至23年9月6图3公司产业布局7图42015-2022营收及构成亿元8图52015-2022毛利及构成亿元8图62012-2023H1营业总收入单位亿元8图72015-2023H1归母净利润亿元8图82012-2023H1销售毛利率与销售净利率9图92012-2023H1费用率9图102021-2022年公司铝箔制品业务成本构成9图11公司铝箔制品毛利率与国内铝锭价格元9图12SHFE铝价及库存10图13电解铝与再生铝价格走势及价差单位元吨10图142011-2022年公司产销量情况单位吨11图152011-2022年公司产销率表现单位11图162012-2022国内铝箔产量万吨12图172012-2022年国内铝箔进出口情况万吨12图182021年我国铝箔行业销售额市占率分布13图192021年我国铝箔行业需求结构图13图202020-2022年铝箔细分品类的产量增速13图21国内空调产量增速单位亿台14图22国内家用空调销量增速单位亿台14图23新旧能效标准对比15图24山东新合源进军新能源领域历程17图25山东新合源配套电池壳18图26中国电池铝箔需求量测算及预测20图27江苏常铝新能源材料科技有限公司项目建设图20图28车用工业用热处理热传输系统解决方案21图29液冷板图片22图30液冷板图片22图312018-2022年我国洁净室行业市场规模及增速23图32中国洁净室市场竞争格局23图33上海朗脉先进的设计软件25图34上海朗脉GMP咨询服务25图35朗脉洁净工程总包服务25图36朗脉洁净管道系统26图37朗脉洁净室系统26表1常铝股份发展历程5表2各业务板块覆盖客户7表3公司核心铝加工业务产品现有及规划新增产能情况12表4空调箔分类14表5山东新合源三大生产基地17331东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究表6部分公司合作品牌24表7朗脉洁净工业设备26表8朗脉洁净工程材料及产品27表9公司营业收入假设28表10可比公司估值表元股倍29431东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究1扎根工业热传递业务积极拓展新能源应用领域11铝加工领域领军企业外延并购不断拓展业务板块公司是工业热传递材料与设备领域以及洁净技术与污染控制领域的综合解决方案服务商其中工业热传递业务即铝压延加工业务是公司传统重点经营领域及未来主要发展方向目前公司主要从事于铝板带箔的研发生产和销售产品涵盖空调铝箔合金铝箔等多个品种图12022年公司主营业务板块数据来源公司公告东吴证券研究所公司创始于1987年最初为常熟市铝箔厂2002年进行股份改制设立常铝铝业有限责任公司剥离了香烟包装用铝箔衬纸业务主要从事铝箔涂层铝箔和铝板带材的生产与销售2004年经江苏省政府批准公司整体变更为股份有限公司2007年公司于深交所上市上市后公司通过收并购等方式不断拓宽业务板块积极向铝加工上下游延伸并开拓洁净健康业务板块进军新能源电池壳等新业务领域2014年公司全资收购了新合源热传输公司新合源位居公司产业链下游主要生产铝质高频焊管用于下游汽车行业的散热器制造收购完成后新合源通过常铝股份提供的铝材进一步制造成高频焊管完善了产业链上下游的布局实现了主营产品产业链的贯通2015年全资收购上海脉朗洁净技术公司脉朗洁净是为制药企业提供洁净技术与污染控制整体解决方案的技术服务型企业收购脉朗之后公司完成了从铝压延加工单一主业向铝加工大健康双主业的战略转型2018年公司全资收购处于公司产业链下游的泰安鼎鑫泰安鼎鑫主要从事汽车发动机铝制散热器中冷器的生产与销售公司收购泰安鼎鑫之后实现了产业链的延伸具备了对汽车行业制造商所需铝板带箔散热器中冷器等零部件的供应能力产品及销售渠道的协同效应明显表1常铝股份发展历程时间事件1987常熟市铝箔厂成立531东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究2002江苏常铝铝业股份有限公司正式揭牌2007深圳证券交易所上市2011成立包头常铝北方铝业有限责任公司2014全资收购山东新合源热传输科技有限公司2015全资收购上海脉朗洁净技术股份有限公司2017设立江苏常铝新能源材料有限公司2018全资收购泰安鼎鑫冷却器有限公司2019江苏常铝铝业集团股份有限公司正式揭牌实现集团化成立江苏常铝新能源材料科技有限公司2021向齐鲁财金投资有限责任公司转让控制权变更为国有控股公司数据来源公司官网公司公告东吴证券研究所公司股权结构清晰2021年济南市国资入股公司完成控股股东和实控人变更控股股东由常熟市铝箔厂变更为齐鲁财金实控人由张平先生变更为济南市国资委齐鲁财金是济南国资委旗下的一级投资平台公司截至23年9月齐鲁财金持有299的公司股份图2公司股权结构截至23年9月10030321234566429929681610757911001001001001001001009998100数据来源Wind东吴证券研究所12深耕铝压延加工业务形成完整产业链分业务来看公司工业热传递业务下游主要面向空调传统汽车与新能源汽车市场其中空调产品主要为空调换热箔系列产品合作伙伴包括大金三菱富士通松下美的格力等国内外主流空调主机厂商传统能源汽车行业以提供汽车热交换材料成套设备及解决方案为主新能源汽车方向主要提供包括动力电池结构件材料及冷却系统631东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究材料动力电池散热壳体水冷板电池箔等产品洁净健康工程业务板块主要面向制药企业医院医疗系统食品工程企业提供专业洁净技术与污染控制整体解决方案表2各业务板块覆盖客户业务板块面向市场产品或服务合作伙伴空调空调换热箔大金三菱富士通松下美的格力传统能源汽车汽车热交换材料成套设备解决方案工业热传递Valeo马勒中国重汽北汽福田徐工机动力电池结构件材料及冷却材料动力新能源汽车械三一重工比亚迪电池散热壳体水冷板电池箔产品设计咨询服务洁净工程服务洁净工华北制药齐鲁制药云南白药天士力制洁净健康工程制药行业业设备洁净工程材料药数据来源公司公告公司官网东吴证券研究所公司持续布局铝加工业务上下游实现产业链一体化产业布局方面包头常铝作为公司的原材料精加工基地保障公司上游原材料供应并提供部分空调类产品上市公司本部及常铝新能源常铝科技在建项目主要通过对合金材料进一步深加工开发提供空调箔传统汽车用产品和新能源产品此外上市公司本部还负责向下游子公司常铝新能源山东新合源泰安鼎鑫等公司输送铝箔产品用以进一步加工是下游子公司原材料的输出地常铝新能源山东新合源泰安鼎鑫等则作为公司铝压延加工产业链进一步向下游延伸的高附加值产品的生产地和销售地提供更多创新型产品和服务山东新合源主要生产汽车用铝质高频焊管精密冲压件及新能源电池壳等产品泰安鼎鑫是集发动机冷却系统的研发设计制造销售服务为一体的高新技术企业主要产品为发动机散热器中冷器及成套冷却模块等应用于商用车工程机械农用机械和发电机组等领域图3公司产业布局数据来源公司公告Wind东吴证券研究所13营收稳健增长利润周期波动显著铝加工和医疗洁净是公司两大主要业务板块铝加工板块贡献主要营收和利润2022年公司铝加工和医疗洁净板块营收占比分别为9139和861毛利占比分别为8190和1810731东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图42015-2022营收及构成亿元图52015-2022毛利及构成亿元7086076505404303202101002015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022铝箔制品医疗洁净其业务铝箔制品医疗洁净其业务数据来源公司年报东吴证券研究所数据来源公司年报东吴证券研究所公司营收稳健上涨利润受铝价周期性波动影响显著2015年以来公司营收呈稳健上涨趋势利润则受下游需求以及铝价周期变化影响波动较大2018年由于空调和汽车行业景气度大幅下滑叠加美国对铝产品加征关税影响公司归母净利润同比下降352亏损43亿元2022年由于铝价单边下行公司计提大额资产减值以及新能源业务投入较大等多重因素影响公司归母净利润出现375亿元亏损同比下降461202023年多措并举弥补铝价波动影响新能源业务有望增强公司盈利能力2023年上半年公司实现营业总收入3368亿元同比增长339保持稳定增长实现归母净利润28968万元同比下降8680但实现了自2022年二季度以来的首次扭亏为盈2023年公司将继续加强内部精细化管理提高产销一体化协同水平与周转率通过套期保值工具强化对风险敞口的管理以弥补铝价波动带来的不利影响经过多年布局公司实现了下游零部件新能源产品领域的拓展与延伸2023年公司将加速把电池箔水冷板电池壳等产品推向市场以提升产品附加值增强盈利能力图62012-2023H1营业总收入单位亿元图72015-2023H1归母净利润亿元8045360070402400603513050200250402030-10152010-2-200105-300-400-4-5-600营业总收入亿元同比右轴归母净利润亿元同比右轴数据来源公司年报东吴证券研究所数据来源公司年报东吴证券研究所加强费用管控毛利有望提升2023年上半年公司销售毛利率1070同比增831东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究长065pct销售净利率004同比减少058pct整体盈利能力较上年四季度有所改善销售管理财务费用率几乎持平研发费用率446占比较高彰显公司对研发的重视2023年公司将开展全面成本管理与预算管理加大对销售管理财务三项费用的管控整体产品净利率水平有望提高图82012-2023H1销售毛利率与销售净利率图92012-2023H1费用率25762051541035201-50-10-15销售费用率管理费用率销售毛利率销售净利率研发费用率财务费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源公司年报东吴证券研究所2毛利率改善确定性强产能释放贡献边际增量21原料成本趋稳产品结构优化毛利率中枢有望持续改善公司铝加工业务主要采用铝价加工费用定价模式在此模式下加工费根据产品要求市场供求等因素由企业和客户协商确定铝价则按照市价决定因此最终产品售价由铝水铝锭的市价与加工费决定而在成本端公司铝箔业务成本以原材料为主2022年公司直接材料成本占比达907其中主要原材料为铝水和铝锭从长期来看这种成本加成定价法能在一定程度上抵消原材料价格波动对公司毛利的影响但在实际运营时由于产品存在生产周期采购时铝锭价格与实际销售时对应铝锭市价会存在偏差故而铝锭价格的短期大幅波动或单边运行也会对公司毛利产生较大影响2022年公司铝箔业务毛利率为871接近历史底部从过去来看2014-2020年国内铝锭价格波动相对较小公司毛利率也较为稳定而21年以来铝锭价格出现大幅波动叠加市场竞争日趋激烈造成公司铝箔业务毛利率持续下行2022年公司铝加工业务毛利率为871同比-257pct已处于历史底部位置主要原因即在于年内铝价波动幅度较大销售确认时点内成本材料端价格压力没有得到有效转移图102021-2022年公司铝箔制品业务成本构成图11公司铝箔制品毛利率与国内铝锭价格元931东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究2500025001002250090200002000801750070150001500601250050891907100001000407500305000500202500100000020212022直接材料直接人工制造费用国内铝锭价格元铝箔制品毛利率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源公司年报东吴证券研究所往后看我们认为随着公司在原料方面的成本趋于稳定叠加新业务下加工费用提升可期毛利率有望触底回升1原料成本端铝价波动趋缓原料成本压力顺利转嫁22年下半年以来铝价逐渐趋于稳定上期所沪铝价格在17000元吨-20000元吨区间波动使得公司在原料端的成本能够顺畅地转嫁到下游由此公司23年一季度毛利率环比上升138pct至1110未来我们预计铝价中期将继续保持区间窄幅震荡从供需关系来看根据百川盈孚目前供应端云南电解铝复产产能已全部释放完毕未来产量将维持稳定需求端下游建筑耐用消费品等传统领域需求较为疲弱而汽车航空航天等新兴高端制造业务用铝需求日益凸显预计未来整体需求保持相对稳定因此在供需相对平衡以及当前沪铝低库存支撑下我们认为中期铝价将保持较小波动从而使公司原料成本能充分向下游转嫁带动公司毛利率向上修复布局再生铝领域进一步降低铝价大幅度波动风险相比于传统电解铝材料再生铝作为新型铝加工业务原材料来源在节能环保等方面优势突出循环利用成本经济性显著根据2021-2023年沪铝价格和再生铝ADC12国内均价走势及其价差可以发现当铝价上涨时沪铝与再生铝价差往往走阔而铝价下跌时沪铝与再生铝价差收窄甚至出现倒挂由此整体来看沪铝的价格弹性要高于再生铝因此在沪铝价格大幅波动时再生铝作为电解铝的替代品其重要性及经济性凸显根据公司公告公司子公司包头常铝已于2021年底投资建设十万吨再生铝板带箔项目计划通过废铝回收加工再利用的方式多元化原料结构在降低原材料成本费用的同时利用再生铝价格弹性更小的特点降低原材料成本大幅波动风险从而实现稳定控制成本波动提高业务毛利率图12SHFE铝价及库存图13电解铝与再生铝价格走势及价差单位元吨1031东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究1200000300002600015001000000250002400010008000002000022000500600000150002000004000001000018000-500200000500016000-10000014000-1500080208020802080208020802080208---------------202114202214202314161717181819192020212122222323价差元吨库存吨价格元吨右轴沪铝结算价元吨再生铝ADC12全国平均价元吨数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所2加工费用端新能源用铝材料业务拓展带动提升整体业务加工费用中枢水平公司经过四十余年的发展铝加工核心制备技术成熟且市场开拓经验丰富目前公司积极拓展新兴高附加值领域主营业务由传统空调箔等铝箔制品向新能源用铝材料等领域持续转移渗透有望增加产品收入优化毛利结构提高整体业务盈利表现未来随着公司在高附加值铝加工领域的新增产能陆续释放叠加创新技术升级优化将持续带动铝加工业务毛利率中枢整体上移综上我们认为公司铝加工业务在生产成本及加工费用两方面均呈现边际向好趋势预计铝加工业务毛利率将明显改善22产销率维持高位运转新增产能释放带来业绩新增量产量销量呈稳定增长趋势产销率维持高位运转2022年公司产量及销量分别为2470万吨和2498万吨产销率达10112011-2022年得益于公司产能投放节奏稳健有序产量表现整体呈稳定上升趋势年复合增速达84销量年复合增速达88其中2016-2017年公司销量下滑幅度达到相对低位水平主要原因在于空调汽车等传统下游应用领域需求表现萎靡展望来看随着公司向新能源等高需求表现的下游新兴应用领域持续拓展转型叠加相关新增产能陆续投放预计未来产销量将维持稳定增长趋势电池箔水冷板等高附加值产品新增产能释放拓宽业绩营收边界根据公司公告公司目前有多种核心品类产品计划投放新增产能其中3万吨电池箔项目预计将在2024年正式投产随着高附加值业务产品新增产能持续投放叠加相关新兴领域高需求表现我们预计产销率将持续维持高位运转带动整体业绩营收及收益表现稳定增长图142011-2022年公司产销量情况单位吨图152011-2022年公司产销率表现单位1131东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究12003000006050250000100040200000308001500002010600100000050000400-100-20200201120122013201420152016201720182019202020212022铝箔制品产量铝箔制品销量00201120122013201420152016201720182019202020212022产量同比销量同比数据来源公司年报东吴证券研究所数据来源公司年报东吴证券研究所表3公司核心铝加工业务产品现有及规划新增产能情况产品品类现有年化产能新增年化产能预计投放时间电池箔6000吨30000吨2024年水冷板15600-18000吨14400-18000吨-电池壳25亿产值5亿元产值-空调箔18万吨--再生铝板带箔制品-10万吨-数据来源公司公告东吴证券研究所3空调箔业务31空调箔需求较为稳定电池箔产量快速增长我国是铝箔的主要生产国近年来我国铝箔产业规模迅速扩大成为铝材主要生产国约占全球铝箔产量的60-652022年我国铝箔产量502万吨同比增长10332016-2022年CAGR达635近年来产量维持较快增长国内铝箔呈现供过于求的局面由于铝箔国内消费量相对较少我国铝箔整体供过于求铝箔外贸以出口为主2022年我国铝箔出口14638万吨约占总产量的13我国铝箔进口规模相对稳定以电子铝箔等高端产品为主出口规模保持增长态势但增速放缓图162012-2022国内铝箔产量万吨图172012-2022年国内铝箔进出口情况万吨1231东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究600121602510140205001581201040010065803004060-5220040-10020-15100-20-2020162017201820192020202120220-42016201720182019202020212022铝箔出口万吨铝箔进口万吨铝箔产量万吨同比变化右轴出口增速右轴进口增速右轴数据来源中国有色金属加工工业协会中商产业研数据来源CEIC东吴证券研究所究院智研咨询东吴证券研究所从目前市场竞争格局来看公司具备规模优势2021年常铝股份在铝箔行业销售额市占率达1240是市场上仅次于龙头公司鼎胜新材的第二大铝箔材供应商未来受制于成本和技术差距我们预计一些中小厂商将在市场价格周期波动中将逐渐被出清市场份额将进一步集中在头部铝箔企业常铝股份由于成本控制能力强技术水平领先有望进一步提高市占率目前在铝箔行业中主要的市场需求来自空调箔和包装箔空调箔指的是用于空调热交换器翅片的铝箔包装箔则主要用于食品器皿烟卷等的包装据中国有色金属加工工业协会发布的数据2021年我国生产的铝箔材料当中包装箔与空调箔的比重分别占371与25图182021年我国铝箔行业销售额市占率分布图192021年我国铝箔行业需求结构图万顺新材其170明泰铝业290430东阳光科510其包装箔3190常铝股份37101240鼎胜新材7360电池箔250空调箔25电子箔350数据来源CEIC东吴证券研究所数据来源观研报告网东吴证券研究所空调箔产量保持稳定电池箔产量实现爆发近年来包装箔空调箔和电子箔产量增幅较小其中空调箔2020-2022年产量增速分别为-55302保持相对稳定而电池箔在铝箔总产量占比中虽小但2020-2022增速分别为1670100100远高于其三种品类实现爆发式增长图202020-2022年铝箔细分品类的产量增速1331东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究120100806040200202020212022-20包装箔空调箔电子箔电池箔数据来源中国有色金属加工工业协会东吴证券研究所32国内空调面临十年换新节点公司空调箔业务有望受益空调箔因其使用性能差异分为素铝箔与亲水涂层铝箔素铝箔是指轧制退火表面未经任何处理的铝箔其工艺简单价格低主要用于低档分体空调室外机和窗机亲水涂层铝箔是指在素铝箔上涂覆防腐蚀层和亲水涂层的铝箔深加工产品可使空调热交换率提高5同时具备防腐防霉菌无异味等优良性质主要用于中高档及外销空调表4空调箔分类名称生产工艺特点应用范围轧制退火低档分体空调室外机素铝箔工艺简单价格低表面未经任何处理和窗机在素铝箔上涂覆防腐蚀涂热交换率提高5防腐亲水涂层铝箔中高档及外销空调层和亲水涂层防霉菌无异味数据来源招股说明书东吴证券研究所空调箔为国内铝箔需求量较大品种作为空调核心部件的制作材料伴随空调行业逐渐发展随着经济高速发展与生活水平的提升空调走向普及2018年-2022年空调产量CAGR208产量规模基本稳定2022年我国空调产量222亿台同比增长1882023年1-5月我国空调产量114亿台同比增长1502我国已成为全球最大空调制造国产量占据全球产量的80以上2022年国内家用空调销量为153亿台同比下降192受到需求抑制高基础背景出口拉动变弱影响销量有所回落2023年空调销售海外市场承压亚洲作为规模最大市场基本稳定北美欧洲短期难以起量国内市场需求有望释放2012-2014年节能惠民政策推动下空调销量实现爆发增长目前面临十年替换节点换新需求有望释放以旧换新消费政策及企业促销活动刺激下公司空调箔业务有望受益于国内空调市场的强势复苏图21国内空调产量增速单位亿台图22国内家用空调销量增速单位亿台1431东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究2520161210155215861515104145215014-2050135-4-60-513-82018201920202021202220231-520182019202020212022空调产量亿台同比增速右轴国内家用空调销量亿台国内同比增速右轴数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind奥维云网AVC东吴证券研究所受益于空调行业集中化趋势市场份额有望进一步提升空调行业经过多年品牌竞争发展格局分化明显三大品牌集中度攀升2012-2022年期间格力美的海尔三大品牌合计市场份额由60上升至70空调箔作为空调核心部件直接影响空调性能国内外空调制造商需严格的资质认定选择供应商因此空调箔市场也呈现出向行业优势企业集中的趋势一线空调箔厂商的行业影响力不断扩大公司为空调箔行业领军公司合作伙伴覆盖美的格力两大空调行业寡头与大金三菱富士通松下等行业主流品牌获得了稳定的市场份额并将逐步受益于行业集中趋势从而进一步扩大市场份额能效新规与节材趋势为优势空调箔制造企业带来更大机遇2020年7月1日空调能效新国标GB21455-2019正式实施新能效1级明显高于旧版标准旧标变频123级分别降为新标234级旧标定频12级对应新能效标准下45级旧标定频3级被淘汰随着新规发布低价高耗能定频空调将被逐步淘汰空调行业公司产品布局将逐步偏向变频化高效能产品而空调能效比的提高主要取决于换热器效率能效比标准提高后空调厂商对铝箔的亲水性能与防腐性能提出更高要求节材是空调制造的发展方向空调器正向重量轻体积小健康节能的方向发展这对空调箔的厚度深冲性能精度有更高要求而常铝股份深耕研发具有多项空调箔专利其中2023年获得高导热性空调器用铝合金及其制造方法专利可在满足强度延伸率性能基础上将铝箔导热性能提升至10以上在行业节材趋势下有望脱颖而出市占率将进一步提升图23新旧能效标准对比1531东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究数据来源中国制冷空调网东吴证券研究所空调箔产品系公司传统优势产品长期以来一直处于行业技术和市场领先地位目前空调箔产品的技术成熟2022年产能达15万吨月近年来随着国家双碳目标的推出和实施传统空调箔的市场需求也在不断地在变化和升级公司将利用技术优势进行空调箔差异化产品的设计以提高产品竞争力并推动空调箔产品更新迭代满足客户的特殊要求4新能源产品41刀片电池壳411新能源车市场增长潜力巨大魔方储能丰富刀片电池应用场景刀片电池是一种全新的电池技术将传统圆柱改为薄似刀片的单体电池可以充分利用电池组件空间从而增加单位体积电池能量密度刀片电池作为比亚迪的创新发明依然保留了磷酸铁锂出色的安全性能在结构上区别于普通的磷酸铁锂电池摒弃了电池模组采用了封装技术电池能量密度比传统的磷酸铁锂更高接近于三元锂的能量密度因而让车辆续航里程大幅提升刀片电池供货步伐加快装机市场份额提升比亚迪刀片电池广泛应用于旗下纯电动汽车与混合电动汽车对外客户包括一汽红旗丰田北汽福田徐工以及江淮汽车等刀片电池也将应用于轻卡潍柴新能源商用车发布全新高端新能源商用车品牌蓝擎汽车采用轻卡中置电池纯电专属平台将搭载刀片电池搭载423KWh刀片电池的金杯纯电轻卡T3L也即将上市据中国汽车动力电池产业创新联盟统计2023年7月国内磷酸铁锂动力电池企业装车量排名中比亚迪的市场份额已经超过了宁德时代其以419的份额排名第一超过了宁德时代的3737新能源车市场增长潜力巨大魔方储能丰富刀片电池应用场景一方面国家出台众多相关政策引导扩大新能源汽车消费市场增长潜力巨大另一方面除新能源汽车1631东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究外比亚迪魔方储能首发覆盖电源侧电网侧用户侧刀片电池应用场景进一步丰富新能源车市场潜力叠加储能应用前景刀片电池需求量有望快速提升412进军新能源电池壳领域山东新合源热传输科技有限公司山东新合源热传输科技有限公司成立于2009年2014年成为公司全资子公司具备三大生产基地全面布局薄壁精密高频焊管精密冲压产品新能源汽车长芯电池壳三大产业广泛应用于汽车水箱中冷器油冷器新能源汽车动力电池热管理系统等领域其中新能源汽车长芯电池壳板块为公司未来主要战略方向山东新合源在满足国内市场需求的同时积极开拓海外市场产品远销东南亚中东欧美等国家与地区并与马勒法雷奥摩丁长城比亚迪蜂巢吉利广汽宁德时代北汽新能源等全球几百家客户建立长期战略合作关系表5山东新合源三大生产基地三大生产基地生产基地介绍位于墨西哥萨尔蒂约中资企业聚集区依托区位优势打破贸墨西哥常铝实业有限公司易障碍直接供货三花等北美客户生产产品主要是汽车热交换系统高频焊管和冲压件位于四川省遂宁市经济开发区比邻长城蜂巢为其新能源汽遂宁新合源科技有限公司车动力系统提供核心部件长芯电池壳依托强大的产品核心竞争力及地理优势业务范围辐射西南华南区域位于泰安大汶口石膏工业园区地理位置优越交通条件便艾酷沃山东新材料有限公司利主要生产汽车热交换系统散热器芯体服务于中低端市场及汽车售后市场数据来源公司官网东吴证券研究所成功进军新能源领域2019年9月山东新合源首次调试90135铝壳产品于次年6月批量生产并完全满足比亚迪的产能需求战略层面取得重大突破2021年4月拥有完全自主知识产权的刀片电池壳专用生产线正式投产2021年8月刀片电池壳后处理流水线研发成功并投产2022年5月新能源车间竣工投产山东新合源成功进军新能源领域图24山东新合源进军新能源领域历程数据来源公司官网东吴证券研究所1731东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究依托多年高频焊管制造工艺经验自主研发刀片电池壳具备先发先占优势刀片电池壳具有更长更宽更薄的特点对制造工艺要求极高山东新合源具备多年成熟的高频焊管制造工艺经验并成功将核心技术运用于刀片电池壳的生产拥有成本技术质量的综合竞争优势以及面向目标市场主要头部客户的先发和先占优势目前山东新合源已具备向主流客户提供规模化产品的快速生产和组织交付能力可以较好地匹配下游整车电池厂商的战略发展需求413电池壳前景广阔产能爬坡复制车间样板奠定可持续发展基础绑定优质客户比亚迪与其新能源汽车行业主流品牌形成初步合作意向2020年3月29日比亚迪发布刀片电池通过结构创新在成组时可以跳过模组实现了相同空间注入更多电芯的设计目标大幅提高电池组的空间利用率除比亚迪旗下新能源车特斯拉ModelY红旗E-QM5创维HT-i也使用了刀片电池未来包括一汽集团福特PSA集团戴姆勒集团东风集团丰田等品牌的多款车型有望搭载刀片电池同时刀片电池技术也将应用于电动公交车与电池储能系统新能源汽车的广阔前景叠加逐步丰富的使用场景刀片电池需求有望进一步提升目前公司已为比亚迪公司提供刀片电池专用电池壳且与长城汽车展开合作进行电池壳研发并与宁德时代蔚来小鹏达成初步合作意向图25山东新合源配套电池壳数据来源公司官网东吴证券研究所复制新能源车间样板产能增加有望带动业绩提升2022年5月新能源车间竣工投产使用该车间承载了全国华东市场刀片电池结构件生产的繁重任务是公司新能源电池壳业务板块的缩影车间配置四条刀片电池壳生产线配套有四十余条后处理生产线全自动清洗机专用洁净包室等设计年产能8个亿目前处于产能爬坡阶段未来山东新合源将在全国各地建立分公司并复制新能源车间样板产能增加有望带动业绩提升42电池箔1831东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究421电池箔行业壁垒高企下游爆发式增长机会确定电池箔是电池的关键基础材料主要用于锂电池正极与钠电池的正负极作用集流体可承载活性物质并将电极活性物质产生的电流汇集输出有利于降低电池的内阻从而提高电池的可靠性与循环寿命电池箔行业壁垒高企竞争格局稳定电池箔为铝加工行业难度最大的铝材产品业务工艺复杂各个处理工序均存在技术难点行业壁垒高企电池箔直供电池厂需满足ISOTS16949认证首次认证基本需要2年时间一旦通过认证进入企业供应链体系电池厂重视合作关系不会轻易更换供应商且行业产品高度定制化供应关系相对稳定新进入者面对高企的认证壁垒且难以撼动先行企业的优势地位受益于下游电池行业发展电池箔实现爆发式增长新能源汽车持续景气据国务院2030年前碳达峰行动方案2030年实现清洁能源动力的交通工具占比达40新能源车爆发式增长推动动力电池需求全球能源转型主要国家储能领域全面发力形成储能电池高速发展格局且企业开始布局推动钠离子电池商业化进程下游电池行业发展为电池箔带来广阔市场空间受益于下游电池行业发展2020-2022年电池箔行业规模增速分别为1670100100实现爆发式增长下游市场需求确定性较强成长性较好电池箔业务供需格局继续向好预计2025年电池铝箔需求量将达681万吨CAGR365结合锂电池钠离子电池两大下游应用领域行业发展情况及预测预计2025年中国电池用铝箔需求量将达681万吨关键假设1锂电池需求量考虑到动力储能电池行业高速发展带动整体锂电池需求量高增预计2023-2025年锂电池需求量将提升至1508Gwh2钠离子电池需求量根据Evtank预计2025年钠离子电池需求量将达21Gwh3单GWh用电池铝箔根据鑫椤资讯磷酸铁锂电池单Gwh用电池铝箔量为300-450吨三元电池单Gwh用电池铝箔为400-600吨取两者均值用以预测锂离子电池平均单Gwh用电池铝箔量钠离子电池单Gwh用电池铝箔量为700-1000吨1931东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图26中国电池铝箔需求量测算及预测中国电池铝箔需求量测算202120222023E2024E2025E锂电池需求量合计全国汽车销量万辆26282690274428262925同比-24203035新能源汽车销量万辆3105927308681041渗透率1326273035单车带电量kwh7181737780动力电池总需求GWh220480533668833储能电池需求GWh48130260411616同比-1701000580500其电池需求GWh5945474952同比-23553078锂电池需求合计GWh32765584011281502钠离子电池需求量合计钠离子电池需求预测GWh--3721同比--140185电池用铝箔需求合计锂电池需求合计GWh32765584011281502平均单GWh所需电池铝箔吨440440440440440锂电池用铝箔需求量143880288200369583496201660802钠离子电池需求预测GWh--3721平均单GWh所需电池铝箔吨--850850850钠离子电池用铝箔需求量--2550612017425电池铝箔合计需求量吨143880288200372133502321678227同比1003291350350数据来源EVtank高工锂电中汽协东吴证券研究所422电池箔成品率向好产能爬坡江苏常铝新能源材料有限公司成品率边际向好产能爬坡公司于2018年对外投资设立江苏常铝新能源材料有限公司主要研发生产和销售电池箔产品目前电池箔成品率边际向好产能爬坡与行业先发企业差距逐步缩小且从上游原材料的自主可控到下游客户合作粘性等均具备较好的发展基础年产3万吨电池箔项目建设中经过数年技术的积累公司于2021年8月设立江苏常铝新能源材料科技有限公司主要从事新能源汽车动力锂电池消费类锂电池储能锂电池以及软包电池用高精电池铝箔的研发和生产产品广泛应用于新能源汽车消费电子储能等新兴产业子公司常铝新能源负责年产3万吨电池箔项目的建设与运营根据公司公告截止至6月30日部分主体设备已进入安装调试阶段预计2023年下半年项目进入试生产阶段常铝新能源利用存量土地新建厂房15万平方米在搬迁部分现有设备的基础上拟选择满足速度控制精度及生产工艺与产品技术要求的国产铝箔轧机分卷机和薄箔剪轧机自动厚度控制系统AGC和自动板形控制系统AFC拟从国外引进在满足生产要求的前提下做到了节省资金图27江苏常铝新能源材料科技有限公司项目建设图2031东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分